太平洋证券：联想集团(00992)业绩迎来拐点，首予“买入”评级

本文来自微信公众号“配置计算机首选”，作者：曹佩。

摘要

2021年4月起，联想集团(00992)组织结构将变更为三大集团：智能设备业务集团、基础设施方案业务集团以及方案服务业务集团。其中，方案服务业务集团是公司全新设立的业务部门，成为公司发展新的驱动力量。

从三个角度厘清公司的估值体系：

1. PC以及数据中心业务：收入规模上于美国惠普公司接近，2020年2月9日惠普的市值为352亿美元。

2. 手机业务：在手机厂商中收入规模与传音控股接近，2020年2月9日传音控股的市值为1962亿元。

3. 软件与服务业务：美国惠普于2015年拆分了慧与集团，单独承担软件及行业解决方案，2020年2月9日慧与的市值为175亿美元。

PC及数据中心：受益于在线化和游戏市场消费升级。疫情深刻的改变了人类的生活。在线化生活以及工作促进了行业以及公司智能设备业务的发展。公司继续保持龙头地位，市占率进一步提升。消费升级的趋势下，高端游戏玩家对PC寄托了情感，有望成为新的品牌消费细分市场。公司在超级计算机市场位居全球第一。

手机业务：疫情后首次盈利，新的产品获市场好评，有望成为爆款。根据Canalys的数据，公司的手机业务在美国和南美处于领先的态势。新发布的摩托罗拉edge s是全球首款采用骁龙870处理器的手机，受消费者好评，有望成公司爆款产品，2020/2021年第三季度，公司的手机业务疫情以来首次盈利

软件及服务：管理组织重构彰显重视程度，有望拉动公司整体毛利率提升。公司Leap平台包括工业物联网平台，大数据平台和人工智能平台，为公司的多行业解决方案提供了坚实的基础。新成立SSG方案服务业务集团，从组织架构层面将解决方案的重要性进一步提高。未来有望拉动公司整体毛利率的提升。

投资建议：公司自2020/2021财年三季度业绩已经出现拐点，新设方案服务业务集团有望提升公司整体毛利率，从经营层面和业绩层面都发生了积极的变化。我们预计2020-2021年公司的EPS分别为0.64、0.79元，首次覆盖给与买入评级。

风险提示：PC市场竞争加剧;手机业务进展不及预期;方案服务落地不及预期

01 国际化基因的全球IT龙头

1.1全球化基因的IT巨头

国际化基因的联想集团。1984年联想集团由中科院的科研人员创办，创始人为柳传志，现任董事长及CEO为杨元庆。2005年是公司国际化的重要一年，在此之前PC销售额已经是国内第一。通过对IBM PC的收购成为了一家国际性的IT公司。2014年，公司收购了摩托罗拉，在手机业务上也形成了全球化布局。公司通过多轮并购完善业务的全球化布局。分业务来看，根据IDC的数据，2020 年第三季度的PC市场公司市场份额位居全球第一;2020年全球平板份额位居第四;2020年第三季度公司的服务器份额位居全球第三;根据Counterpoint的数据，2020年第三季度公司在美国的手机份额为第四;2020年第一季度公司在拉丁美洲的手机分额为第二。

1.2 新的组织结构，空前重视软件与服务地位

成立方案服务业务集团，软件与服务地位显著提高。2021年2月3日，公司宣布架构组织调整，将公司业务划分为三个集团：方案服务业务集团(Solutions & Services Group, SSG)，该集团负责行业智能及服务;智能设备业务集团(Intelligent Devices Group, IDG)，负责智能物联网;基础设施方案业务集团(Infrastructure Solutions Group，ISG)，负责智能基础架构。与之前的架构相比，软件与服务单独成立一个集团，地位显著提高。在此之前公司的组织架构为智能设备业务集团 (Intelligent Devices Group, IDG) 以及数据中心业务集团(Data Center Group，DCG)。

1.3 业绩迎来拐点

收入加速增长，利润创五年以来新高。2020/2021财年前三季度，公司实现营业收入451.12亿美元，同比增长12%，第三季度实现营业收入172.45亿美元，同比增长22%;前三季度实现净利润9.18亿，同比增长47%，第三季度实现净利润3.95亿美元，同比增长53%。收入呈现加速增长，第三季度的收入增速为过去五年最快，前三季度实现的利润超过过去五年的年度利润。

1.4 股权结构完善

公司股权结构完善。截止2020年3月21日公司最新一期披露的股权结构中，联想控股持股为29.10%，为第一大股东，公司董事长兼CEO杨元庆先生持股5.968%，为公司第二个股东，股权结构完善。

02 在线化社会促进了公司个人电脑及设备的发展

2.1 疫情以来PC市场近年来创新高

PC市场迎来双位数增长，公司市占率进一步提升。根据Gartner的报告，2020年Q4，全球一共发货了7939万台PC，同比增长10.7%。由于新冠疫情的影响，电脑成为了家庭办公、学习、社交和娱乐的首选，Chromebook也迎来的大幅度的增长，2020年Q4发货了1170万台，同比增长了200%。从市场份额来看，联想、惠普、戴尔、苹果、宏基、华硕位列市场前六。2020年Q4公司发货了2149万台，同比增长21.3%，市占率提升至27.1%。

EMEA市场首次获得第一。根据IDC的数据，2020Q4联想首次获得EMEA(Europe,Middle East Africa,欧洲、中东和非洲)第一，该季度出货量为619万台，市占率为25.7%，同比增长17.4%，首次超过HP成为该地区第一，HP的市占率为23.2%，同比减少4.6%。

平板电脑和游戏电脑增长强劲。受疫情影响，在线学习的需求日渐增长，2020Q3公司电脑品类增长最快的是平板电脑，营业额同比增长182.5%，销量同比增长120.6%。消费升级导致公司游戏电脑营业额同比增长60.9%，销量同比增长58.4%。

2,2 单机PC游戏市场及周边：品牌价值提升，受益消费升级

单机PC游戏市场成为了国内新的增长亮点。根据伽马游戏的数据，2019年，国内单机游戏市场为6.4亿元，同比增长341.4%，受益于于Steam及Wegame等平台不断发售新游戏。根据Steam平台2020年12月的硬件调查数据，在Steam平台上简体中文用户所占的比例达到了47.18%，比前月提升30.22%，超越英文用户，排名居首。

游戏桌面成为一种消费升级趋势和潮流。国外游戏堡垒之家主播Ninja的游戏桌面花费了20万美金来装饰。随着消费者对生活品质需求的提高，对于桌面以及游戏主机的追求从性价比，转向了品牌消费，并愿意花费更多的时间和金钱来装饰自己的桌面。市场蕴含着大量的新增需求。

拯救者系列为公司游戏PC品牌。公司在游戏PC的产品线拥有拯救者系列的台式机和拯救者系列笔记本。在周边系列，公司拥有鼠标垫、鼠标、护眼灯、耳机以及游戏显示器等一系列的产品线。

2.3服务器市场稳健增长，超算位居全球第一

全球服务器市场略有增长，公司市占率提升。据IDC的报告显示，第三季度全球服务器市场的厂商收入同比增长2.2%，达到226亿美元，出货量同比下降0.2%至近310万台。中国市场服务器市场同比增长了14.2%。基于AMD架构的服务器同比增长了112.4%，基于ARM架构的同比增长了430.5%。

超算位居全球第一。根据Top500的数据，2020年全球500的超算服务器中，联想发货了超算计算机181台，占比例为36.20%，同样基于全球化的销售渠道，有接近一半的比例销售到了海外。

03 手机及IOT业务：手机业务首度盈利，发展后劲十足

全球市场联想目前位居排名第七。根据IDC的数据，全球市场公司目前排名第七，市占率为3%，之前的分别为华为(20%)、三星(20%)、苹果(14%)、小米(10%)、OPPO(9%)、VIVO(9%)。在2020年-2021财年三季报中，疫情后公司移动业务首次盈利。公司的高端机型陆续推出，提高了公司手机的产品单价。

美国市场公司智能手机发货量排名第四。在美国市场，根据Canalys的数据，2020年第二季度公司发货了2200万台智能手机，排名第四，市占率为6.9%，相对于2019年第二季度市占率提升了0.8个百分点。

南美市场公司排名第二。公司在南美市场的竞争力较大，2020年第二季度公司的市占率为22%，排名第二，相对于2019年第二季度的14.9%的市占率大幅度提升。

高中低端产品线齐全。公司手机业务线分为三大系列：摩托罗拉系列，主打中高端的产品线;联想乐檬系列，以性价比主打入门系列;拯救者游戏系列，针对高端游戏用户。在海外市场，公司的手机品牌以摩托罗拉为主。

新发布摩托罗拉Edge S获得好评。公司2021年1月新发布motorola edge s，首发骁龙870处理器，售价为1999元。根据天极网的报道，新机在线上开售2分钟在全平台销量就突破万台。目前该机型的官网处于定时发售的状态，收到消费者的热烈追捧。

IOT产品线日渐完善，新零售门店促销售。公司的AIOT产品包括扫地机器人、滑板车、智能投影仪。不同于以往联想专卖店仅销量PC及相关产品。公司新设零售门店来促进联想所有产品的销售。

04 软件方案和服务：不断完善垂直领域的行业智能解决方案

4.1 方案服务架构

公司在软件服务领域已经有扎实的基础。以设备为基础，公司提供了一整套的解决方案，包括数字桌面管理、数据中心管理等运维服务相关方案，公司的LEAP平台包含工业物联网平台、大数据平台、人工智能平台。目前公司已经提供电力行业、能源行业、制造行业、医疗行业等多种垂直行业解决方案。

4.2 桌面运维管理服务市场位居第一

多年蝉联中国桌面运维管理市场第一。根据IDC发布了2018年下半年中国IT服务市场《IDC China IT Services Tracker, 2018 H2》。公司在桌面运维管理服务市场的占有率为8.95%，2018年上半年为6.86%，2018全年市场占有率达7.91%，已连续多年问鼎桌面运维管理服务市场首位。

4.3 公司Leap平台软件：工业物联网、大数据、人工智能

工业物联网平台拥有多家知名客户。2017年国家发布了《关于深化“互联网+先进制造业”发展工业互联网的指导意见》.公司面向工业领域打造的专业物联网平台，提供了从工业设备、传感器的接入到工业融合、应用和分析服务的解决方案，公司拥有宝钢、蔚来汽车等诸多知名客户。

LeapAI为企业提供底层算例平台。公司企业级人工智能平台LeapAI是私有化的企业级统一AI平台，提供完善的数据处理、算法开发、模型开发及应用开发的环境和工具。公司的AI平台已经累计了300多个用户，业务场景拥有50多个。

4.4 覆盖多行业解决方案

行业解决方案已经拥有多家优质客户。公司目前拥有了石化、汽车、电子、电力等行业的解决方案，未来将继续拓展智慧教育、智慧医疗、智慧城市等行业智能解决方案。公司的客户多为重量级客户，包括三一重工、可口可乐、罗氏制药。公司新成立SSG方案服务业务集团，从组织架构层面将解决方案的重要性进一步提高。

05 投资建议

我们认为，从收入和业务的角度，公司分部如下：

1.PC以及数据中心业务：过去四个季度该收入为505.13亿美元，收入规模上与美国惠普公司接近，2020年2月9日惠普的市值为352亿美元。

2.手机业务：过去四个季度该业务收入为49.57亿美元，在手机厂商中收入规模与传音控股接近，2020年2月9日传音控股的市值为1962亿元。

3.软件与服务业务：过去四个季度公司该业务的收入为44.85亿美元，第三季度同比增长36%，慧与集团2020财年的收入为270亿美元，同比减少7.39%，2020年2月9日慧与的市值为175亿美元。

公司自2020/2021财年三季度业绩已经出现拐点，新设方案服务业务集团有望提升公司整体毛利率，从经营层面和业绩层面都发生了积极的变化。我们预计2020-2021年公司的EPS分别为0.64、0.79元，首次覆盖给与买入评级。

06 风险提示

PC市场竞争加剧;手机业务进展不及预期;方案服务落地不及预期