中银证券：维持贵州茅台(600519.SH)“买入”评级 终端需求强劲 增速有望前低后高

智通财经APP获悉，中银证券发布研究报告称，根据贵州茅台(600519.SH)中报，小幅下调21年盈利预测，预计21-23年EPS为42.85/50.58/59.58元，近期的回调带来了很好的长期布局良机，维持“买入”的评级。

业绩报告：茅台公布21年半年报。21年上半年实现营收490.9亿，同比增11.7%，净利246.5亿，同比增9.1%，每股收益19.63元/股。2Q21营收和净利分别为218.2亿和107亿，营收同比增11.6%，净利增12.5%。1H21合同负债及其他流动负债(预收款)合计103.7亿，环比1Q21增43.6亿。

中银证券主要观点如下：

2Q21营收增长11.6%，环比于1Q21变化不大，直营占比提升、非标提价带动业绩稳健增长，终端表现较好。

1)2季度茅台酒营收增7.7%，增速略低于1Q21。该行判断2季度茅台酒的销量增速较慢，出货节奏不快。终端批价表现也印证了这个判断，2季度和7月茅台酒价格保持了强劲的上升态势，7月份散茅价格3000元以上，环比1季度末上升500元，一方面茅台酒终端需求十分强劲，另一方面也显示公司的发货速度偏慢。由于直销占比提升、非标产品提价，2季度茅台酒销售均价有提升。

2)1H21直销渠道收入95亿，同比增84.5%，占比提升7.7pct，其中2Q21收入47.3亿，同比增47.1%，占比提升5.2pct。

3)2Q21系列酒同比增37.7%，环比明显提速，随着销售体系调整结束，上半年经销商数量恢复增长，受益于酱香热，系列酒重新提速，系列酒产品结构不断得到优化。

4)2Q21公司预收款103.7亿，环比1Q21增43.6亿，增幅高于2Q20的28.6亿，经营活动产生的现金流量净额同比大增125%。

业绩释放潜力巨大，21年下半年可以乐观一些，增速有望前低后高。

1)2021年的收入目标10.5%，中报收入与目标基本匹配。全年来看，该行认为可以乐观一些，从历史上看，茅台的业绩指引和实际完成的业绩并非严格匹配。另外，21年收入10.5%的目标，虽然看上去和20年计划差异不大，但体现了一个方向性的变化，21年相对20年要提速。

2)随着非标产品占比的提升，调价的效果将体现出来。另外，近期茅台酒价格涨幅较大，该行判断下半年可能加大投放量，平抑市场价格。2021年业绩增速有望前低后高。

3)未来一年，该行仍然认为普茅出厂价存在直接上调的可能性，而且随着时间的推移，概率越来越高。

风险提示：渠道库存超预期;北上资金流出。