极度低估的必瘦站（01830）

本文由智通财经APP特约研究员“冷霏”供稿。文中观点不代表智通财经观点。

香港本地医美股必瘦站（01830）2月8日放量了，涨幅16%，成交量4168万，是平时的4-5倍。大涨之后，依然极度低估：

一、罕见低估的医美服务股 

医美是长期赛道，是AH的热门风口。朗姿股份三个月翻倍，四环医药因为肉毒素两周翻倍，华熙生物、爱美客的走势之强更不用说了。必瘦站从事的是无创医美，连锁经营，属于医美服务，比较接近对标的是A股朗姿股份。朗姿股份是有创医美，市值106亿元，今年医美业务利润1亿元左右，市场给予的估值是动态100倍左右。而必瘦站19财年净利润3.6亿元港币，21财年预计4.8亿元左右，动态PE仅有10PE, 作为能简单复制的连锁经营模式，10PE的必瘦站，25-30%未来业绩增速，显然是极度低估的。

二、老千股存疑是必瘦站长期低估的主要原因，高分行、股东增持纪录可排除老千质疑
过去几年，必瘦站虽然年化业绩增速30%左右，但估值中枢长期在10PE左右波动。低估值的主因是香港本地股老千众多，必瘦站需向大陆投资者自证自己不是老千。即便大陆背景的澳优、原生态牧业、甚至中国飞鹤曾都面临着财务造假或老千的质疑，何况必售站。应该说，港股小盘股都天然面连着老千质疑。其实证明自己不是老千比做空机构指责其是老千要难得多! 是不是老千，需要较长的时间轨迹来证明。

必瘦站上市已8年，长期高分红，分红比率长期高于100%，极为罕见。上市以来仅ipo融资2.2亿元，无增发，累计分红13亿元。大股东在2019财年年报分红时放弃2亿多分红，选择以股代息增持股票，21年最近一次还以3.22元的价格增持80多万股。目前欧阳家族持股比例高达70%+，老千动机不强，且财务报表中其他应收款等藏污纳垢科目很干净。

基于以上几点，我认为老千质疑可排除，必瘦站应可参照朗姿股份、或九毛九、海底捞、海吉亚、希玛眼科、德视佳等连锁服务企业估值。二级市场如持续放量上涨，就有可能跳出历史的低估值束缚。

三、如何给必瘦站估值

根据雪球球友“不明谣言的群众nemo”不完全统计，必瘦站存量门店29家店，大陆营收占比接近40%。去年底，必瘦站财务总监在传媒午宴中透露，必瘦站计划香港新开3家，澳门新开3家，澳洲新开3家，大陆二线城市计划增开门店，目测开店数量增速20%, 加上老店的同店销售增长，以及必瘦站固定成本高、可变成本低带来的经营杠杆，预计未来必瘦站可以保持30%左右的业绩增长。2020年11月10日，公司公告10月份合约销售增长31%。11月12日公告，双十一期间的11天公司合约销售高达44%。

至于估值，先不仰望100PE的朗姿股份，毕竟在A股，没有可比性。就拿港股的几个连锁服务股来说，海底捞40%左右增速，动态70PE, 九毛九60%左右增速，动态90PE, 海吉亚医疗动态100PE左右。这几个连锁股的PEG普遍在1.5左右。按必瘦站30%业绩增速，考虑1.5倍peg，应该按照45倍PE估值，即便考虑小盘股的流动性折扣，至少给30PE似乎才算公允。当前10PE估值的必瘦站，合理估值能到130亿港币吗？拭目以待。

退一步讲，股息率高达10%的必瘦站，业绩增速25-30%，就算股价长期趴窝10PE估值，也是很不错的投资标的。

四、与本地医股香港医思医疗（02138）的比较

医思医疗（02138）是有创医美，完全对标朗姿股份，最近受益医美风口，股价也走强。医思医疗（02138）和必瘦站（01830）这两是港股为数不多的资质不错的医美服务股。两者相比本人更看好必瘦站（01830），因为必瘦站资产比医思医疗更轻，自由现金流更好；必瘦站不依赖赴港大陆客，而医思医疗大概30%收入有陆客贡献；医思医疗执业医生，看似护城河更深，其实医生成本很高，拿走相当一部分利润，而客流不饱和情况下，医生成本刚性，严重影响利润弹性，必瘦站主要依靠器械做医美，技师成本占比很低，经营杠杆很好，每10%的营收增长应能带来15-20%的利润增长。

自由现金流角度，必瘦站是强于海底捞、九毛九的，因为必瘦站预付卡带来的预收款就可以支撑其门店扩张……而海底捞、九毛九每年的盈利都要用于开新店，自由现金流所剩无几。必瘦站常年可以把净利润的102-105%用于分红，而海底捞、九毛九是不可能做到这一点的。当前的价位，我认为必瘦站性价比高于九毛九。

五、必瘦站的不足和瑕疵

家族企业，欧阳三姐弟持股高达70%+，管理层持股非常有限，难以调动管理层团队快速实现业务扩张。持股高度集中，市场流动性不足，只有等市值翻倍之后才能优化。股票认购权主要发给老板家族，显示老板格局不够大。无创医美，无医疗事故风险，这一点倒不用担心。器械医美，到底对减肥、美容有多大作用，似乎有收智商税之嫌。单次收费远高于普通美容店，大众点评上不少客户反应公司收费太高、退卡难。

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