安信证券：K12课外培训机构的商业模式预计将面临变化，“影子教育”何去何从?

K12教培政策全国范围内均趋于严厉，预计将产生深远影响。以2018年为起点，政策出台大力规范校外教育培训机构，到2021年年中教育部成立校外教育培训监管司，国家对校外培训行业的监管力度显著加强，根据对政策进行梳理以及对近期教培行业的观察，我们判断：1)从教育公平与社会公平的角度来看，我们预计上述政策的影响将长期存在。结合此前的公民同招、“减负”政策以及近期的三胎放开事件来看，我们认为政策监管的方向是教育公平与社会公平，但这是一个长期的过程;2)短期来看各地政策力度仍不确定，“双减”政策细则落地在即，仍需观察政策走势。我们认为影子教育的需求难以在短期内大幅削弱，若过度的打压校外培训机构，反而可能会产生更严重的不公平、加重阶层固化。整治的目的是促进行业回归理性、健康发展，预计政策后续将针对营销方式、培训内容、收费模式、培训时间等领域加强监管。

“影子教育”(课外培训)何去何从?校外培训机构被打压，本质原因在于其自我定位不清晰，影子教育严重影响了学校教育的正常职能。需理顺市场供需关系，加强主流学校的教育功能，关注协助学校的教育机构的市场机会。不论是校外培训还是协助学校的教育机构，我们预计其运营模式、盈利特征等将发生变化，1)产品转型：现有校外培训机构的产品需要进行调整，以应试为导向、超纲超前学习的班型或产品预计将逐步取消，取而代之的则是补差培训产品，同时素质教育类的课程预计将会增加;2)盈利承压：校内时长的增加将压缩校外培训时长，预计将影响校外学科培训机构的收入及利润水平;同时加强预付费监管，培训机构的现金流将面临压力;3)进校合作：政策强调强化课后服务保障，允许公办校采购外部教育服务，基于此教培机构可探索与政府或学校的新合作方式，成为学校教育的有力补充。长远来看，基于“界定好自身边界”的底层逻辑，课外培训机构的商业模式预计将产生确定性变化。

职教板块整体受益于政策鼓励，部分细分板块弹性更大。相较2018年的送审稿，2021年教育部发布的《民办教育促进法实施条例》利好高教与职教板块，针对其并购、关联交易等条款发生变化，消除了政策的不确定性，预计未来高教与职教公司外延扩张的路径将更加清晰。受上述政策利好影响，2021年上半年港股高教板块整体涨幅居前，但职教培训赛道个股表现差异较大，IT培训标的传智教育因“鸿蒙概念”自6月7日以来股价表现强势、专注于企业家管理培训的新股行动教育股价涨幅居前。就业关系到民生，职业教育板块未来将有更加积极正面的政策环境，其中符合先进制造、先进科技方向的职教培训逻辑更为顺畅。

投资建议：此轮对于K12校外培训行业的整治，本质在于影子教育定位不清晰，严重影响了学校教育的正常职能，未来对于培训机构的监管是长期性趋势，但短期各地执行力度仍不确定，预计将有一部分不合规的校外培训机构出清，限制校外培训供给的同时，需配套提升校内教育的竞争力，关注协助学校的教育机构的市场机会，如方直科技等。看好职业教育板块，符合先进制造、先进科技方向的职教标的预计弹性更大，关注中公教育、传智教育、行动教育。

风险提示：教育政策变化后的落地执行节奏超预期;疫情的不确定性影响线下教育消课。

本文选编自“安信证券研究”，智通财经编辑：张金亮。