招银国际：维持睿见教育(06068)“买入”评级，目标价3.22港元

招银国际发表研究报告，维持睿见教育(06068)“买入”评级，目标价3.22港元。该行认为，公司近期在加快学校网路扩张进程的同时，始终坚持“立足广东、多点辐射”的发展策略。在“大湾区”发展规划逐步推进之际，有望受益于政策春风、教育需求攀升的隐形利好。

另外考虑收购学校于FY18 并表，并结合东莞市外学校学费的提价空间，该行上调FY18/19 调整后EPS 3%/5%, 目标价从2.79 港元调高至3.22 港元，相当于FY18 的19.3x PE，低于行业平均23.8x PE。重申“买入”评级

研报要点如下：

收购揭阳学校, 巩固广东大本营。公司6 月19 日晚发布公告披露收购广东揭阳学校(华南师大粤东实验学校)65%权益，收购后学校将为全寄宿式学校，该项目将自2017 年9 月1 日起并表。收购价格：学校9100 万(人民币·下同)+学校使用资产1.33 亿。按学校整体收购价格计算，估值约为20x FY18PE，略高于目前公司17x FY18 PE，低于行业平均PE。考虑每名学生对应收购价格约5 万(按4,500 计)，该行认为该收购价格较合理(管理层指引新建一所容量为1 万名学生的学校，CAPEX 约5 亿元，且需2~3 年实现盈利。而目标学校已初具规模、管理成熟，且前期耗资已超2.8 亿。)此外，收购PB估值较集团现价一致。

收购标的：学费及学生人数提价空间较大。目标学校成立于2000 年，中考成绩表现优异，其中2016 年中考该校揭阳一中、揭东一中上线学生人数高达406 人。学校现拥有3200 名学生，设有小学、初中和高中部(约90%为初中生)。2016 年净利润712.5 万(登记为不追求合理回报，故享受税收豁免)，预计2017/2018 学年学生人数达4,500 名，且新入学学生学费提高不少于15%，人均学杂费及住宿费高于10,000 元。学校最大容量可扩至18000 名(现有建筑面积最大容量约6000 名，扩充教学楼及宿舍楼后可达约8000 名;在政府支持土地扩张后可达18,000 名)。学校现有专任教师245 人(包括特级教师2 人，高级教师82 人，一级教师126 人)，师生比约为1:13，略高于集团(1:16)，故而该行认为毛利率有较大提升空间。并购后将有集团学校老师参与合作教学，如高中部清华班由东莞市光明中学教师任教。后期招生及管理有望受益于集团口碑效应及合作办学的联动效应。

未来三年收入年均复合增长率为24.5%。除东莞市外，集团其他学校均不受学费“两年一提”限制。该行预计FY18(即2017/2018 学年)其他学校或有提价空间，其中潍坊光正实验中学学费基数较低，预计潜在提升幅度最优。在纳入收购学校财务贡献、部分学校学费提价空间及并入此前安岳学校项目后，该行上调FY18/19 收入4%/5%，未来三年收入年均复合增长率为24.5%。

附研报原文：

招银国际：睿见教育(06068)-20170621.pdf