从中裕燃气到中裕能源(03633)：锚定智慧能源，打开估值上行空间

“碳中和”背景下，中裕能源(原“中裕燃气03633”)迎来成立以来最大的变革。

1月24日，中裕能源披露公告表示，公司正式更名为“中裕能源控股有限公司”，英语名称则由“Zhongyu Gas Holdings Limited”更改为“Zhongyu Energy Holdings Limited”。

公司董事会认为，本次更名反映了公司成为综合能源服务商的抱负，符合公司当前经营策略和未来着重向智慧能源及可再生能源领域发展的战略规划，更能展现公司管理层对于将原有天然气业务与智慧能源业务并行拓展的积极态度和对清洁能源市场发展前景的信心。

众所周知，随着“双碳目标”的逐步推进，智慧能源行业发展迅速，甚至于不久后将迈进万亿市场规模——国内智慧能源行业市场规模已从2015年的6544.2亿元增长到2019年的9413.2亿元，预计至2024年市场规模为12011.2亿元。

值此之际，中裕能源的转型之举也引起了外界的好奇：该公司将如何转型?转型带来的上行空间又有多大?

多元化“发展基因”早已显现

成立于2002年的中裕能源，目前是一家业务布局立足全国的综合能源服务商。

智通财经APP了解到，中裕能源成立于2002年，成立之时该公司还只是一家区域性城市燃气销售商，经过近20年“内生外延”发展，其已然发展成为了一家集燃气销售、管道建设及接驳、压缩天然气/液化天然气加气站、增值服务(销售燃气具、设备及相关服务)、能源贸易(CNG、LNG、LPG)以及分布式能源等多项业务为一体的全国性综合能源服务商。

可以看到，从刚开始的区域性城燃公司演变成为一家布局全国综合能源服务商，中裕燃气的多元化“基因”早已显现。

在这其中，最为显著的例子便是“一体三翼”战略的推出。

2020年，中裕能源推出“一体三翼”战略，即构建以城镇燃气为经营主体，增值业务与新零售、智慧能源、能源贸易为翼的战略方针 。

拆分来看，在“一体三翼”发展战略中，燃气销售是该公司的主体部分。据悉，这一主体业务所获收入是建立在中裕能源多元化的客户结构基础之上——截至2021年6月30日，中裕能源的客户机涵盖住宅用户、工业及商业用户等多元结构，并于2021年6月30日累计数量分别达到4253102户、3329户及16299户。

鉴于上述业务基础，期内，该公司的零售燃气销售额实现收入36.14亿港元，同比大幅增长40.5%，为总营收贡献了约62.1%的收入。

值得一提的是，“一体三翼”战略的“三翼”——增值服务与新零售、智慧能源、能源贸易，这几大业务亦共同构筑了中裕能源多元化业务版图。

就拿增值服务与新零售业务来说，该公司主要通过经营“中裕凤凰”自有品牌为主的销售燃气具、壁挂炉、净水器、燃气壁挂炉等业务构建增值服务生态圈。与此同时，其还通过“中裕i家”这一新零售平台，深入挖掘存量客户基础业务之外的价值，比如通过燃气费和接驳费的交付进一步利用该平台接触用户。此外，该公司还推出了零售子品牌“欧家”，用以拓展经营区域外省份市场，并与其他城燃公司战略合作，提升产品市场渗透率。

增值服务及新零售业务亦为该公司业绩提供新的增长动能：2021年上半年，该业务于实现收入为2.17亿港元，若剔除壁挂炉受“煤改气”项目影响销售额下滑的因素，其增值服务录得收入为1.52亿港元，同比增长37.3%。

而结合最新财报表现来看，得益于多元化的业务版图，中裕能源业绩的增长趋势还是较为明显的：2021年上半年，该公司营业收入同比增长36.2%至58.25亿港元，归母净利润同比增长25.5%至6.44亿港元。

鉴于上述多元化业务带来的增长动能，似乎也就不难理解此次中裕能源向天然气业务+智慧能源业务并行拓展转型的意图了。

据了解，目前，中裕能源的智慧能源业务仍在起步阶段，因此公司计划未来三年将会重点发展此业务，并已经成立子公司，在现有燃气项目所在地，筹划发展电源、电网、负荷、储能等一体化综合能源项目，例如屋顶分布式光伏发电，目标成为一家绿色能源综合能源服务商。

“天时”和“地利”优势增强转型确定性

如果说，上述的多元化“发展基因”是中裕能源转型综合能源服务商的“人和”优势，那么其从单纯的城燃企业进阶到综合能源服务商还离不开“天时”和“地利”两大优势。

一是，“天时”方面,天然气等清洁能源替代煤炭大势所趋，进而可以促使公司业绩稳定增长。

众所周知，天然气燃烧后无废气，与煤炭、石油等能源相比具有使用安全、热值高、洁净等优势。鉴于这些优势，利用天然气替代煤炭发电已成为全球发展趋势。再加上“十四五”规划明确指出“推动能源清洁低碳安全高效利用，降低碳排放强度，制定2030前碳排放达峰行动方案”，及“碳中和”“碳达峰”两碳目标渐行渐近，国内天然气等清洁能源替代步伐进一步加速。

在这一背景下，我国天然气的市场规模也增长迅速：据相关数据披露，我国天然气消费量从2014年1869亿方增长到2019年的3067亿方，年复合增长率达10.4%，预计至2024年中国天然气消费量将达到5237亿方，年复合增长率达12%。

(数据来源：华盛证券)

基于此可知，在天然气等清洁能源替代煤炭大势所趋的背景下，深耕天然气业务并具有产业链一体化优势的中裕降本增效的确定性也愈发明显。

二是，“地利”方面，技术、资源等优势赋能综合能源领域业务，进一步打开中裕能源成长空间。

技术优势方面，中裕能源依托“一体”燃气业务，加强客户服务及强调民工商客户服务体系，以全过程、创新个性化服务赢得市场认可。同时在“三翼”业务上，进军“互联网+”与新零售市场，开辟在线化销售;借助国家“互联网+”智慧能源有利政策，大力推进分布式能源、智慧电网相关业务;以及采取产业链一体化战略，积极应对国家管网公司成立后的市场变化，促进气源保障与能源贸易。这些举措的推进，为公司的发展积累了一定的技术优势。

另外，资源优势方面，随着中裕能源业务的不断延伸，该公司也已经成为业务布局全国的综合能源服务商——至2021年6月30日，中裕燃气的城市管道业务已经遍布河南、河北、江苏、山东等13个天然气需求旺盛的省份，同时拥有73个燃气项目的特许经营权。

除此之外，中裕能源业务或还将具备一定的资金优势。2021年10月份，该公司按前旧后新的方式，完成以每股5.80 港元发行1.88 亿新股，增加总股本7.1%，募集总金额10.9 亿元港币，引入姚志胜先生成为战略性股东，持股6.63%。引入新增战略性股东之后，该公司也将借助战略性股东的资金力量进一步扩展公司的多元化业务。

目前，该公司计划将智慧能源业务作为公司重点发展方向之一来推进，三重优势加持之下，该公司有望进一步打开新来自智慧能源的增量空间。

既然业绩增量空间已经具备较大的确定性，那么中裕能源的估值又该如何演变呢?

要想回答这一问题，我们仍需要结合公司的成长性说起。

欧洲管理学大师查尔斯·汉迪曾在其著作《第二曲线》中指出，“任何一条增长曲线都会滑过抛物线的顶点(增长的极限)，持续增长的秘密是在第一条曲线消失之前开始一条新的S曲线。在这时，时间、资源和动力都足以使新曲线度过它起初的探索挣扎的过程。”

这也意味着，一家公司想要获得源源不断的的成长动力则必须要积极开拓新的增长曲线。而基于这一可持续的成长性，市场也很愿意给予拥有多条增长曲线的企业更高估值。因此，于拥有多元化业务的中裕能源来说，其也具备了拥有更高估值的充分条件。

此前华盛证券发布研究报告披露，基于中裕燃气“一体三翼”的发展战略，首次给予中裕燃气“推荐”评级，目标价为9.1港元。对照其最新股价8港元的表现来看，该公司股价还有近15%的增长空间。需要注意的是，此覆盖报告还是在中裕燃气没有公布披露向以智慧能源为主的综合能源服务商之前公布的。

因此，叠加“第二曲线”带来的增长意义，中裕能源的估值恐还具有一定的上行空间，市值或将不止于200亿港元。