浙商证券：维持九洲药业(603456.SH)“买入”评级 收购泰华医药 拓展CDMO业务产品及产能

智通财经APP获悉，浙商证券发布研究报告称，维持九洲药业(603456.SH)“买入”评级，考虑到此次收购的产能和项目收入贡献，上调22/23年净利润增速预期，并假设随着整合和新产能利用率提升、降本增效，23年起CDMO相关产能投放可能更多，预计21-23年EPS为0.77/1.08/1.5元/股，予21年70倍PE，22年50倍PE。

事件：公司2021年11月23日公告收购泰华医药化工(杭州)有限公司100%股权，预估收购对价约为3400万美元，同时公司签署《委托制造协议》，向Teva供应“根据规格要求和Teva集团专有技术制造的三个产品(适应症主要为高血压治疗、心血管治疗)”。该行认为，此次收购是公司CDMO业务产品、产能拓展的重要选择。

浙商证券主要观点如下：

潜在影响：供给端优势是公司新产能匹配高利润项目的基础

短期看：根据公司公告，被收购公司2020年收入约8757万元、净利润-3078万元、总资产2.92亿元。该行认为，考虑到GMP级CDMO项目生产验证、变更时间，假设2021年底至2022年上半年完成整合，2023年起产能利用率爬坡可能带来增量产能。再考虑到2020年泰华杭州厂区总资产周转率约为0.3，九洲药业平均总资产周转率约为0.56-0.6，在并购整合后，该行认为在中短期，被收购厂区总资产贡献收入可能有(相对于收购前)翻倍以上潜力。

长期看：根据公司公告，泰华杭州厂区“占地115亩，现有员工210名左右，管理团队拥有10年以上的行业经验”且“生产管理严格按照GMP标准进行，并多次通过国家药品家督管理局、美国FDA和欧盟EDQM审计”。该行更强调从供给端竞争力来评估公司在中期维度下的增长潜力，随着浙江瑞博、台州瑞博的产能释放(根据2021年11月1日的《投资者关系活动记录表》，台州瑞博“购买了287亩土地，预计2023年建成4栋车间，2024年初投入使用”)，叠加此次收购所包含的高水平研发&管理团队、FDA审计产能，该行认为进一步打开公司中长期CDMO业务拓展的天花板。

该行认为，大客户、大项目管理经验是公司下一个阶段的基础，该行看好公司供给能力的边际变化，及新领域(多肽类、核酸类等)、新业务(制剂类CDMO等)的拓展。综合考虑到公司在收入结构切换窗口期内CDMO业务增长弹性&持续性的预期差。

风险提示：生产安全事故风险;环保事件导致停产风险;CDMO业务订单波动性风险;新药上市审评进度不及预期风险;重大客户流失风险等。