兴业证券：上游油气资源投资不足催化全球燃气行情 俄罗斯销售区域东进 美国将成LNG最大出口国

智通财经APP获悉，兴业证券对全球燃气供需及定价体系的最新情况进行了全面梳理。该行认为，本轮全球燃气行情的核心催化在于长期低迷的价格导致上游油气资源投资不足。2020年以来，疫情虽然导致了需求的下滑，但是供给下降的速度更快，进而导致库存大量消耗。而在2021年全球经济复苏的过程中需求恢复又快于供给。具体到国家层面，俄罗斯对燃气价格敏感度更高，销售区域全面东进；美国LNG产能持续扩张，即将成为全球最大出口国。

正文如下

2022年以来，俄乌地缘政治冲突加剧，全球能源价格出现大幅上涨，国际天然气价格冲击历史高位。作为化石能源向非化石能源转变过程中最重要的过渡能源，天然气在一次能源当中占比已经提升至25%，全球天然气供需的变迁及价格的波动将显著影响全球的能源供应稳定和通胀情况。因此，我们兴证宏观和公用环保团队对全球燃气供需及定价体系的最新情况进行了全面梳理。

在全球加速能源转型和碳减排的背景下，天然气作为过渡能源的重要性日益凸显，全球天然气在一次能源中的占比已经从1965年的14.6%提升到2020年的24.7%。全球各大燃气价格指数从2018年呈现单边下行趋势，在2020年见底并较长时间维持低位。然而从2020年7月开始，全球各大燃气价格逐渐震荡上行，叠加地缘政治事件的影响使得荷兰TTF天然气价格甚至屡创历史新高。

我们认为本轮全球燃气行情的核心催化在于长期低迷的价格导致上游油气资源投资不足。2020年以来，疫情虽然导致了需求的下滑，但是供给下降的速度更快，进而导致库存大量消耗。而在2021年全球经济复苏的过程中需求恢复又快于供给（供给端对于价格的敏感度更滞后，反映在投资端也会更加滞后）。具体到国家层面，俄罗斯和美国（唯二年产量超过5000亿方的国家）对近三年全球格局变化影响最大：

俄罗斯：对燃气价格敏感度更高，销售区域全面东进。根据IEA的数据，2019年-2021年俄罗斯在燃气产量方面的大幅波动（2020年减产460亿方，贡献全球减产量的34%，2021年增产690亿方，贡献全球增产量的42%），主要依靠其国内最大燃气生产商Gazprom通过调节产量平衡需求。我们认为，产量数据的波动也反应了俄罗斯能源产量对于价格的敏感度更高。根据EIA的数据，2021年俄罗斯对外销售增加127.42亿方，同比+5.4%，其中亚太地区增加53.76亿方，同比+20.4%，占比最大；对欧洲的供应量仅回升5.23亿方，同比+0.3%。

美国：LNG产能持续扩张，即将成为全球最大出口国。根据IEA的数据，即使在2020年，美国燃气产能仅下滑117亿方，同比-1.2%。而2021年产能增加189亿方，同比+2.0%，年产量达到9671亿方的历史高峰。区域上来看，美国一方面稳步拓展亚洲销量（已经成为中国第二大LNG供应商），同时继续抢占欧洲的市场空间。根据EIA的数据，2021年美国对欧洲和亚洲分别增加了85.20亿方、157.79亿方LNG出口，分别同比增加32.8%、47.8%。此外，若加州的项目按进度顺利投产，2022年底美国液化天然气出口能力预计将超过澳大利亚成为世界第一。

消费端全球对比：中国燃气消费量持续高增长，俄罗斯2021年绝对量增加最多。在能源结构调整的大背景下，中国多年来燃气消费数据维持高增长，即使疫情期间也保持了5%以上增速，成为全球多年燃气消费持续高增长的主要经济体之一。而根据IEA的数据，俄罗斯在2021年用量大幅增长约500亿方，成为拉动当年用量大幅增长的主要驱动。

天然气逐渐摆脱与石油挂钩，自身供需主导的定价模式占比持续提升。2020年，GOG定价模式（主要由自身供需主导价格变化的模式）占全球天然气消费量的比重持续提升至49.3%，成为全球交易中占比最大的定价模式，石油指数化定价模式（OPE）的作用持续减弱。目前，全球天然气主要的价格指数为北美的Henry Hub（HH）价格指数、欧洲的荷兰TTF价格指数和东亚的日韩JKM价格指数。根据IGU的统计，截止至2020年，GOG定价模式在北美洲和欧洲的交易份额已达到99.8%和79.9%。亚洲GOG模式起步最晚，但随着LNG的推广发展最快，目前交易份额已经提升至21.7%。

风险提示：地缘政治风险、LNG产能建设不及预期、全球经济增长不及预期

本文来源微信公众号“王涵论宏观”，作者蔡屹 、王涵等，智通财经编辑：陈秋达。