铀价创2015年以来新高，中广核矿业(01164)业绩即将爆发式增长

在煤炭、钢铁、有色金属等周期股持续爆涨之际，低迷了长达十年之久的天然铀行业也迎来了周期的加速反转时刻。

由于供给与需求差距的不断扩大，再叠加金融市场参与者直接购买现货，天然铀现货价格早在今年的3月便开始触底反弹，单月涨幅超16%。而自8月底以来，市场供应短缺再次助推天然铀价格上涨，从8月26日的33.56美元/磅开始，铀价持续上涨，至9月7日已达40.25美元/磅，12天内价格累涨近20%，该价格已创下2015年以来的最高水平。

而在铀价持续上涨的刺激下，亚太地区唯一纯铀业上市公司、全球唯一背靠核电集团的纯铀业上市公司中广核矿业(01164.HK)的股价表现也十分强势。自8月23日的开盘价0.56港元/股至9月9日的盘中最高价0.98港元/股，中广核矿业在13个交易日内实现了75%的涨幅。

单从股价来看，中广核矿业在时隔近8个月后，已突破前方0.84港元/股的高位，这代表着公司的股价在持续调整后已开启了新一轮的上升周期。

图：来源wind

不过，市场中仍有投资者对中广核矿业8月26日发布的2021年上半年中期报告有所疑虑，即为何公司上半年的净利润大幅下滑。据财报显示，中广核矿业报告期内的收入为18.45亿港元，同比增长99.24%;在收入大增之际，净利润却下滑67.89%至3603.3万元。

为何收入与净利润的表现有如此之大的反差?带着该疑问，本文将详细剖析中广核矿业的2021年上半年财报。

三大非经常性因素影响业绩表现

中广核矿业是中国第一、全球第三大的核电集团中国广核集团下属的上市子公司，亦是中国广核集团旗下海外铀资源开发的投、融资的唯一平台，同时也是东亚唯一的纯铀业上市公司，其主要业务为核能企业使用的天然铀资源的开发与贸易。

为提升公司在铀矿资源上的储备，中广核矿业以4.35亿美元价格收购奥尔塔雷克有限合伙企业(以下简称“奥公司”)49%权益的事项已于上半年正式落幕，但由于并表时间为下半年，因此上半年的业绩中并未体现该收购事项的贡献。

而在此次收购之前，中广核矿业的铀资源主要是通过持有哈萨克斯坦合营企业谢米兹拜伊铀合伙企业(简称“谢公司”)49%的股权来实现对铀矿的按股比包销。

智通财经APP了解到，谢公司旗下有两座矿山，分别是谢米兹拜伊铀矿(简称“谢矿”)与伊尔科利铀矿(简称“伊矿”)。按照持股的权益，中广核矿业每年可从“谢公司”获得588吨铀的包销量。

因此在2021年上半年的业绩中，主要反映的是天然铀贸易以及对“谢公司”铀矿包销两大业务的发展情况。据财报显示，在报告期内，公司天然铀贸易业务总计交付天然铀731.6万磅，实现收入2.16亿美元，平均每磅收入为29.52美元;而2020年同期总计交付300万磅，实现收入9080万美元，平均每磅收入为30.27美元。

2020年上半年天然铀贸易的平均每磅收入稍高于2021年同期，这是因为疫情期间供应端缩减所致。而在2021年上半年中，新签订的天然铀销售合同为1564.9万磅，较2020年同期的1493万磅增长近5%，这说明市场需求在增长。

而在包销业务方面，报告期内谢公司生产保持平稳，上半年计划生产443tU，实际开采451tU，超额完成任务，同比产量增加约12tU。其中，谢矿、伊矿分别开采180tU、271tU。

但由于交付安排产生了时间错位，导致在报告期内的包销量较2020年同期减少了近14万磅，因此包销业务的收入下降22%至3150万港元。但值得注意的是，中广核矿业每年拥有谢公司588吨铀的包销量是固定，上半年的销量会在下半年补足，这其中是否有公司已察觉到下半年铀价将上涨，因此将较大份额的铀矿留予下半年销售的可能?公司表示，考虑到新收购的奥公司带来的新增包销量，预计2021年的天然铀总包销量将高于2020年的588吨。

不难看出，中广核矿业收入的增长主要是由于低毛利的天然铀贸易业务所推动，但其新增订单额的增长预示着市场需求的扩张;而高毛利的包销业务则因交付的时间问题而对收入与利润有所拖累，但该影响是一次性的，不影响公司的正常经营。

除此之外，仍有两大因素对公司利润表现造成了影响。其一是天然铀贸易业务的成本随现货的价格而上升，但因出售滞后导致当期的收入成本大幅提升。事实上，天然铀贸易业务有库存池，随着现货价格的上升，公司买入市场中现货加入铀库存池的加权平均成本也随之上升，但销售是存在滞后的，即当价格上涨到一定盈利空间之时，公司才会出售该等库存。这也是报告期内中广核矿业收入成本随收入快速增长的原因所在，这是很正常的业务现象。而自8月底以来现货价格持续上涨，这便意味着公司上半年买入的库存能卖一个好价钱。

其二，Fission公司目前仍在做开采前的准备工作，其融资摊薄了中广核矿业的股权，因此在会计处理上只能当作出售处理，即联营公司录得亏损，这也在一定程度上影响了利润表现。

纵观中广核矿业2021年的上半年业绩表现，虽然净利润出现了大幅下滑，但影响因素均是非经营性的，业绩背后公司的发展质量并未受到影响，且公司有提前发布盈警，给出了市场足够的消化时间，因此业绩发布后，公司股价并未受到影响。

“量价齐升”双重驱动有望带动业绩爆发式增长

而进入下半年后，在“量价齐升”的双重驱动下，中广核矿业的业绩有望实现爆发式增长。在“量”方面，随着下半年“奥公司”的并表，根据包销协议划分，中广核矿业下半年来自奥公司的包销产量约为400吨，即中广核矿业2021年的总包销量约为980吨，同比2020年增长近70%。这是全新的增量，预计对公司2021年的业绩产生积极影响。

若放长眼来看，此次对“奥公司”的收购使得中广核矿业拥有权益资源量增长87%提升至4.3万吨铀，至2025年时，奥公司旗下的两大矿山均达产，届时，中广核矿业的年度权益产能将增至1935吨，是2020年的3.3倍。即使在不收购新矿山的情况下，未来五年，中广核矿业总包销量的增长都是确定性的。

而在“价”方面，自8月底以来铀价的持续上涨便是一个重大信号。虽然当前铀价已创下2015年以来的新高，但与十年前的行业高点140美元/磅相比仍是零头，且从行业供需格局来看，铀价长期稳步上行具有强力的支撑逻辑。

目前全球很多第三方机构的报告以及核电业主，都在逐渐形成一个共识，即当前全球天然铀供需均衡的价格大约是50美元/磅。更为重要的是，全球核反应堆的数量在“双碳”政策的刺激下是持续增长的，这就意味着全球每年对天然铀的需求也将持续攀升。在国内，核电发展已是大势所趋，在2021年的《政府工作报告》中，首提了“积极”发展核电，且中国核能协会发布的《中国核能发展报告2020》中提到，预计到2035年，在运和在建的核电总装机容量将达到2亿千瓦。但中国目前只有51座正在运行的核反应堆，装机容量仅为53GW，这就意味着我国核反应堆的建设将以每年6-8台的速度稳步推进。

除中国外，全球其他主要国家的核电发展亦在近期取得了显著进展，比如日本福井县知事于4月28日批准了重启关西电力拥有的三座反应堆，即高滨1、2号机组以及美滨3号机组，且日本首相候选人河野太郎近日表示日本需要重启关停核电反应堆，以达到零碳目标。

而在美国，拜登宣布的2万亿美元的“就业、基础设施和清洁能源计划”也支持核能的发展，且《美国就业计划》呼吁和鼓励美国的核电发展。而在7月30日，美国能源部(DOE)核能办公室首次发表了负责核能的首席副助理部长凯瑟琳•哈夫的文章。该文章称，示范堆和试验堆对于支持新反应堆技术的开发和商业部署都是必要的，这些技术将扩大获得可靠、清洁能源的途径。可见美国对于核能的发展也较为重视。

据世界核能协会在8月份公布的最新全球核电机组数据显示，全球在在运核电机组443台，在建机组57台，预计2021年消耗天然铀68,269吨。而在市场需求持续增长的同时，供给却鲜有增加。据中广核矿业的管理层介绍，天然铀矿山的开发时间是48到60个月，但在过去五年中，由于铀价的持续低迷，投入到矿山建设的资金极少，这就意味着未来4-5年，供给增长将极为缓慢。在需求持续增长，供给不足的情况下，供需剪刀差将越来越大，刺激铀价持续上涨。

更为重要的是，金融机构玩家的入场，有望进一步抬升铀价。事实上，自1990年以来，没有哪一年全球天然铀矿山的总产量可以满足年度反应堆燃料需求，天然铀市场的二次供应(不直接来自矿山的供应)在弥补供需缺口上发挥了重要的作用。而除了天然铀行业的勘探、开发公司以及生产商外，金融机构和投资基金亦直接到市场中购买现货，其目的是储存足够多的现货天然铀，待有足够利润空间后再卖出。

比如最近购买现货铀势头凶猛的Sprott，其自8月17日开始至今已购入超过2000吨的现货铀，而其剩余的一亿多美金仍将投入现货铀的购买。追逐投资收益的金融机构和投资基金有望加剧市场波动，进一步放大市场情绪从而将铀价推向更高位置。

从上述的分析中不难看出，虽然现货铀价目前已升至40美元/磅，但在行业供需格局失衡的情况下，该价格并不是终点。不过可以确定的是，随着铀价的上升，沉寂了十年之久的天然铀行业终于迎来周期反转已是确定性事件，十年所积蓄的能量一朝爆发，天然铀的现货价格或将超出大多数投资者的预期。

相较量的增长对业绩的带动作用，天然铀现货价格的上升则将让中广核矿业的业绩更具弹性和爆发力，毕竟公司矿资源的开发成本即使放到世界范围内都是比较低的，据公司管理层介绍，2020年底时，“奥公司”的平均成本为11.62美元/磅，“谢公司”的平均成本为16美元/磅，在当前的铀价下已有明显的盈利空间。

不得不说，中广核矿业对于“奥公司”的收购极具战略眼光，在行业底部以较低的价格收购了生产成本低廉的优质铀矿资源，这大幅提升了公司的内在价值，随着周期反转的到来，这一收购的价值将逐渐体现，而这也让中广核矿业成为酝酿十年之久的天然铀行业爆发下最受益的标的之一。