智通港股研报精读(05.11) | 重点关注覆铜面板龙头及教育板块重点品种

①多家企业发布覆铜板产品涨价函，松下最高涨20%；②建滔积层板5月7日起，对HB/VO/22F/CEM1板材加价5元/张。

近期涨价概念类个股表现很活跃，前有造纸类，现有覆铜板类，涨价反映的是景气度的提升。另外教育类作为稳健防守配置也得到机构的青睐。本期重点选择分析师看好的覆铜面板龙头及教育板块重点品种。

本期优选报告：

1、建滔积层板（01888）：公司为全球覆铜面板龙头，连续十五年市占率第一，19 年市占率约为16%。历史业绩稳健是业内领先的垂直整合电子材料制造商，专注于生产覆铜面板。公司业绩表现受上游原材料和下游需求的影响波动。20 年受疫情停工停产和房地产业务收缩的影响，整体营收下降，但是由于下半年覆铜面板行业的高景气，公司利润率提升至 16%，净利润同比增长 17%。预计2021Q1净利润较2020H1增长超过130%，对应21Q1净利润超过16.9亿元。收入占比来看，2020年覆铜板业务占75.48%，其中玻纤覆铜板64.72%、纸覆铜板10.75%；上游物料14.22%；物业销售和投资分别占比3.96%、1.18%；其他业务占比5.16%。

垂直一体化+产品结构以中低端为主，公司涨价周期下弹性最大公司采取垂直整合生产结构，发展覆铜面板业务的同时覆盖上游原材料（铜箔、玻璃纱、玻璃纤维布、漂白木浆纸以及环氧树脂）的生产。凭借垂直一体化的生产模式，涨价周期下公司能够充分享受覆铜面板产品及上游物料提价的双重红利。公司主要产品包含环氧玻璃纤维覆铜面板及防火纸覆铜面板，属于中低端产品，公司主要产品 FR-4 时电子行业用量最大的覆铜面板种类，在原材料价格上涨、供给紧张局面下提价弹性最大。

20Q4 开启新一轮涨价周期，公司有望优先受益。20年下半年以来，覆铜面板直接上游原材料出现供给紧张局面，价格不断上扬。上游铜价飙升，标准铜箔加工产能受锂电铜箔挤占，铜箔加工费上涨。环氧树脂、玻璃纤维布也因供给紧张价格不断调涨。公司已于20年下半年开始多次上调产品价格，新一轮涨价周期已启动。参考上轮16-17 年涨价周期，原材料涨价为公司产品提价提供有力支撑，因下游需求旺盛公司产品获得溢价，驱动公司营收和利润率双增长，盈利能力明显改善。此轮原材料价格上涨势头更猛，且疫情后时代下游经济复苏需求回暖，5G、新能源汽车、数据中心建设贡献新的需求增长点。原材料涨价与需求双驱动，公司有望优先受益。

中长期有望受益产品结构高端化。长期来看，公司积极推动薄板、无卤素覆铜面板以及耐高温等高附加值覆铜面板的生产和销售，推动产品组合优化升级。公司产品向高端产品转型能够有效提高产品 ASP 和毛利率，获得营收增长和利润率提升，公司发展可期。

考虑这轮涨价周期的持续性以及港股流通性，下游需求不及预期及原材料价格波动，给与公司21年10x 的 PE，对应 21.98 港币/股的目标价，给予“买入”评级。（天风证券/潘暕）

2、新东方在线（01797）:公司作为新东方集团子公司独立运营线上教育，通过新东方在线、东方优播等平台发展大学教育、K12教育、学前教育及机构业务。公司 2016- 2020财年营收CAGR达 34.09%，2020财年营收10.81亿元，同增17.57%。

在线 K12 增量用户主要来自下沉市场，获客成本+续班率决定盈利。根据艾瑞咨询，2021 年在线教育市场规模有望超4800亿元，付费用户规模达 2.28 亿人。其中在线 K12 教育竞争尤为激烈，2020年三线及以下城市贡献75.8%的新增用户，或将成为突围关键；疫情后各机构持续加 大营销费用争夺客户，降低获客成本、提高续班率成为实现盈利的关键。

东方优播主攻低线城市，四大看点助力公司加速成长。公司通过新东方在线中小学网校及子公司东方优播提供 K12 课程，双师大班+小班直播 模式推动 K12 业务成为公司最大增长点。东方优播依靠北京、武汉等全国九大师资中心，向三四五线城市学生输送优质教育资源。四大看点： 1）2020 财年公司教学及内容开发人员合计3075人，同比增长456%，教师规模的迅速扩张为K12业务高速增长夯实基础；2）截至2021年2月，东方优播在全国拥有290个校区，进驻城市中95%以上为低线城市， 在下沉市场占据先发优势；3）东方优播通过本地化教研提高课程针对性，切实解决学生教育需求痛点，单一城市突破有利于口碑爆发，促进用户粘性及续班率提升。4）受益于精准投放及品牌效应，公司获客成本远低于同业，2020年获客成本为306元，仅为同期跟谁学的27.4%。

持续看好中国下线城市互联网教育模式，下沉城市市场蕴含巨大潜力，广阔的市场空间及成熟的品牌是公司未来高速增长的持续动力。公司拥有较强的品牌和集团高度支持，未来在当前激烈的市场竞争环境下较其他竞争者有更好的竞争优势。由于在线教育竞争激烈，获客成本高，且公司 K12 业务处于扩张期，短期难以盈利，故采用相对估值法给以公司 2021 财年 15 倍 PS，得到公司目标价为 26.72 港元，首次覆盖予以“买入”评级。（东北证券/宋雨翔）

3、新高教集团（02001）：公司经调整归母净利达3.35亿，同比+64.7%，经调整归母净利率同比+9pct，表现亮眼。公司其他收入达1.4亿，同比+65.5%，包括考培业务大增92.9%，租金及餐饮收入同比+65.3%/+38.2%，体现集团业务多元发展。

生均学费水平提升空间大，平均就业率高达 98%。2020/2021 学年公司旗下在校学生人数达到12.6万人,平均学费较同业偏低，预计2021/2022 学 年平均学费可提升 10%以上。甘肃学校近期获批专升本招生计划2000个，同比翻倍增长。此外，公司通过校企合作、建立就业创新中心、“校政行 企”等促进高质量就业，2020 年集团平均就业率升至98%，较行业水平高出 8pct，体现了公司旗下学校之高质量、高竞争力。

“一并一建”目标稳步推进，优化成本结构提高核心竞争力。甘肃及湖北独立学院已转设完成，其中湖北学校转设费已一次性并表，甘肃学校转设后并表，不受转设费用影响。此外，公司4月已完成郑州学校并购项目并计划于9月前完成一所自建项目。公司21H1 资金总额 (包括现金、存款及金融资产)大幅提升至 16.3 亿元，达历史最高水平。

华中及甘肃学校转设有利于提振公司运营自主权及盈利能力。公司已完成郑州学校并购及甘肃学校并表，亦积极推动大湾区与成渝地区项目建设，可保障公司行业领先的增速水平。风险方面主要担心招收数量少于预期，维持“增持”评级，给予目标价至8.5港元。（兴业证券/宋健）

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