国盛证券：维持兆易创新(603986.SH)“买入”评级 自研DRAM进入放量式增长

智通财经APP获悉，国盛证券发布研究报告称，维持兆易创新(603986.SH)“买入”评级，预计2021-23年实现营收83.29/115.89/147.12亿元，归母净利23.07/30.54/40.33亿元，对应PE43.6x/32.9x/24.9x。

事件：公司发布22年关联交易预计额度，其中自有品牌采购代工预计8.6亿(21年1-11月实际发生1.89亿)，同比大幅度增长。代工采购的大幅度增加意味着公司自研DRAM的客户进展、销售渠道全面进展顺利，正式进入爆发式放量阶段。

国盛证券主要观点如下：

自研DRAM收入体量有望达到16-17.6亿元。

按照公司招股说明书(2016年)，晶圆成本占总成本约80%，封测成本占15-20%(当时业务NOR为主);另外，普冉股份招股书(2020年)披露晶圆成本占总成本70%左右，东芯股份招股书(2021年)披露晶圆厂成本占总成本80%左右;该行假设晶圆成本占总成本7-8成左右。

该行测算收入：在利基型存储芯片成本科目中封测成本占比25-30%，代工成本占比70-75%，即8.6亿的晶圆采购对应约11.5-12.3亿成本，考虑到初期DDR4产品毛利率较低，综合毛利率按照30%假设，对应收入即16-17.6亿元体量。

研发持续高投入，新品开发及验证持续突破。

1)MCU爆发式增长，国产替代正当时。21年MCU极度缺货背景下，国内32位第一的GD32全系列产品替代加速，增速超过220%。21H1公司量产了电机驱动芯片(应用于电动工具、机器人、工业自动化三相BLDC和PMSM电机)和电源管理芯片(应用TWS耳机、便携医疗设备等);且成功开发出无线产品线第一代WIFI产品以及第一代低功耗产品。

2)NORFlash车规级业务进展喜人。其中GD55的2G大容量产品通过车规AECQ-100认证，产品线全面覆盖2Mb-2Gb容量，GD25系列已在多家车企批量采用。

3)自研DRAM正式放量，提升空间大。已在IPTV、安防及消费类等领域获得了DRAM客户的订单和信任，为后续长期合作打下了坚实基础。

MCU长期有望实现穿越周期增长。

从三个角度理解公司MCU长期增长，1)MCU市场规模在不断增长，市场空间的增长使得业内具有竞争力的供应商同时受益;

2)全球各地本土化供应链保障需求提升，本土化供应链的长期布局是大趋势;

3)客户认可公司现有产品，并有望在未来持续合作，兆易产品线丰富完善，实现原生增长。

风险提示：下游需求不及预期，新制程工艺进展不及预期。