中金：维持中银航空租赁(02588)“跑赢行业”评级 目标价降7.6%至77.1港元

智通财经APP获悉，中金发布研究报告称，维持中银航空租赁(02588)“跑赢行业”评级，公司交易于22/23年0.9x/0.8xP/B，目标价下调7.6%至77.1港元(22年1.2xP/B、10xP/E、32%上行空间)。考虑俄乌局势不确定性、下调租赁收益率假设，下调2022/23年盈利4%/4%至6.6亿美元/7.7亿美元。

中金主要观点如下：

2021年业绩符合该行预期。

公司2021年收入同比+6%至21.8亿美元，净利润同比+10%至5.6亿美元、符合该行预期，ROAE同比+0.3ppt至11.2%，主要受益于飞机资产规模的有序增长。全年派息率维持在35%，对应DPS0.2831美元。此外，公司资产规模同比+1.3%、负债率(负债总额/净资产)同比-0.3x至3.5x。

核心租金收入增长、机队保持吸引力。

2021年核心租金收入同比+5%至18.7亿元、占总收入85.4%，期末飞机资产规模同比+3.7%至196.4亿美元vs.毛租金收益率同比-0.3ppt至9.7%(主要受报告期部分飞机脱租的影响)。因B787机型延付，全年飞机交付量低于此前计划、Capex降至21亿美元，但飞机出售及租约签署保持活跃：全年交付飞机52架(其中7架由航司购买)、出售自有飞机23架，自有机队净增22架至380架，对应平均机龄3.9年、平均剩余租约8.3年，机队质量保持领先。公司租金回收率较1H21+0.7ppt至96.6%、自有飞机利用率较3Q21-0.5ppt至98.5%，期末5架单走道及5架双走道飞机脱租，其中双走道飞机均已签署租约、4架已于当前完成交付。

租金款减值拨回、资金成本进一步下行。

1)2021年公司合计减值同比-9%至1.38亿美元，其中应收租金减值回拨792万美元，主因航空需求修复、年内收回部分承租人款项或达成重组协议;飞机减值1.46亿美元(2H21减值6210万美元)、其中94%来自宽体机减值。2)资金成本同比进一步下降0.3ppt至2.9%，同时，在手现金约60亿美元(未提取已承诺贷款授信56亿美元)、资金优势凸显。3)受英国所得税潜在提升及美国业务规模的增长影响(该地区税率更高)，全年税率同比+2.7ppt至12.1%。

俄乌冲突增加区域风险敞口。

俄乌冲突以来，欧盟/美国/英国等对俄罗斯实施制裁，其中欧盟要求欧盟出租人与俄罗斯航司在3月28日之前终止租赁协议。俄罗斯航司有超500架租赁飞机，相关制裁对租赁商业务及资产、以至行业供需关系带来较大不确定性。

中银航空租赁当前有18架自有飞机租予俄罗斯航司，账面净值9.35亿美元、占比4.8%，公司表示这些飞机或受相关制裁影响;此外，与俄罗斯相关国际航线、及需飞经俄罗斯领空的其他国际航线也会受到一定影响。该行认为，航司交付予租赁商的租金保证金及维修储备金或可起到一定保障作用，仍需密切关注该事件后续处理进展。

风险提示：地缘政治风险;疫情超预期;需求修复不及预期;飞机交付延期;资产质量风险。