兴业证券：首予珠江啤酒(002461.SZ)“审慎增持”评级 深耕广东基地市场 发力餐饮渠道

智通财经APP获悉，兴业证券发布研究报告称，首予珠江啤酒(002461.SZ)“审慎增持”评级，预计2021-23年营收为46.14/49.63/53.45亿元，同比增加8.6%/7.6%/7.7%，归母净利为6.91/8.24/9.45亿元，同比增加21.4%/9.3%/14.7%;EPS分别为0.31/0.37/0.43元/股。

兴业证券主要观点如下：

啤酒行业迎高端加速期，广东为产销大省、经济发达，高端化发展全国引领

啤酒行业已步入高端加速期，广东市场体量大、经济水平高，珠啤区域地位仍将稳中有升。

1)中国啤酒行业经历快速扩张期、第一轮并购整合期、第二轮并购整合期、阶段调整期，当前已进入高端加速期。

2)预计十四五期间啤酒行业利润将实现翻倍，吨酒价将从3000元/吨提升至4000元/吨。

3)广东省啤酒市场体量大、经济水平高，高端化发展具有广阔空间。复盘广东市场竞争格局来看，先后经历了区域啤酒百花齐放、全国龙头争相布局、全国龙头并购整合、多强并立聚力高端四个阶段，珠啤当前市占率在33%，未来继续强化流通优势、发力餐饮短板，预计区域地位仍将稳中有升。

纯生、零度两大单品迭代升级，餐饮渠道谋求突破，十四五期间量价齐升

延续“啤酒+音乐、体育、美食”多元营销，强化品牌知名度。1)聚焦20-35岁年轻消费群体制定品牌营销策略，延续“啤酒+音乐、体育、美食”多元营销，持续加大品牌投入和营销力度，塑造高端化、年轻化品牌形象;2)持续加强纯生、0度、珠江三大品类品牌管理，品牌价值持续提高。

纯生、零度新升级、精酿雪堡有望扩容，十四五期间预计销量140万吨+、吨价4000元/吨+。

1)公司立足3+N产品矩阵，2020年实现总销量120万吨(高档(纯生、雪堡)、中档(零度)、大众化(小麦啤)占比分别为41%/45%/14%)。

2)纯生品类方面，2019年6月推出升级版97纯生，定位10-12元餐饮价格带成新增长极，19年销量2.79万吨，20年销量7.72万吨(+177%)，预计21全年翻倍增长达到15万吨，十四五期间97纯生占纯生品类有望从10%+提升至50%+;

3)零度品类方面，2020年4月换新推出升级版珠江0度Pro，价格带从4元上升为4.5元，考虑到迭代效果不达预期且进一步承接消费升级，预计2022年公司中档产品会以珠江light为主打，价格带进一步提升至5元。

4)雪堡品类方面，2015年寻求在精酿啤酒产品上发力，雪堡系列占位15元以上价格带，主打夜场渠道，通过布局线下精酿门店扩大品牌影响力，当前雪堡体量约5000吨，预计未来体量可达2万吨。

5)依据模型推测，十四五期间珠啤将实现量价齐升，预计总销量从21年的120万吨提升至25年的140万吨+(高档/中档/大众化占比分别为47%/42%/11%)，同期吨价从3386元/吨提升至4000元/吨+。

深耕广东基地市场、发力餐饮渠道，区域拓展仍可作为。

1)广东为啤酒产销大省，珠啤在广东市占率33%位居第一，其中核心珠三角区域市占率接近40%，未来按照“核心成熟市场保存量、薄弱市场求增量”推进各大区均衡发展，同时在餐饮渠道依托深度分销模式，对产品折价来要求经销商加大对终端餐饮店的费用投放，预计将取得实质性突破。

2)珠啤目前拥有220万吨产能(广东省内产能170万吨、省外合计50万吨)，此外东莞、湛江分别规划30、20万吨产能，未来合计产能达到270万吨。

以琶醍文创园为中心，打造多元化文化展示平台。

珠啤已布局文化产业十余载，15年提出“啤酒+文化”双主业发展模式，19年启动琶醍文创园升级项目，文化产业布局逐步加快，未来文化产业是潜在期权，即保底土地价值+精酿业务培育成功。具体文化产业项目测算来看，总建面21万㎡，其中6万㎡用于出租，15万㎡用于出售，经测算公司地产估值为40亿元。

盈利预测与投资评级：业务拆分来看，以2021年8月11日收盘后公司市值210-220亿元计算，其中文化项目预估总市值接近40亿元，则最新啤酒主业市值在180亿，预计2021-2023年EBITDA分别为9.18/10.41/11.62亿元，对应EV/EBITDA分别为19.6/17.3/15.5倍。啤酒行业已进入高端加速期，十四五期间行业β红利将持续释放，珠啤坐拥广东基地市场，纯生、零度两大单品迭代升级，餐饮渠道谋求突破，十四五期间量价齐升具备高确定性。

风险提示：食品安全风险，产品升级不及预期风险，省外拓展竞争加剧风险。