净利润翻倍增长，周黑鸭（01458）2021年有料？

自2019年11月升级“直营+特许经营”双轮驱动模式已经两年，周黑鸭（01458）成功将业绩拉回了上升轨道。

智通财经APP了解到，周黑鸭近日发布2021年财报，实现收入28.7亿元，同比增长31.6%，结束了三年来的逆境，重返双位数增长，毛利润16.58亿元，同比增长37.04%，净利润3.42亿元，同比增长126.4%，毛利率及净利率分别为57.8%和11.92%。此外，该公司拟派发末期股息每股0.12港元，派息率达70%。

实际上，2021年下半年以来疫情升级，局部多点疫情爆发，出行受阻叠加高通胀，严重打击餐饮行业景气度，但周黑鸭全年业绩保持稳健增长态势，这也直接证明其“直营+特许经营”模式的成功。

2019年11月，周黑鸭官宣启动特许经营并签约第一批特许经营商。两年时间特许经营门店拓展至1535家，占比总门店超过了50%，收入贡献超过20%，成为此次业绩增长的核心驱动力。除了商业模式，该公司在产品创新、全渠道及供应链管理等也在持续优化，共同推动其成长及盈利提升。

“直营+特许”模式升级成功，全渠道驱动业绩成长

周黑鸭是国内领先的休闲卤制品品牌及零售商，产品覆盖包括休闲零食、餐桌卤味等多细分领域。2019年新管理团队接棒，宣布“第三次创业”并进行“六大战略”变革：商业模式升级、全渠道覆盖消费者、产品多样性、整合品牌营销、提升供应链能力及组织力。

2020年处于战略转型第一年，疫情影响巨大但其变革成效初显；2021年疫情整体缓和，转型成果也持续显现，下半年在疫情多点爆发下收入仍同比增长10.8%，全年实现增长31.6%。2021年，其鸭及鸭副产品收入增长28.7%，卤制红肉、卤制蔬菜产品等其他产品收入增长42.8%。

产品销售是收入的核心，2021年产品总销量35259吨，同比增长36.6%。该公司打造了多元化的销售结构，在直营+特许经营商业模式下，线下线上全渠道发力，销售结构持续完善，共同驱使产品销量及业绩稳健增长。

2021年，该公司拥有2781家门店，同比增加了1026家。其中自营门店1246家，以优化提质为主，打造品牌标杆，增加89家；而特许经营门店1535家，推广“命运共同体”计划，依托单店托管式+城市发展式特许模式，翻倍扩张，增加达937家，截止2021年，该公司共计收到近16000位特许商申请。

特许经营商从0到覆盖超1500家，短短2年时间，目前仍有上万家申请，可见市场对周黑鸭品牌高度认可。周黑鸭在门店拓展上有自己的策略，门店已进驻全国267个城市，在各大城市分布均匀。在区域分布上，华中地区分布较多，门店占比44.3%，华东、华南及华北三个方位地区分布较为均衡，门店占比10-20%区间，华西加快门店拓展，目前也接近10%的份额。

以门店作为产品市场据点，线上线下全渠道覆盖，多元化触及消费者。在线下，疫情导致消费者活动半径缩短，社区消费发展迅速，该公司探索社区场景并打造社区店，在武汉取得了不错成效，并开始在华中及华南的部分城市启动试点；开展线上线下相融合的外卖业务，通过精细化运营，外卖业务收入大幅增长至3.71亿元，贡献收入提升至12.3%。

电商业务保持强劲增长，在2020年经营环境较不理想得情况下，电商业务仍逆势增长近30%，2021年该公司持续完善电商体系，探索和深化各类新型电商模式，尤其是直播电商，期间共参与超3000多场直播，观看量达1.5亿人次。2021年，互联网O&O业务（电商及外卖）收入增长23.5%，收入份额达32%。

实际上，模式及全渠道的成功输出，建立在优质的产品基础上，通过品牌及产品力获得消费者认可，并迅速抢占区域市场。

周黑鸭在产品方面不断创新，一方面聚焦鸭脖、鸭翅、鸭掌、鸭锁骨等拳头产品，该产品在收入贡献超过八成；另一重点在于产品的持续升级创新，增加不同口味，比如五香等全新口味系列；同时丰富产品品类，覆盖多价位段，打造年轻消费者喜爱的香辣虾球、虎皮凤爪等网红爆款产品，形成新一代大单品矩阵。

与此同时，我们也可以看到，除了上述亮点外，周黑鸭实现盈利能力的大幅提升，那么该公司是如何做到的呢？

精细化管理，全面提升盈利水平

智通财经APP了解到，周黑鸭在盈利上主要在两个方面下手：一是生产端，影响公司毛利的因素主要为产品售价和成本，该公司在产品不断创新，增加了产品定价能力，同时智能化生产及供应链管理降低生产成本；二是在经营端，提升费用利用率。

在供应链上，该公司打造完整的供应链协同体系，涵盖敏捷物流体系、精益生产体系、采购体系，并引入OCM（生产成本管理）成本控制精细化管理体系，而旗下规划有五大智能生产中心，其中在华北、华中、华南及华东设有四个空间洁净度为十万级标准、高度自动化的生产中心，西南生产中心预计于今年投产运营。

2021年物价水平上升，但在强定价能力、供应链优化管理以及自动化生产水平提升情况下，平均每吨盈利进一步优化，平均每吨产品价格8.06万元，每吨存货成本2.77万元，平均每吨产品毛利率65.6%，提升了0.72个百分点。

周黑鸭经营费用核心的是销售费用，2021年销售费用率37.8%，同比下降4.2个百分点，财务及行政管理费用率较为稳定。该公司销售费用包括租金、销售人员薪金福利及广告营销费 用，营销费用主要采取品牌影响策略，通过“小黄店”形象及整合抖音及快手等全渠道媒体资源，推动品牌年轻化及渗透率。

2021年，该公司整体毛利率为57.8%，同比提升2.3个百分点，净利率为11.9%，同比提升5个百分点，ROE为8.13%，同比提升4.45个百分点。

受益行业成长，看好未来扩张

周黑鸭位于休闲卤制品行业前列，充分受益于行业成长带来的发展机遇。根据Frost & Sullivan统计数据，2019年，休闲卤制品市场规模突破千亿大关，并保持中双位数的增速，预计2025 年达到近2300亿元。而行业市场比较分散，绝味、周黑鸭及煌上煌市占率为前三席，疫情正在重塑行业格局，市场份额逐步集中于龙头。

相比于绝味及煌上煌，周黑鸭特许模式启动较晚，门店数量虽有差距，但经营质量却相对较高。以绝味看，其门店（2020年）数量高达12399家已逼近天花板，基本以加盟商为主，单店收入42.55万元。反观周黑鸭，其单店收入远高于同业水平，且特许拓店下潜空间极大，未来加速成长确定性强。

组织端，周黑鸭实行员工股权激励政策，激发员工积极性。2020年该公司启动并分十年期滚动授予股权激励计划，2021年，扩大股权激励范围，向153名选定人士授予了合共1519.2万股作为激励基础股份。同时，该公司通过回购股份扩充股权激励池，股权激励有助于核心员工稳定及业绩拓展。

复盘周黑鸭2019-2021年变革历程，“直营+特许经营模式”成功并未偶然，新管理团队“六大战略”目前仍在稳步实行，方向是对的那么努力就可以事半功倍。2021年是模式转型成功的良好开端，除去疫情影响，预计未来将保持高成长水平。

对比绝味，周黑鸭估值具有很大提升空间，绝味vs周黑鸭，PB值高出1.3倍，PE值相持平，但基于周黑鸭特许模式加速预期，在全渠道优势、产品创新优势以及供应链优势下，预计盈利能力将持续提升。该公司未来几年预计PE值将持续改善下降，参照绝味估值，将得到价值重估。