挖机四连跌，工程机械板块估值降44%，低谷何时休？

投资要点

7月挖机销量同比-9%，略低于CME此前-3%预期

2021年7月挖机销量17345台，同比-9.2%，略低于此前CME同比-3%预期。其中国内销量12,329台，同比-24.1%;出口5,016台，同比+75.6%。2021年1-7月累计销售挖机241,178台，同比+27.2%;其中国内销售206,029台，同比+19.7%;出口35,149台，同比+102.1%，出口占比14.6%。7月行业海外市场复苏+国产品牌全球化驱动下，出口继续保持同比翻倍以上强劲增长。

中挖连续4个季度增长领先。国内市场分吨位来看：7月小挖(0-18.5t)销量6813台，同比-25.0%;中挖(18.5-28.5t)销量3576台，同比-21.1%;大挖(>28.5t)销量1940台，同比-26.4%。7月国内小挖/中挖/大挖销量占比分别55.3%/29.0%/15.7%，同比-0.6/+1.1/-0.5pct。中挖自2020年Q3以来超越小挖，连续4个季度成为行业增速最高机种。2021年1-6月基建、地产投资恢复至疫情前水平，分别累计增长7.15%、15.0%。

关注下半年行业基本面改善、估值修复趋势

不改下半年行业边际改善趋势。7月销量同比略低于此前CME -3%预期，但绝对值偏离较小，其中国内较预期少700台，出口少500台，合计少1200台，不改行业下半年基本面改善、估值修复趋势。①政策端：7月30日政治局要求合理把握预算内投资和地方政府债券发行进度，推动今年底明年初形成实物工作量，形成实物投资“稳增长”，8月至12月还将有约2.6万亿元新增地方政府债券待发行。②基本面：项目资金到位推动开工率提升，2021年7月小松中国区挖机开工小时数为106.2，同比-15.8%，关注下半年行业月度数据改善、大挖复苏。③估值：2021年初至今，工程机械板块估值下滑幅度达44%，平均估值水平仅为11X，估值水平及变动排全行业倒数水平;此外，下半年专项债发行加快，利好市场基建预期，估值具备修复空间。

我们维持全年挖机行业增速15%预判。即使8-12月国内销量同比增速降至-20%至-10%，按出口销量同比增速60%-100%，我们测算2021年挖机总销量同比增速为12%-17%。若8-12月挖机总销量同比增速零增长，对应全年挖机增速16%;仅当8-12月销量同比增速下滑至-37%以下，全年挖机销量才会开始负增长。

长期看，我国工程机械行业增长、人工替代趋势具有确定性

欧美国家基建成熟，但挖机年销量保持稳中有升;相对而言，我国基建、机器替人需求潜力巨大。2020年我国6t以下微挖占挖机销量比例仅30%，远低于欧美60%以上水平，未来5-10年我国步入人口老龄化社会，建筑工人招工难、农村劳动力流失矛盾加剧，小型挖机替代人工成为行业最核心、最长期的逻辑。

投资建议

重点关注低周期波动中强阿尔法：三一重工(600031.SH)中国最具全球竞争力的高端制造龙头之一，看好全球化进程中戴维斯双击的机会。中联重科(01157)起重机+混凝土机械后周期龙头，新兴战略业务贡献新增长极。徐工机械(000425.SZ)汽车起重机龙头，混改有望大幅释放业绩弹性。恒立液压(601100.SH)国产液压件稀缺龙头，泵阀+非标放量赋力穿越周期。

风险提示：基建地产投资不及预期;行业竞争加剧;全球贸易争端。

本文选编自：“东吴证券”，作者：周尔双、朱贝贝、罗悦；智通财经编辑：魏昊铭。