中信证券：俄乌冲突是否会让美国经济陷入滞胀？

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，美国2022年2月CPI同比上涨7.9%(预期上涨7.9%，前值上涨7.5%);季调后环比上涨0.8%(预期上涨0.8%，前值上涨0.6%);核心CPI同比上涨6.4%(预期上涨6.4%，前值上涨6.0%);季调后核心CPI环比上涨0.5%(预期上涨0.5%，前值上涨0.6%)。美国2月CPI同比增速再创40年新高，其中，食品饮料项、住宅项、汽油项是主要拉动分项。美国通胀上升趋势能否缓解较大程度取决于后续油价走势。俄乌冲突导致美国经济快速陷入“滞胀”的概率不大。美联储3月加息25bps几乎成为定局，今年加息节奏或将先急后缓，全年或加息4次，2023年可能加息3-4次，并结束本轮加息周期。后续仍需警惕大幅缩表带来的市场波动。

中信证券主要观点如下：

美国2月CPI同比增速再创40年新高，其中食品项同比增幅创新高，能源项环比增速大幅提升。

美国2月CPI季调后环比涨幅为0.8%，高于前值的0.6%;同比涨幅由前月的7.5%上升至7.9%，为1982年2月以来的最大涨幅。核心CPI季调后环比涨幅为0.5%，相比前月的0.6%小幅回落;核心CPI同比涨幅由前月的6.0%继续攀升至6.4%，为1982年8月以来的最大涨幅。按食品、能源与核心CPI三分法看，2月美国CPI能源项同比增速达25.6%，季调环比增速为3.5%，环比增速相比前月的0.9%大幅提升;食品项同比上涨7.9%，季调环比上涨1.0%，同比增速创1981年7月以来的新高。

食品饮料项、住宅项、汽油项是美国2月CPI上涨的主要拉动分项。

按八分法来看，就季调环比贡献率而言，交通运输项贡献了43.42%的增幅，位居第一;住宅项贡献了26.62%的涨幅，食品饮料项贡献了17.92%的涨幅，分列二三位。就同比贡献率而言，交通运输项贡献了46.47%的涨幅，位居第一;住宅项和食品饮料项紧随其后，分别贡献了同比涨幅的30.27%和13.13%。美国劳工部统计局发布的2月CPI报告显示，汽油指数在2月上升了6.6%，大幅拉动了CPI上涨。

短期美国通胀上升趋势能否缓解较大程度取决于后续油价走势。

一方面，从2021年11月到2022年1月，美国CPI季调环比增速已经连续3个月未扩大，表明美国通胀上升趋势暂缓，但2022年2月美国CPI季调环比增速较前月有所扩大，体现在俄乌冲突导致油价飙升的影响下，美国通胀上行压力再次加大。另一方面，核心CPI季调环比增速边际下降，显示核心CPI增长有所放缓，这可能与2月美国非农薪资增速企稳有关。2月非农平均时薪仅比1月增加1美分，环比增速几乎为0，远低于市场预期，薪资增速是否趋势放缓需要观察3-4月充分就业后的走势。目前来看，短期美国整体通胀的上行趋势能否缓解或较大程度取决于俄乌冲突下的油价水平。

俄乌冲突导致美国经济快速陷入“滞胀”的概率不大。

若俄乌事件持续发酵，悲观情形下，未来油价存在阶段性上冲140美元/桶的可能性。尽管目前俄乌事件本身或将接近尾声，乌克兰已经表示不再寻求加入北约，俄乌谈判重点或将集中在克里米亚主权及东乌问题上，但是，事件可能导致后续美欧进一步对俄采取能源制裁，这将增加全球原油供给的不确定性，进而再次抬升油价，推升美国通胀。

从经济基本面角度看，美国目前处于经济扩张至高点开始逐渐下行的阶段，经济过热是当前的主要特征。供应链逐步回稳、劳动力市场供给回升、有效订单数量增多、Omicron疫情影响逐渐消散对于美国经济均是有力支撑，预计2022年美国经济增速温和放缓至接近潜在增速的水平，快速陷入“滞胀”的可能性不大。定量来讲，若国际油价年底飙升至140美元/桶，根据我们的测算，美国2022年年底通胀水平将从俄乌冲突前预期的3.5%升至约5%左右，实际GDP增速将由俄乌冲突前预期的3.5%放缓至约2.5%-2.8%左右，相较美国经济约2%的潜在增速并不低。

美联储3月加息25bps几乎成为定局，今年加息节奏或将先急后缓，全年或加息4次，2023年可能会加息3-4次，结束本轮加息周期，后续仍需警惕大幅缩表会带来的市场波动。

在美联储主席鲍威尔国会作证支持3月加息25bps、美国2月非农数据超预期向好、CPI增速继续上行的情况下，美联储3月加息25bps几乎成为定局。根据我们在《美联储货币政策系列专题——四问本轮加息周期：滞后多久?终点多高?节奏多快?俄乌影响?》(2022-03-09)中的判断，由于当前通胀高企，且美联储“滞后曲线”2-3个季度，因此美联储在本轮紧缩周期的前半程必须以更快的速度加息。其次，由于本轮加息的终点可能并不高，因此一旦后续通胀回落，美联储可能放缓加息步伐。预计美联储加息节奏在今年下半年将明显慢于上半年，2023年全年可能加息3-4次，并结束本轮加息周期。不过，后续缩表的节奏和幅度仍然难以把握，在美联储“大幅(significantly)”缩表的表述下，仍需警惕缩表会带来的市场波动。

本文节选自中信证券发布的报告《2022年2月美国CPI点评：俄乌冲突是否会让美国经济陷入滞胀?》;作者：崔嵘；智通财经编辑：谢雨霞。