中信证券：阿里巴巴-SW(09988)组织架构调整聚焦本地生活协同 目标价247港元

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，预计FY2022-23阿里巴巴-SW(09988)收入增速分别为30%和21%，Non-GAAP净利润增速分别为7%和27%。采用分部估值法，对应核心业务(剔除阿里云)、阿里云的每ADS估值分别为203美元和52美元，目标价为255美元/ADS，对应港股247港币/股。

中信证券主要观点如下：

活跃买家数稳健增长，App矩阵策略继续推进。

截至FY2022Q1末，阿里巴巴年度活跃买家数为8.28亿，较FY2021Q1增加8600万，预计FY2022能净增加1亿以上年度购买用户。2021年6月，阿里的中国零售市场MAU达到9.39亿，同比增长6500万。用户数的持续增长反映阿里在低线城市拓展战略稳步推进，截至FY2022Q1末淘特年度活跃买家数超过1.9亿。此外，公司旗下多个产品表现亮眼，如咸鱼本季度移动MAU超过1亿。

收入增长略低于预期，业绩增长超预期。

FY2022Q1阿里巴巴营业收入为2057.4亿元，同比增长34%，Non-GAAP净利润为434.41亿元，同比增长10%。核心商务收入同比增长35%至1802.41亿元，其中客户管理收入(CMR+佣金)同比增长13.7%，其他中国零售商业收入同比增长82%(高鑫零售并表影响);中国商贸批发收入同比增长12.6%，主要系1688平台付费会员平均收入的上升和付费会员数量的增加。国际商业零售收入同比增长54%至108亿，主要来自Lazada和速卖通的增长，本季度Lazada订单量同比增长90%;国际商务批发收入同比增长37.4%至44.02亿，主要系阿里巴巴国际站付费水平及相关增值服务增长。

本地生活服务收入为87.57亿元(yoy+23.3%)，饿了么订单量同比增长超过50%。菜鸟物流服务收入为116.01亿(+50.4%)，主要受益于跨境及全球零售商业所带来的订单量增长。核心商务经调整EBITA同比下降11%至455.91亿元，经调整EBITAmargin同比下降13.1pct至25.3%，电商行业竞争激烈以及公司今年投入加大拖累margin。此外，数字媒体娱乐收入为80.73亿元(yoy+15.4%)，主要来自优酷、阿里影业(01060)和其他娱乐业务收入的增长;云计算收入为160.51亿元(yoy+29%)，创新业务及其他收入13.75亿元(yoy+37%)。

云计算EBITA及margin持续扩大。

FY2022Q1阿里云营收160.51亿元，同比增长29%，主要因为字节跳动基于非产品相关的要求停止采用阿里云海外云服务，影响最近两个季度收入增长，剔除这一影响，阿里云季度收入增速仍超过40%，预计未来阿里云收入将会在客户及产业端趋向更多元化。本季度阿里云经调整EBITA为3.4亿元，三个季度经调整EBITA实现盈利，本季度内，钉钉业绩首次从创新业务板块调整并入云计算板块，由于尚处于投入阶段，并表带来利润下降，但该季度3.4亿利润依旧为历史最高。“云钉一体”是阿里云的关键战略之一，自推进云钉整合以来，更多企业客户增加了对云和钉钉的使用。

MMC事业群加码社区团购，组织架构调整聚焦本地生活协同。

2021年4月MMC事业群高调亮相，聚焦社区团购业务，整合零售通的社区团购业务和盒马集市，FY2022Q1阿里社区团购业务交易额环比增长200%，RDC面积环比增长260%。2021年7月初，阿里宣布了一系列的人员调整及组织升级，最受关注的为本地生活业务的整合，阿里将基于地理位置服务的三大业务，即高德、本地生活(饿了么)和飞猪，组成生活服务板块，多业务协同鏖战美团。从业务范围来看，飞猪聚焦在机票、酒店业务，高德则围绕LBS地理位置开展打车、景区门票等业务。在饿了么、高德地图、飞猪联合组建生活服务板块后，生活服务板块已经整合了除社区团购外美团几乎全部主要业务，阿里不仅计划继续加大对本地生活服务的投入，而且开始改变打法，力求以多业务创协同效应，寻求制胜之道。

阿里腾讯互开生态系统，为公司打开新的流量入口。

2021年7月上旬，阿里巴巴和腾讯宣布考虑互相开放生态系统，阿里的初步举措可能包括将微信支付引入淘宝和天猫，而腾讯或将允许淘系电商的内容在微信分享，允许微信用户通过小程序使用淘特等阿里巴巴电商服务。微信的社交生态有望为淘宝电商提供更多的获客场景，对于阿里来讲微信开放生态为淘系打开新的流量入口，微信开放后能够通过它的流量去提供一些优质产品和竞争性价格。

公司宣布有史以来最大回购，反映管理层对公司长期增长的信心。

阿里巴巴FY2022Q1财报显示本季度已回购约36.8亿美元股票(约1810万股美国存托股)。与此同时，阿里巴巴董事会已授权公司将回购计划总额从100亿美元提升至150亿美元，有效期到2022年底。本次总额150亿美元(近1000亿元人民币)的回购计划，已成为阿里巴巴集团有史以来最大规模回购计划，也有望成为中国企业史上力度最大回购，彰显公司管理层对长远发展的信心。

风险提示：行业竞争激烈，核心商务EBITAmargin继续下行;税率抬升影响bottomline;下沉市场发展不及预期，社区团购竞争激烈;互联网监管趋严;中概股退市风险。