中原证券：天孚通信（300394.SZ）业绩持续高增，维持“增持”评级

智通财经APP获悉，中原证券发布研究报告称，上调业绩预测，预计天孚通信（300394.SZ）21-23年净利润为4亿元、5.15亿元和6.52亿元，EPS为1.84元、2.37元和3.01元，以5月10日价格40.26元，对应P/E为21.8X、17.0X和13.4X，维持公司“增持”投资评级。

中原证券认为，公司的高端无源器件解决方案和高速率光器件封装OEM业务具备行业内优秀的一体化整合能力，符合当前光器件的外包趋势。同时，光器件领域在光通信行业市场玩家相对较少，竞争压力小，具备一定稀缺价值。

中原证券主要观点如下：

事件：公司发布2020年年报及2021年一季报，2020年实现营业收入8.73亿元，同比增长67.03%;归母净利润2.79亿元，同比增长67.55%，扣非归母净利润2.61亿元，同比增长75.36%。2021年第一季度，公司实现营业收入2.43亿元，同比增长55.45%;归母净利润7019.7万元，同比增长50.83%，扣非归母净利润6859.7万元，同比增长70.59%。

2020年业绩增长符合预期，一季度环比恢复增长：得益于全球5G通信网络基础设施建设加速和数据中心持续投资扩容，以及公司前瞻性的产品布局和持续多年的研发投入增长，公司多个产品线在2020年实现增量提效，产能规模和订单金额同比均有较大幅度增长。另一方面，公司与2020年5月和9月先后并表天孚精密和北极光电，带动报告期经营业绩的增长。单季角度看，2020年Q4公司收入环比下降17.91%、利润环比下降26.71%；而2021Q1公司收入和利润环比恢复增长，收入环比增长12.30%、利润环比增长8.62%，因为公司2020年Q4天孚精密和北极光电已经并表，所以环比数据已考虑到并表影响。从公司历史看，一季度通常属于淡季，而今年一季度录得环比增长，主要得益于全球数据中心建设保持较快增长，AWG、线缆等多个产品线同比取得较大增幅。

盈利能力维持高水平，研发持续加码：公司多年来始终维持高盈利水平，2018-2020年毛利率分别为51.27%、52.16%和52.8%；净利率分别为30.73%、31.99%和32.48%。公司在费用控制，良率以及在产业链中的议价能力使其盈利水平有明显优势。研发方面，2020年公司研发费用0.77亿元，同比增长37.9%，2021年Q1研发费用2184万元，同比增长80%。公司重点加大高端光器件的研发投入，开发高速光引擎项目和参与多个客户的400G/800G光模块产品研发。此外，公司定增计划已落地，募集资金7.77亿元用于5G及数据中心高速光引擎项目的建设，项目建成达产后，可提升高速光引擎产品研发和规模生产能力，实现高速光引擎的规模化封装生产。

营收增长下公司存货和应收账款增长较多，但营运能力维持良好：2020年公司账面存货和应收账款增长较大，分别较2019年增长130%和55%。但高存货和应收账款在营收快速增长的阶段下属于正常现象，也从侧面印证了公司高收入增速的真实性。从营运角度看，2020年公司应收账款周转天数88.53天；2019年该数据为102.27天。应收账款周转天数不升反降，表明公司回款能力良好。

光通信需求仍处于上升通道，垂直整合能力铸就公司护城河：光通信行业的高景气度受5G规模建设以及线上流量所拉动的数据中心建设需求增长仍然在持续。公司作为光通信产业链上游的光器件领域，需求确定性较强，且国内上游光器件厂商较光模块厂商数量少，竞争压力相对较小，在产业链环节中的议价能力较强。公司围绕光模块上游配套，内生外延持续扩充产品品类，报告期内，公司以自有资金收购天孚精密和北极光电。收购完成后有助于公司补齐战略产品和技术，提高内部配套效率，提升光器件整体解决方案的综合服务能力。

风险提示：市场竞争导致毛利率下降的风险；光通信市场不及预期；新产品线拓展不及预期。