浙商证券：维持波司登(03998)“买入”评级 品牌提升推动“双十一”亮眼表现

智通财经APP获悉，浙商证券发布研究报告称，维持波司登(03998)“买入”评级，认为其当前估值仍有长期较大提升空间，持续推荐。长期看，公司的品牌力和产品升级路径明确。另从市场格局来看，羽绒服市场的结构性升级以及国货对海外品牌的替代趋势也都会是未来3-5年的明确趋势。叠加短期“双十一”亮眼的销售表现，该行在长期和短期均看好公司的持续发展趋势。

浙商证券主要观点如下：

品牌提升再次充分印证，波司登“双十一”表现超预期

波司登在“双十一”逆势超预期。11.1-11.11公司品牌羽绒服业务线上零售金额较20/21财年同比较取得约50%以上增长;其中波司登品牌线上零售金额较20/21财年同比较取得约45%以上增长。从排名上看，波司登品牌在天猫服饰品牌销售榜排名中，分别继续蝉联服饰行业第二名及中国服饰品牌第一名。

21/22财年(21.4.1-21.11.11)累计线上零售表现来看，公司品牌羽绒服业务累计线上零售金额较20/21财年同比较取得约50%以上增长;其中波司登品牌累计线上零售金额较20/21财年同期取得约40%以上增长。

相较于传统认知中以折扣取胜的“双十一”，波司登此次“双十一”超预期完全来自品牌势能提升带来的更高销售单价。从增长的拆分看，该行估计此次“双十一”波司登品牌线上的增长大部分均来自于成交单价的提升，这其中产品单价的提升和折扣的回收均做出重要贡献。

产品价格结构性提升方面，公司持续推出高价格带产品。例如公司在10.27推出的风衣羽绒服，上市十天销售超过万件，进一步帮助公司将价格带打入3000-5000的中高端商务市场。

折扣提升来看，此次“双十一”波司登品牌的平均折扣从过去的75折大幅提升至85折，进一步带来成交单价的快速提升。

产品价格带的上移与折扣的大幅提升，并未让公司的销量受到影响，充分表现出公司品牌的强势。该行认为在21年冬天羽绒服市场竞争逐步激烈的大背景下，公司逆势取得的优异成绩进一步说明了波司登品牌在消费者心目中已经在2000以上甚至3000的中高价格带中具备了较强的竞争力。

渠道库存健康、新一线城市持续推进、期待21冬季表现

该行认为在新的财年以来，波司登的各项战略均持续健康推进。渠道库存方面，在高效的快反供应链支撑下，公司全年依旧保持30%-40%的订货会比例，目前整体渠道库存情况健康。新一线城市方面，公司继续深耕13个新一线城市，希望通过加速开设直营大店的方式全力拓展这一尚未被完全开发的蓝海市场，大幅度提升来自新一线城市的销售比例。

品宣方面，新代言人、快闪店、各类新媒体广告等活动开展有条不紊。该行认为“双十一”的亮眼表现已为今年冬季销售开下好头，期待整个冬季表现。

新三年开启，期待公司在国潮崛起浪潮下继续前行

展望新的三年规划，在国潮崛起的浪潮下，该行对波司登的增长前景充满信心。该行认为在未来三年中，波司登仍会继续聚焦主品牌的战略，将“全球热销的羽绒服专家”升级成为“全球领先的羽绒服专家”。同时一方面在渠道上聚焦重点城市、打造核心标杆大店，另一方面在产品上继续深耕细化抓住更多细分客户群体的需求。该行认为在文化自信的时代背景下，公司出色的产品和品牌运营能力将会在未来三年帮助公司获得持续增长。

盈利预测：预计公司FY22/23/24净利润21.7/26.8/32.6亿，增速为27%/23%/22%，对应估值24/19/16X。此次“双十一”已经说明波司登正逐步在最需要品牌壁垒的中高端价格站稳脚跟。因此作为羽绒服品类的绝对龙头以及国货崛起的代表标的，该行认为公司估值应该摆脱冷暖冬的周期特性逐步对标其他高估值服装龙头(全球高端羽绒服龙头Moncler对应21/22年估值44X/35X)。