光伏正式开启2022景气周期

核心要点：

1、12月龙头组件企业主动去库存，材料端交易清淡，表现为硅料实际成交寡淡，价格阴跌，硅片价格下行。去库存行为主要系2021年底组件企业冲年度出货排名和财报业绩，与2020年底硅料厂行为十分类似，因此在材料端表现为成交清淡。

2、我们判断随着2021年最后一天的到来，去库存行为也将结束，进入新年一月主动加库存开始，盖因2022年Q1海外需求旺盛。Q1产业链分化明显，头部组件公司Q1出货情况预计都将于2021Q4持平或者提升，这在历史上十分之罕见，加之主动备货需求，预计产业链将呈现出成交放量，价格维稳状态。

3、历史上来看，缩量价跌股价下行，价格见底之后电站收益率呈现较高性价比，随着产业链成交量量逐步放大，股价爬坡呈现上行趋势，表现为前期跌的越多，股价上行越为凌厉，当前缩量价跌结束，产业链逐步呈现放量态势。

4、节奏上，随着组件价格回归至1.8元/W，一季度海外需求首先呈现放量态势(与2019年1月高度相似)，1月排产上升+主动加库存启动，边际变化显著，3月伴随着春节结束，国内市场复苏，2022年首轮交付高峰出现在4月，预计3月产业链全面复苏，表现为二线组件公司也感受到阵阵暖意。

5、同时伴随着硅料新增产能开始投放，虽然需求明显提振，但硅料价格难以复制2021价格需求驱动价格暴涨同时引发产业链博弈的态势，料产业链价格温和回暖将在平衡中放量，预计全球组件需求220GW-240GW。

6、首先看好海外市场产业链和出口导向型，如头部组件公司，逆变器、支架(海外市场)等;主动加库存边际拐点上重视玻璃、胶膜等边际变化。

7、当下尚未到上修EPS的时刻表现为优质环节静态估值较高，但市场将对于基本面认知中从“看不懂-不相信”中修复，随着4月一季度业绩快报逐步披露和产业链利润重新分配的形势渐趋明朗，预计上半年会有一个时刻，景气环节会全面上修EPS和估值。

详细内容：

一、12月头部组件企业主动去库存冲刺年度排名，因此开工率清淡，硅料价格回调、产业链价格阴跌。

12月硅料价格进入下行区间，但实际上成交寡淡，大部分组件、硅片企业用库存进行生产交付，试图一举击落硅料价格，但需求没有预期的好也没有想象的差，硅料价格虽然有所回落，但整体幅度不大。

从三季报来看，头部组件公司都有相当多的库存(大部分为组件形式留存)，其中隆基股份200亿，晶澳科技105亿，天合光能131亿。

Q4由于三季度末突发限电限产工业硅价格暴涨再次推升硅料价格，客观上让组件库存得以明显升值。

考虑到三季度末硅料价格为200-220元，组件价格为1.8元，且综合库存成本肯定低于此数，因此即便12月产业链价格有所回调

二、进入新年，主动去库存行为结束，加库存开始，Q1头部企业出货环比增长，拉排产开始成交显著放量

Q1产业链分化明显，头部组件公司Q1出货情况预计都将于2021Q4持平或者提升，这在历史上十分之罕见，加之主动备货需求，预计产业链将呈现出成交放量，价格维稳状态。

三、历史上看缩量价跌股价跌，砸坑之后，一旦起量股价涨势凌厉

复盘过去，在需求萎缩导致产业链降价之后，同时板块股价也会在这一时段形成历史大底

回顾光伏行业过去发展的历史，2018年“531”政策的出台，以及2020年年初全球疫情，都会光伏下游需求造成了一定冲击，同时产业链价格也随之回落。

我们认为此次产业链涨价导致的需求萎靡，随后产业链价格回落，与这两次事件有一定相似性，但在需求下滑的程度上更为温和。

①2018年“531”政策后，行业需求萎缩、价格暴跌、股价表现暴跌，两个季度之后，海外起量，价格回暖，股价暴涨：

1)“531”政策出台，行业预期崩溃叠加Q3行业需求真空期，国内需求大幅下降，行业出现量、价齐跌的情况。反映在股价上，CS太阳能板块指数大跌，板块龙头股价腰斩。

2)11月，民企座谈会召开，国内政策预期修复，海外需求受到产业链价格大跌以及欧盟取消MIP(最低限价)的影响，国内外光伏装机需求均有一定程度修复。虽然在技术进步推动成本不断下降的过程中，行业需求的复苏并未驱动产业链价格上涨，然而量的爆发驱动板块股价自18年11月起大幅上涨。

2020年初疫情影响下，光伏行业的需求闪崩，价格暴跌，但迅速恢复，股价半年录得3-4倍涨幅

1)2020年1-2月需求不及预期(国内同比下滑69%，海外出口同比下滑12%)，4-5月由于受疫情影响，行业需求环比逐月回落，导致产业链价格下降，呈现出“量价齐跌”的局面。

2)6月组件价格降至1.5元/W，7月甚至跌至1.4-1.5元/W，再加上技术进步推动电站BOS成本下降，国内光伏正式实现平价上网，叠加抢装需求，下半年国内需求爆发式增长。同时，降价也带来海外需求快速提升，伴随着需求的快速放量，光伏板块股价也大幅上涨。

当前时点，应该是温和版光伏板块2018年11月、2020年6月极为相似，都处于需求恢复的拐点，预计后续随着需求的逐步放量，板块指数及股价也将迎来上涨。

四、投资方向：

①首选海外市场产业链——组件、逆变器、支架：隆基、阳光、晶澳、天合、锦浪、固德威、德业、意华股份、中信博等

②看好低估品种——正泰电器、通威、隆基股份、大全等

③看好边际变化显著品种——玻璃、胶膜(粒子)：福莱特、海优新材、福斯特等

本文编选自公众号”三思行研“，智通财经编辑：丁婷。