国泰君安：长期受益于第三方单客价值提升 金融壹账通(OCFT.US)商业模式和竞争优势应享高溢价

本文来自：欣琦看金融，作者：刘欣琦/李艺轩。

首次覆盖，给予“增持”评级。金融壹账通(OCFT.US)组建于2015年，是平安集团的联营科技子公司，定位于面向金融机构的商业科技云服务平台。金融壹账通未来几年将受益于单客价值和有效客户数量的双重提升，来自非集团的收入有望快速增长，预计2021-2023盈利分别为-10.5/-6/0.04亿人民币。基于市销率估值法，对应ADS目标价为24.82美元。

金融壹账通主要提供营销获客、风险管理、客户服务领域全流程的产品和解决方案，以及云平台等底层技术服务，从而帮助金融机构实现提效增收，更好防范风险。目前为壹账通带来收入贡献的机构客户超过500家，以客户群体进行划分，壹账通以SAAS服务形式分别满足银行零售和中小企业融资的管理的需求、保险公司代理人管理和车险运营的需要、资管机构快速设计产品并为投资决策做辅助的需要。

金融壹账通对外科技服务主要以标准化的产品和解决方案为主。通过“总对总”方式和销售团队了解客户需求，再以低价、免费的方式让金融机构体验试用“钩子”产品，并为部分重点客户进行少量前期的定制化开发作为配套。客户正式使用产品展业后，壹账通再以客户在产品上的业务交易量规模为基础，按一定比例提成收费。在此基础上，推动进一步交叉销售其他产品或者整体解决方案。

来自集团的研发和技术支持确保产品的可靠性和领先性，在此基础上，独特的后端收费商业模式对众多中小金融机构吸引力极强。根据战略合作协议，金融壹账通的新产品和解决方案会在平安集团内“先用先试”，并且还能获取平安云等基础设施支持从而更好更快交付产品。以交易量为主的后端收费模式则直面中小金融机构无法“一次大量采购”的现状，通过与客户结成利益共同体，为后续长期技术合作奠定良好基础，目前这种模式难以被其他金融IT厂商复制。

风险提示：产品和解决方案出现质量缺陷;金融机构科技投入缩减

一、整合平安集团内部力量，帮助金融机构提效增收

金融壹账通成立于2015年，作为平安集团的联营科技子公司，依托平安集团丰富的业务经验和场景，为银行、保险、投资等金融行业三大垂直领域提供端到端的服务，帮助中小金融机构实现提效增收，降低风险的目标。

1.1科技引领金融，打造合作新生态

平安集团的金融科技战略始于2013年，董事长马明哲首次提出了“科技引领金融”的战略。再到2015年，平安集团此时已经拥有16张金融牌照，具备丰富的业务运营经验和能力，在金融科技累计投资上千亿，科技实力在业内取得领先地位，具备对外输出自身科技的能力。恰逢中小金融机构面临较大的内外部冲击，而依靠自身进行数字化转型面临较大困难。平安集团打算通过输出自己的科技能力，既帮助中小金融机构实现数字化转型和发展，又将它们聚集在平安集团周围，打造一个金融生态圈，挖掘同业合作的商业机会。

在此背景下，平安2015年从内外部招揽人员，成立金融壹账通，作为科技输出的平台。虽然是一家初创企业，但金融壹账通的人员大部分来自于平安的各个条线，例如部分员工来自于平安一账通、前海征信等互联网金融板块，具备丰富的金融和科技相结合的实践经验。以一账通为例，它是平安集团个人用户综合金融的入口与载体，能够帮助客户更好地解决账户管理的问题，提高理财效率，实现“一个客户，一个账户，多个产品，一站式服务”，体现的是平安集团强大的资源整合能力。

前海征信则是首批获得央行颁布个人征信业务筹建资质的第三方商业征信机构，为各类金融机构客户提供征信产品服务，在平安集团的生态中积累了丰富的数据资源，包括集团内部数据、政府数据、大型商业机构数据，以及合作金融机构数据等。金融壹账通管理层的金融从业经验和行业资源更加丰富，高管中既有业务专家，也有技术大咖。目前董事长、副董事长、首席技术官、银行、保险和投资一账通(旗下各板块)领导来自于平安银行、保险、资管等核心金融业务板块。

金融壹账通除了在创立之初就有起点较高的先发优势外，还在集团内被赋予了较高的战略定位。根据平安集团的最新战略规划，金融壹账通是平安集团“金融+科技”、“金融+生态”两个发展模式的重要组成部分，一方面承担为平安集团的各业务板块提供日常科技服务，另一方面也在“金融+生态”的模式中承担构建金融服务生态圈的支撑作用，被集团赋予了较高的战略定位。

1.2聚焦满足中小金融机构的降本增效、管理风险的需求

金融壹账通主要提供营销获客、风险管理、客户服务领域全流程的产品和解决方案，以及数据管理、智慧经营、云平台等底层技术服务，从而帮助金融机构实现提效增收，更好防范风险。对于中小金融机构来说，由于在人才、技术、资金等方面存在短板，通过自身进行信息化和数字化建设成本极其高昂，并且无法保证在大量投入之后，能够满足业务需求和解决现实痛点。

目前金融壹账通主要服务银行、保险、投资等金融服务行业的多个垂直领域，从中小金融机构的痛点出发，有针对性推出十六种整体解决方案，提供超过50种产品。帮助客户在不同场景下实现提升效率、提升收入、提升服务质量、降低成本、降低风险的目标。金融壹账通既可以通过模块化部署产品、快速响应客户的需求，也可以将产品组合成解决方案满足客户端到端的需求。

目前金融壹账通输出的产品已经有成熟的实践案例，主要通过业务流程的优化以及利用大数据分析等方法取得实效。

1.3 收入增长迅速，新业务表现强劲

自2015年成立以来，金融壹账通的收入和毛利处于快速增长期，毛利率不断上升，覆盖了绝大部分中小银行和保险公司，并且开始技术赋能东南亚和日本的金融机构。

从收入结构上来看，以智能客服和车险公路救援为代表的运营支持大类和2020年新推出的云服务平台成为新的两个增长点，云服务平台的推出将金融壹账通的产品进一步延伸至基础设施层面，纵向全覆盖IaaS、PaaS及SaaS，能为金融机构提供更全面、更深入的整体解决方案。

虽然平安集团仍然是最大的收入来源，但来自于第三方外部客户的收入也处于高速增长。

二、以客户为中心的商业模式

金融壹账通对外科技服务主要以标准化的产品和解决方案为主，跟众多传统金融IT厂商提供人员密集型的软件开发和系统集成差异较大，并创新性地采用了与客户实际业务交易量相挂钩的后端收费模式。

2.1发挥行业资源优势，提供钩子产品获客

金融壹账通获客的方式主要通过总对总和多地销售团队相结合的方式。公司领导和各业务板块负责人基本都有在金融业务板块的多年工作经验，拥有比较丰富的行业资源和人脉，熟悉平安自身的业务和管理经验，在面对重要客户的时候采取和对方高层直接沟通的形式，初步了解中小金融机构的需求，并介绍自身的解决方案，以总对总的方式与其达成合作框架和意向。后续落地执行和推进由在成都、上海、北京、深圳等多地销售团队负责。

销售团队和技术人员对接客户时，会有针对性地推出“钩子”产品和解决方案供其免费使用或者以极低的价格使用。“钩子”产品一般以调用API接口的形式提供，让客户的科技和业务人员获得学习和体验壹账通产品。壹账通整体获客的过程类似“先递送名片自我介绍，再邀请客户来现场参观感受”，在这一过程中壹账通可以更好了解客户的详细需求，并加深和客户的关系。

壹账通将平安集团外的客户分为两类，第一类是年均带来收入超过10万人民币以上的“高级客户”，第二类是年收入贡献10万以下的“普通客户”。我们认为只有年收入超过10万的“高级客户”才是真正的有效客户，因为第二类“普通客户”基本对收入产生贡献较少。壹账通的有效客户数量增幅较快，说明通过行业资源叠加低价或免费“钩子”产品试用的获客方式取得显著成效。

2.2收费模式上和客户实际业务交易量相挂钩

在具体收费模式上，传统金融IT厂商和其他金融科技子公司基本采用传统的“4321”或者“451”的项目制开发模式，付款阶段和比例分别为合同签署后支付40%，测试部署完成后支付30%，系统成功上线后再支付20%或50%，经过一至三年的运维才能收到10%尾款。

金融壹账通针对少部分重要性较高或者确定有后续合作机会的客户也会进行定制化的开发和改造，相关收入统计为“初装收入”里。这要是是出于后续更好输出自身标准化产品和解决方案，整体的收费模式上仍基于和客户实际业务交易量相挂钩的方式。

金融壹账通将各种金融交易类型规模进行标准化定价，包括产生的贷款规模、已处理的索赔数量、数据库查询和API调用次数等等。例如在互联网银行模块中，壹账通根据银行的账户数量进行收费。针对保险公司，壹账通同样收取很少的定制化开发和初装费用，后续按照案件量(使用次数)，每年相对均匀地收费。如果客户在金融壹账通的产品上达成的交易量出现快速增长，金融壹账通从该客户获得的收入也会迅速增长，但基本会遵循“业务交易量越大，客户为单笔交易或单个账户支付的费用越低”的整体原则，在保证金融壹账通收入上浮弹性的同时，兼顾客户的总体科技支出，确保长久合作的稳定。

2.3深入挖掘交叉销售机会，提升单客价值

当客户使用某一产品并见到实效后，壹账通在多地的销售团队会更加深入了解客户的其他需求，争取向客户推销更多的产品，或者推销整体解决方案，并且根据客户的需求进行定制化开发，从而获取更多收入。2019年，金融壹账通高级客户平均带来收入260万，使用产品数量为2.7个，2016年的同比数字为1.7个。

三、依托平安集团构筑核心优势

来自集团的研发和技术支持确保产品的可靠性和领先性，在此基础上，独特的后端收费商业模式对众多中小金融机构吸引力极强。

3.1联合研发模式确保产品可靠性和领先性

金融壹账通除自身拥有近2000人的庞大研发队伍外，金融壹账通和平安集团共同开展联合研发，还会长期受益于平安集团的科技能力，而平安集团的科技投入在国内金融机构中处于领先水平。

在联合研发模式下，金融壹账通持续在底层技术和产品研发上有相对较高投入，截至2020年12月末，科技专利申请数累计达4,836项，其中境外专利申请数达1,077项。在依托平安集团研究行业变化和客户需求的便利条件下，有望持续升级现有产品并推出新的产品。

产品和平台是业务流程和制度的载体，在输出产品和服务时，金融壹账通也将平安集团自身的业务经验和管理流程同步输出，集团的技术支持还可以对指导客户展业起到帮助作用。董事长叶望春在2020年5月接受中国财经的访谈中表示，“平安集团不仅仅有银行，还有保险、资管公司、证券公司等。假设银行方面有业务问题，首先我们团队就有很多平安银行来的专家可以解决，如果他们也不懂，我就立刻可以找到平安银行的专家去进行咨询，在非常短的时间内找到最精通这块业务的人，就可以解决掉这些问题，即使客户问的非常细。这种集团平台给予的业务知识积累，是其他的科技公司所无法比拟的，也是其他机构很难实现的。”

联合研发不仅是技术层面的合作，还包括应用和交付层面的支持。根据壹账通和平安集团的《战略合作协议》，平安集团是金融壹账通的技术开发合作伙伴，业务实验场景的提供者，以及对外展示科技能力的平台。金融壹账通先将研发的系统应用于平安集团内的银行、保险、资管等金融板块，例如智能客服等产品，对于中小金融机构而言，金融壹账通的产品已经过真实业务场景的验证，可靠性较强。根据《战略合作协议》，金融壹账通能够优先使用平安集团的知识产权和云平台基础设施。

依靠平安集团的云平台，壹账通可以用相对较低的成本和时间为客户提供高质量服务。以互联网银行平台为例，其搭建在平安云上，由平安云提供全栈的云平台支撑，采用了分布式云架构，灵活性及延展性较高，一周之内即可完成部署，凸现集团的技术支持在客户服务和产品交付上独特优势。

在联合研发模式下，金融壹账通持续在底层技术和产品研发上有相对较高投入，截至2020年12月末，科技专利申请数累计达4,836项，其中境外专利申请数达1,077项。在依托平安集团研究行业变化和客户需求的便利条件下，有望持续升级现有产品并推出新的产品。

产品和平台是业务流程和制度的载体，在输出产品和服务时，金融壹账通也将平安集团自身的业务经验和管理流程同步输出，集团的技术支持还可以对指导客户展业起到帮助作用。董事长叶望春在2020年5月接受中国财经的访谈中表示，“平安集团不仅仅有银行，还有保险、资管公司、证券公司等。假设银行方面有业务问题，首先我们团队就有很多平安银行来的专家可以解决，如果他们也不懂，我就立刻可以找到平安银行的专家去进行咨询，在非常短的时间内找到最精通这块业务的人，就可以解决掉这些问题，即使客户问的非常细。这种集团平台给予的业务知识积累，是其他的科技公司所无法比拟的，也是其他机构很难实现的。”

联合研发不仅是技术层面的合作，还包括应用和交付层面的支持。根据壹帐通和平安集团的《战略合作协议》，平安集团是金融壹账通的技术开发合作伙伴，业务实验场景的提供者，以及对外展示科技能力的平台。金融壹账通先将研发的系统应用于平安集团内的银行、保险、资管等金融板块，例如智能客服等产品，对于中小金融机构而言，金融壹账通的产品已经过真实业务场景的验证，可靠性较强。

根据《战略合作协议》，金融壹账通能够优先使用平安集团的知识产权和云平台基础设施。依靠平安集团的云平台，壹账通可以用相对较低的成本和时间为客户提供高质量服务。以互联网银行平台为例，其搭建在平安云上，由平安云提供全栈的云平台支撑，采用了分布式云架构，灵活性及延展性较高，一周之内即可完成部署，凸现集团的技术支持在客户服务和产品交付上独特优

3.2独特后端收费模式对中小金融机构吸引力极强

独特的后端收费模式对中小机构代表了科技支出的弹性和采购流程的简化。首先这种模式大幅降低了开展新业务的试错门槛，使金融机构敢于并愿意尝试金融壹账通的产品和服务，不达到良好的效果就不会产生费用。相比之下，金融IT厂商只要按时保证实施进度和交付质量，即可实现收入确认。在单纯的人力外包模式下，每季结算的惯例则保证了现金流的稳定。但对于金融机构来说，由后者提供服务产生的支出是刚性的，无论上线后业务效果和操作体验如何，都需要定期支付固定比例的费用。

其次，中小金融机构普遍营收规模较小，科技投入的预算自然也相对较低。根据中国信通院的调研，超过五成金融机构的采购投入占比不超过6%，但往往这些金融机构无能力自建科技系统，所以只能对外采购。然而因为预算较少，所以在采购方面更为审慎，具体反映在采购流程周期较长，金额较高的采购一般要经过多轮开会研究和审批。

在金融壹账通的后端收费模式下，中小金融机构的前期投入金额较小或接近于零，并且后端收费有可以明确量化的指标，如理赔次数和贷款发放规模等等。甲方业务和科技人员能在更短时间内完成采购流程，在内部遇到的审批阻力相对较小。因此，后端收费模式更符合中小金融机构的实际情况，而来自平安集团的支持则保证了短期内传统金融IT厂商无法复制这种模式。

四、投资建议和估值

4.1长期受益于第三方单客价值提升

考虑到目前金融壹账通已经对中国大部分金融机构进行了覆盖，并且中国金融机构正逐渐加大科技投入。凭借两大竞争优势，金融壹账通的市场竞争力进一步得以显现，收入将进入快速增长期，主要受益于与客户关系的深化，第三方客户的单客价值将有明显提升。

但从短期来看，来自平安集团的收入占比仍会处于较高比例，主要是因为壹账通推出新的云服务平台业务，目前正在平安集团内推广使用，后续再会开放给第三方客户，其他创新型的解决方案也会经过由内到外的推广模式。从长远趋势看，来自平安集团的收入将保持稳定增长，但占比会逐步下降。

4.2市销率相对估值法

因为金融壹账通尚未实现盈利，参考其他科技公司的初创期的估值方法，我们对其采用市销率相对估值法。

我们认为金融壹账通独特的商业模式和竞争优势应该享受较高溢价，对应2021年14x P/S，ADS目标价24.82美元(每股ADS对应三股普通股)，距离现价有42%的空间，首次覆盖给予“增持”评级。

五、风险提示

1)产品和解决方案出现质量缺陷;

2)金融机构科技投入缩减。

(编辑：王岳川)