新股前瞻|郝氏控股：租赁负债一年涨约1.7倍，关联方交易生疑

香港建筑工程行业能否从疫情中复原，华坊报告给了肯定的回答：由于香港政府决心增加住房供应及社区设施以及基础设施投资，总承建商进行的建筑工程总价值预期将由2020年约2264亿港元增加至2024年约2921亿港元，复合年增长率为6.6%。而香港建筑设备租赁行业市场规模预期将由2020年约42.71亿港元增长至2024年约54.85亿港元，复合年增长率为6.5%。

建筑设备供应赛道生存环境如何，参赛选手的日子滋润与否，从7月16日郝氏控股向港交所递交的招股书中可以窥见一二。

建筑设备租赁业务占总营收约八成

招股书显示，郝氏控股是一家建筑设备供应商，主要在中国香港及中国内地提供建筑设备租赁服务及销售建筑设备。具体而言，公司主要提供广泛的动力能源设备；高空作业设备及土方设备。根据华坊报告，于2020年，按收益计，该集团在香港动力能源设备及高空作业设备租赁市场中排名第二，市场份额约为6.2%。

截至2021年3月31日，公司的租赁机队拥有1240台建筑设备，包括510台动力能源设备、705台高空作业设备、19台土方设备及6台其他设备。由于动力能源设备、高空作业设备及土方设备的利用率增加，公司的业绩亦随之增长，2019财年至2020年财年，营收分别为5380万港元、9388万港元、1.29亿港元；净利润分别为1740万港元、3050万港元、5120万港元。

分业务来看，租赁服务一直是郝氏控股业绩增长的主力军，约占总营收近八成。2019年至2021年，该业务分别实现营收5032万港元、7142.3港元、9584.5万港元，占总营收比例分别为93.5%、76.1%、74.4%。同期，建筑设备销售业务分别实现营收348.2万元、2245.7万元、3294.0万元，占总营收比例分别为6.5%、23.9%、25.6%。

根据智通财经APP观察，近三年来，郝氏控股的赚钱能力持续提升，综合毛利分别约为1710万港元、4840万港元及7580万港元；毛利率分别约为31.8%、51.6%及58.9%。分业务看，租赁服务的毛利率分别约为30.8%、54.1%及66.2%；建筑设备销售的毛利率分别约为46.8%、43.6%及37.6%。上述期间，集团净利率分别为32.4%、32.5%、39.8%。

同一时期，建筑设备销售业务分别实现营收348.2万元、2245.7万元、3294.0万元，占总营收比例分别为6.5%、23.9%、25.6%。

内地市场销售增长乏力

虽然目前郝氏控股的营收主要来自香港，但就增长潜力而言，中国内地（尤其是大湾区）建筑设备租赁及销售市场明显优于香港。华坊报告数据显示，中国内地建筑设备租赁行业的市场规模自2024年将以复合年增长率9.3%增长，高于香港的6.5%。

郝氏控股从2015年就瞄准了内地市场这个“香饽饽”，但结果却不甚理想，来自内地的营收一直深陷泥淖，2021年甚至出现下降趋势。2019年至2021年，中国内地营收增长乏力，分别为1125.5万港元、1151.9万港元、1015.0万元，占总营收比例分别为20.9%、12.3%、7.9%。香港市场的营收分别为4254.7万港元、8236.1万港元、1.19亿港元，占总营收比例分别为79.1%、87.7%、92.1%。

智通财经APP从公司招股书获悉，内地市场营收增长乏力的原因，主要在于公司在内地的设备总体利用率一直处于较低水准，2019年至2021年，分别为19.0%、19.6%及17.9%，呈下降趋势；而同期香港租赁机队的总体利用率分别约录得35.9%、52.4%及69.5%，不断增长。

内地设备利用率低且不断下降的原因，主要在于设备的老化及大部分建筑设备为二手准备。招股书显示，截至2021年3月31日，郝氏控股的中国租赁机队由218台建筑设备组成，其中116台为二手建筑设备。近三年中国租赁机队的平均机龄分别约为7.9年、8.8年及9.7年。相比而言，公司香港租赁机队于同年之平均机龄分别约为4.8年、4.7年及4.6年。

二手设备的问题在于，运营安全性存在不确定以及故障率更高且停机可能性更高，对公司经营造成不利影响。郝氏控股也注意到这个问题，公司在招股书中公开承诺，“集团计划将中国租赁机队升级为国四建筑设备，拟首先将机龄超过10年且将须遵守国四标准的建筑设备更换为国四建筑设备。”

根据智通财经APP了解，公司在中国内地的租赁机队包括69台使用年限超过10年并将受国四标准规限的建筑设备，其中52台为高空作业设备，17台为空气压缩机。随着国四标准将于2022年实施，升级计划对集团继续在中国市场营运至关重要，并可能为集团带来先发优势。

值得关注的是，建筑设备更换及扩大需要大量资金的支持，郝氏控股并未在招股书中这项金额披露出来，只是坚定地表明要“购置156台新发电机及66台新空气压缩机，以扩大本集团的租赁机队，把握市场增长。”大量采购设备，自然要花钱，那么公司资金状况如何呢？

关联方交易导致资产负债率高涨

从账面现金来看，郝氏控股年末现金及现金等价物缩水，2019年至2021年，分别为1922.2万港元、1528.8万港元、1866.5万港元。

此外，偿债能力亦呈下降态势，该公司的资产负债率从2019年20.3%增至2021年的45.4%；流动比率从2019年的1.5下降至2021年的1.1。

智通财经APP从招股书获悉，资产负债率上升的原因在于，公司银行借款及租赁负债总额由2020年3月31日约2105万港元增至2021年3月31日约5740万港元，同比增长166.3%。其中，2021年3月31日公司银行借款金额为3638.9万元，同比增长75.17%；2021年3月31日租赁负债的现值为2098.9万元，同比增长171.17%。

而2021年公司租赁负债激增至逾2000万元，与关联方交易不无关系。招股书显示，于2021年3月31日，集团与其关联方郝先生、鸿润（香港）有限公司及广州永桂投资有限公司的租赁负债分别约为248.9万港元、1536.2万港元及313.8万港元。

负债上升的同时，还要去管控股股东的“闲事”。2019年至2021年，公司投资活动所得金额从1424.9万港元降至-4778.7万港元，主要原因在于向控股股东垫款约4790万港元；向一间关联公司垫款约500万港元；及被出售按公平值计入损益的金融资产所得款项约580万港元抵销。 

令人欣慰的是，公司的现金流周转速度有所提升。具体而言，2019年至2021年，应收账款周转天数分别为107.1天、97.7天及90.0天；存货周转天数分别为307.3天、70.3天、170.2天。

总而言之，郝氏控股若想在高潜力的内地市场收获红利，就必须重整装备，升级“弹药库”，而着手准备的第一步，在于优化关联方交易导致的资金状况问题。