详解香港衍生品市场系列之三：窝轮的缺点和牛熊证的优点

本文来自“雪球”，作者：“柳下惠的气质”

窝轮的坏处是什么呢?熟悉我的朋友都知道我写过的前一篇文章里痛斥窝轮，觉得窝轮是世界上最烂的衍生品。当然了或许有更烂的只是我不知道而已。下面我具体说说窝轮的缺点。最早我是在一篇新闻上看到腾讯发完第一季度报窝轮暴涨十倍开始正式研究窝轮的 。

那时候我受到了很大的刺激，决定出道买腾讯窝轮，可是最终我还是选择了牛熊证。窝轮当然我也买过一部分，可是很可惜，每次都赔得稀里哗啦，没有一次赚钱的，所以我讨厌它。

什么不要买窝轮呢?因为首先窝轮是做市商们发行的，这些发行商掌握定价权。他们无不狡猾。小散战胜他们的几率很小。更重要的一点是窝轮没有标准价格，只有理论价格。而且影响它理论价格的因素很多。除了本人内在价值还有其他因素影响价格，比如时间利率甚至还有波动率。这就导致计算它的理论价格很麻烦，对于我们小散来说根本没办法搞清楚它的理论价格，就算机构对它理论价格也是似是而非，两支行权价和到期时间差不多的窝轮很可能价格差距很大，所以在没有到期前根本没人能说清楚它真正的价值是几何。

我们买东西，尽量要买一些能够说清楚价格的东西，能够明白为什么他是为什么值这个价。价格是怎么来的东西最好!就好比林奇说的：如果你三秒钟之内不能说清楚你买的股票主营业务是啥，有什么优势。那你做好放弃这支股票。这句话同样适应窝轮。

以前有个跟我学炒牛熊证的朋友问我：为么股票没有理论价格而窝轮有理论价格，我差点笑岔气。被这哥们的愚蠢惊呆了。我当时狠狠嘲笑他一通说：“大哥，你也是炒了大半年牛熊证的人了，怎么能问出这么愚蠢的问题呢，'为什么正股没有理论价格？'大哥，人家本来就有实际价格好不好，有实际价格要理论价格干嘛呢。”真逗!

最后窝轮还有一点，交易极为不活跃，经常一支窝轮几天没有一单成交的，而且由于大家对它理论价格摸得似是而非，所以导致买卖差价极大，差个百分之10太常见了。所以导致小散买的时候吃亏，卖的时候也吃亏。用现在一句流行的话说窝轮是一个输在起跑线的玩意。就相当于百米一开始你要跑110米和百米的比，怎么能比得过呢?珍爱生命远离窝轮。

对了，其实这个缺点牛熊证也有，交易异常不活跃。所以以前我说了一般我总是持有到最后一刻清算剩余价值的时候，因为我觉得折价甚至低于内在价格卖个机构完全是坑自己。所以我这么干了几次之后，坚决不再干了。当然了我现在也很少买牛熊证了。就是因为流通性不好。

顺便提一句，在我写第一篇牛熊证窝轮的文章时有个朋友和我激烈地交流。我再次郑重说明，牛证尤其是深度牛证是几乎不可能折价的，我不知道他学的什么理论，虽然我不是科班出身，但是根据我多年买牛证的经验和看过那么多关于牛证的文章和理论来说。

牛证尤其是深度牛证是几乎没有可能折价的，当然了你要是卖出牛证很有可能折价，因为什么呢?因为交易不活跃你的对手盘十有八九是那些发行商，所以发行商捡漏肯定不愿意按照高于理论价格的价格买。所以卖出牛证很多要折价。但是买入我从来没见过折价的，别说深度牛证，就连浅度牛证，离回收价比较近的危险牛证也没有。另外我再次声明，牛证是有时间价值，并不是某些人说的没有，只是在当前利率环境下显示的不那么明显，如果美元利率一旦达到百分之10 ，立马立杆见影。时间价值通常和贷款利率有关。

其实这个问题可以有一个很简单的比方，假如融资利率百分之10。而深度牛证又折价。那么请问谁去融资买正股，而且深度牛证就算不折价在平价的基础上相对于正股有很大的优势。很难被平仓，而融资却有很大可能，这是个常识问题。

或许有人说那么真有这种情况出现吗?不错历史上是发生过，比如高盛有一年搞错了一支窝轮价格。发出几十分钟内涨了十倍，又回到理论价格附近去了，高盛损失惨重。赔了几千万港币。最后申请港交所撤回交易，不知道最后到底有没有撤回。这种情况叫定价失误，有是有，可望而不可及。

就算出现你也赶不上，我觉得概率比中几千万人民币高不了多少。还有一种情况在我大A股有一年一支到期确定要化为乌有的权证居然开盘大涨，最后虽然跌下来了，但是收盘时依然有0.01的价格。据说是一些不知权证为何物的大妈干的，大妈表示：真冤枉，什么事都怪我!这种非正常的国内大A不是我们今天要讨论的。

说一句题外话，当年保险公司好多投行的CDS定价失误，差点破产，而成就了约翰·保尔森在金融危机中狂赚几十亿美元、基金增长几倍的传奇故事。连当时美国财长亨利·保尔森都自谦是个不太出名的保尔森。可见这哥们当时的地位。所以说一切定价失误的东西是要遭到惩罚的。（编辑：肖顺兰）