国盛证券：比音勒芬（002832.SZ）定位运动时尚细分市场，终端表现优异，维持“买入”评级

智通财经APP获悉，国盛证券发布研究报告称，比音勒芬（002832.SZ）定位运动时尚细分市场，终端表现优异。预计公司2021~2023年归母净利润6.0/7.4/8.8亿元，对应2021年PE为20倍，目标市值150亿，对应21年PE25倍，维持“买入”评级。

国盛证券指出，公司2021年中期同比2020年将继续实现强劲增长;单Q2来看，鉴于2020该时期已强势恢复(2020Q2收入/业绩较2019Q2增长7.0%/45.9%)，因此2021Q2较2019Q2增速有望更为靓丽。

国盛证券主要观点如下：

Q2以来终端流水预计持续卓越增长。2021年以来公司终端及业绩表现亮眼：1)Q1公司收入/业绩分别较2020Q1增长45.2%/55.1%至5.3/1.5亿元，较2019Q1增长12.7%/15.9%，国盛证券判断收入同比高增长主要来自：去年Q1疫情影响带来较低基数、次新店及同店增长贡献发力。2)Q2以来终端表现预计延续Q1趋势。据国盛证券跟踪：4-5月终端流水在新品销售拉动下实现高增长;终端优异下加盟商信心充足，秋冬订货会表现踊跃。综上国盛证券判断：公司2021年中期同比2020年将继续实现强劲增长;单Q2来看，鉴于2020该时期已强势恢复(2020Q2收入/业绩较2019Q2增长7.0%/45.9%)，因此2021Q2较2019Q2增速有望更为靓丽。

打造中高端优质国牌，产品、营销强势助推品牌力。国盛证券认为公司终端亮眼表现的长期驱动力来自于持续提升的品牌力，公司围绕产品和营销打造优质高端时尚运动国产品牌。1)产品多维创新，拉升卓越品牌力。公司从产品设计、技术多点打造差异化高端产品力，2021春季新品“始”续”敦煌主题国潮系列、创新Outlast(空调纤维)系列推动销售。2)营销多点布局，强势夯实话语权。明星代言、赛事事件带来高强度曝光，与国家高尔夫球队再续八年之约，强化品牌专业属性。

门店高质量外延扩张，电商布局新零售平台。1)线下多维度延展驱动终端。2020年线下略增1.7%至18.4亿元，直营/加盟销售分别+7.2%/-8.7%至12.6/5.8亿元。分拆其未来增长驱动因素：①店数：公司掌握特色布局渠道优势并持续外延扩张，2020年门店净增加85家(直营+45家/加盟+40家)至979家(直营486家/加盟493家)。国盛证券预计未来每年净增加150家左右，精选新店布局社区店、下沉三四线城市。②店效：公司牵手腾讯智慧零售为门店运营减负提效，叠加品牌力强化驱动终端，国盛证券认为门店质量提升趋势持续。2)线上以新零售精细化VIP管理，效果颇丰。公司积极布局直播等新渠道，推进线上轻奢销售新模式，2020年线上销售高速增长5倍至1.0亿元。

运营优化，优质增长。1)运营轻化、现金流充沛为优质增长奠基。终端销售快速增长推动营运进一步健康化，Q1末存货水平较期初下降至6.0亿元，存货周转/应收账款周转天数继续下行至383.1/24.2天。现金流量充裕，2020全年/2021Q1经营性现金流分别6.4/3.7亿元(同期归母净利润分别4.8/1.5亿元)。2)展望全年，国盛证券判断终端销售出色表现可持续。随着渠道外延×店效增长贡献，国盛证券预计公司收入/业绩均有望实现20%以上优质增长。3)公司推出并实施第三期员工持股计划，并公告4月28日起三个月内不行使提前赎回“比音转债”权利，彰显业绩信心。

风险提示：疫情持续超预期;宏观经济疲软;威尼斯品牌孵化不达预期;运动休闲消费市场景气度回落。