申港证券：维持迎驾贡酒(603198.SH)“买入”评级 业绩超市场预期 比较优势持续确立

智通财经APP获悉，申港证券发布研究报告称，维持迎驾贡酒(603198.SH)“买入”评级，略上调21-23年营收至42.28/50.81/60.25亿元，同比增长22.49%/20.17%/18.57%。归母净利润12.88/15.82/19.11亿元，同比增长35.14%/22.81%/20.75%。每股收益1.61/1.98/2.39元。

事件：公司发布半年度报告，期内实现营收20.86亿元、同比增长52.5%，归母净利润5.91亿元、同比增长77.6%。单Q2实现营收9.37亿元、同比增长57.1%，净利润2.22亿元、同比增长122.3%，超市场预期。

申港证券主要观点如下：

Q2增长环比大幅提速，销售费用率降低、预收款和现金流指标稳健良性。

21Q2营收、归母净利润同比增57.1%/122.3%，环比21Q1提高8.2pct、63.9pct。排除基数影响看，21H1营收、净利润分别较19年同期增长10.8%、33.0%，其中Q2分别增长29.9%、143.2%，营收加速、同时净利润大幅度改善。

21H1净利率同比提高4.0pct至28.4%，毛利率65.90%，剔除运费影响同比略下降0.13pct;销售费用率同口径下降低5.33pct，预计主要为公司消减全国性面上广告投放至广宣费用较同期下降有关。预收款同比增加0.76亿元至3.99亿元。21H1销售回款22.50亿元、其中Q210.6亿元，同比分别增长81.5%、45.9%。经营净现金流2.46亿元，较同期的-4.47亿元改善明显。

中高档产品强劲带动结构进一步提升，洞藏系列持续高增占比进一步提高。

21H1中高档酒及普通酒同比增长70.8%、23.1%，其中中高档酒Q2同比增长104.0%，中高档及普通酒分别较19年同期增22.2%、-8.0%。中高档酒占比同比提升7.16pct至71.1%，其中Q2占比67.9%，较20年同期提高14.4pct。预计二季度洞藏系列增长强劲、同时迎驾之星系列亦持续恢复，带动整体中高档酒增长显著提速。

预计21H1洞藏系列占比提升到35%左右、增速超过60%。同时，公司持续提升洞藏品牌势能、已自6月20日上调生态洞藏20售价80元/瓶，当前公司库存良性、批价稳定上行。公司产品结构与竞品错位竞争，已形成洞6、9为业绩基础、次高端洞16、20年持续培育及高端洞30、大师版拔高形象的产品格局。

省内增长优于省外、省外市场加速修复，优势市场凸显。

21H1省内外增速分别为49.4%、60.9%，其中Q2省内增长好于省内分别为77.6%、43.3%。排除基数影响看，21H1较19年同期省内外增长13.6%、8.5%。21H1省外占比37.9%，与20、19年同期基本持平。

公司省外扩张实行洞藏和迎驾系列双产品驱动，形成聚焦布局长三角(江浙沪及周边)、京津冀、公司300公里半径市场(豫东南、鄂东南、江西等)的格局。省内市场已形成六安和合肥双基地市场的局面，洞藏系列在合肥及周边市场300元价位已形成基础和旺销氛围。

渠道深耕、营销223战略夯实基础，竞争格局持续转好。

21H1经销商1272个，省内外分别净增17、5家。公司渠道模式为厂家掌控下的小商制扁平化，终端掌控与经销商管理、渠道针对性操作、县区以下市场下沉等基础工作扎实，近年市场份额稳步提升、相对竞品比较优势逐步扩大。

21年营销223战略聚焦核心终端、核心消费者，打造洞藏重点市场。产品顺价销售下经销商利润高渠道推力强，渠道广度和深度持续优化。

风险提示：

疫情影响白酒消费;洞藏系列推广不及预期;营销推进不及预期。