赵伟：欧洲能源之殇

一、欧洲能源高度依赖进口，绿色转型乃大势所趋

欧洲能源体系具有天然的脆弱性，自给率极低、高度依赖进口。全球范围来看，2020年欧洲一次能源消费量接近90艾焦耳，占全球比重的16%，仅次于中国的26%。尽管消费量巨大，但欧洲天然气、石油、煤炭等传统能源产量较低，对外依赖度极高。欧洲能源进口中，大约4成天然气、3成原油、5成煤炭均来自俄罗斯供应。总结而言，俄罗斯几乎扼住了欧洲能源供应的咽喉。

为了降低能源对外依存度及推进碳减排，欧洲加快向绿色能源转型。在传统能源产能日益枯竭的背景下，为了降低能源对外依存度，欧洲布局向绿色能源转型。例如，欧洲持续加大对风电、光伏投资，使得可再生能源供电占比快速升至40%。近年碳减排运动的推进下，欧洲限制传统能源投资，持续减少了煤炭等“非清洁”能源的发电量。值得注意的是，作为碳中和路径下的过渡能源，天然气发电量占比也有所抬升。

地缘冲突加剧导致的能源价格上涨，激化了欧洲能源体系固有的脆弱性。因能源转型“激进”及绿色能源波动较大，欧盟能源供需近年来一直较为脆弱，例如对俄罗斯能源的依赖度进一步上升，大幅推升天然气价格。同时，欧洲电价也“水涨船高”，截至2021年年底，德国、法国、意大利电价均较1年前高出4倍有余。但俄乌战争爆发以来，美欧等多个经济体陆续加码对俄制裁，使得俄乌局势加剧恶化。地缘冲突加剧下能源供给持续受限，使得欧洲能源涨价压力进一步凸显，激化了欧洲能源体系固有的脆弱性。

二、脆弱的能源体系，对欧洲经济的制约在加大

近期能源价格的飙涨，导致欧洲部分上游企业生产成本大幅抬升，严重侵蚀利润、打压生产景气。包括电解铝、精炼锌、化肥在内的部分上游行业，能源成本占总生产成本的比重很高。对于这些中上游行业而言，能源价格飙涨的背景下，相关企业只能被迫减产、甚至停产。例如，美国铝业在西班牙的公司直接关停22.8万吨产能；德国铝业巨头Trimet也宣布因电价上涨减产30%。

能源涨价对欧洲居民部门造成的冲击更大，尤其是低收入居民深受其苦。相比企业部门，欧洲居民部门受到的能源涨价冲击明显更大。以德国为例，家用天然气价格，相当于工业天然气价格的3倍左右。与此同时，欧洲居民用户电价也大幅高出工业用电价格等。并且，与美国等其他经济体横向对比来看，欧洲居民能源消费占个人消费支出比重超过10%、明显偏高。尤其是对于部分低收入居民而言，更是深受能源涨价之苦。

俄乌危机的冲击，持续的时间可能会很久，加剧欧洲能源供需矛盾。目前来看，俄乌爆发战争后经历了3轮正式谈判，其中前两轮谈判达成了一定共识，但最新的第3轮谈判却闹得“不欢而散”。以史为鉴，虽然说历次战争的终点都是谈判桌，但过程及持续时长都无法被预测。这一背景下，由于俄罗斯供给依旧受限，欧洲天然气库存进一步去化，并且明显低于往年正常水平。

三、欧洲能源转型背景下，需警惕通胀演变为长期风险

欧洲短期加大储气建设，中期重启核电建设，都是应对能源转型的权宜之计。3月8日，欧盟宣布将于2022年将把从俄罗斯进口的天然气减少三分之二，并将在2030年前结束对俄罗斯天然气供应的依赖。因此，欧盟宣布将加大储气建设，2022年投资规模预计将达到700亿欧元，远超过过去10年均值的120亿欧元。与此同时，欧盟还宣布将加大LNG（液化天然气）进口，与亚太地区争抢份额。中期来看，法国等欲重启核电建设，以强化能源供应的稳定性。从更长维度来看，欧盟计划继续加大风电、光伏投资。

在努力摆脱对俄罗斯能源依赖的背景下，2022年欧洲能源之殇或仍将持续。一方面，光伏、风电，包括重启核电等都需要耗费较长时间，难以保证年内见效。同时，煤炭等替代能源的供需矛盾不亚于天然气，价格涨幅甚至更胜一筹。尽管可以加大LNG进口，但由于将面临日本、韩国在内的诸多买家竞争，可能会反过来加剧天然气涨价压力。储气方面，由于欧洲不同经济体对俄罗斯天然气的依赖度明显分化，储气投资落地前景不明。总结来看，在缺少俄罗斯能源供应的背景下，2022年欧洲能源问题或仍比较严峻。

对于政策当局而言，欧洲能源转型下的通胀风险，很可能演变为长期问题，必须积极作为。长期来看，在碳中和政策推动传统能源的产能持续下滑的“大势”下，绿色能源供给的不稳定，可能容易阶段性放大能源的供需矛盾。与此同时，碳排放权价格的上涨，可能意味着在能源转型过渡期，高企的能源价格将演变为新常态。对于欧央行等政策当局而言，能源转型对长期通胀的预测带来了显著的上行风险，仅仅“看穿”还不够、必须积极作为。正因为此，欧央行3月大幅上调通胀预测，并宣布将提前结束资产购买计划，态度明显转“鹰”。

经过研究，我们发现：

（1）欧洲能源体系具有天然的脆弱性，自给率极低、高度依赖进口。为了降低能源对外依存度及推进碳减排，欧洲加快向绿色能源转型。但是，地缘冲突加剧导致的能源价格上涨，激化了欧洲能源体系固有的脆弱性。

（2）近期能源价格的飙涨，导致欧洲部分上游企业生产成本大幅抬升，严重侵蚀利润、打压生产景气。能源涨价对欧洲居民部门造成的冲击更大，尤其是低收入居民深受其苦。并且，俄乌危机的冲击，持续的时间可能会很久，加剧欧洲能源供需矛盾。

（3）欧洲短期加大储气建设，中期重启核电建设，都是应对能源转型的权宜之计。但展望2022年，在缺少俄罗斯能源供应的背景下，欧洲能源问题或仍比较严峻。对于政策当局而言，欧洲能源转型下的通胀风险，很可能演变为长期问题，仅仅“看穿”还不够、必须积极作为。

重点关注：美联储3月FOMC议息会议

风险提示：

1、俄乌战争影响、持续时长超预期。俄乌双方陷入持久战，美欧对俄制裁力度只增不减，使得全球市场维持RISK-OFF模式。

2、全球新冠病毒变异超预期。若出现传染力更高、致病力增强的“超级毒株”，全球疫情可能出现剧烈反弹。

3、主要产油国再次发起价格战。OPEC、俄罗斯、美国等再次发动原油价格战，破坏供需秩序、拖累价格。

本文来源于国金证券研究所发布的研究报告，作者为国金首席经济学家赵伟；智通财经编辑：文文。