华创证券：猪周期刚刚开始 首要关注确定性强的个股

智通财经APP获悉，华创证券发布研究报告称，珍惜当下，猪周期刚刚开始。对于配置而言，首要关注未来1-2年时间里个股向下空间小，向上空间大且确定性强。当下仍是市场的非共识时刻，小企业能够迅速达成共识，但是对大企业普遍分歧很大，也正是这样的分歧给了大家投资的机会，往后看该行对行业保持乐观并非常推荐。建议关注：牧原股份(002714.SZ)和温氏股份(300498.SZ)、新希望(000876.SZ)、中粮家佳康(01610)、天康生物(002100.SZ)、唐人神(002567.SZ)等。

华创证券主要观点如下：

珍惜当下，猪周期刚刚开始：当下节点方向最为重要，生猪养殖行业经历过去一年猪周期深度亏损阶段，全行业资金链紧张度上升，体现在当下猪价回暖远远超出资本市场和产业界的预期，价格几乎翻倍。

第一，大周期角度，该行认为过去20年经历5轮4年维度的周期特点将在这一轮再现。

猪价高低点对应行业利润率波动使得猪周期没有出现过小周期。非瘟、蓝耳病等疫病导致这2轮周期中行业猪价上涨远超预期，正常周期猪价高点均在成本价1倍以上。

第二，行业角度，每轮周期底部大家都苦熬不退，却在某个阶段不得不退、同时带出部分产能。

行业每次出现该现象均需等待猪价上涨6个月后，行业才有能力修复资产负债表并进行能繁母猪补栏。补栏后距离商品猪出栏还需约10个月，在猪价较好时期甚至更长，即从行业最低点到供给再次释放需1.5年左右，期间猪价上行趋势会非常顺畅，过往周期中猪价均可翻倍。若底部产能去化达到5%-10%，叠加全行业压栏会导致供给缺口更大，未来1.5年猪价就会呈现这样的上涨走势。此后资产负债表逐步修复，行业陆续补栏，约再经历半年到1年产能将从90分位补到110分位，供给过剩后猪价开始下跌，下跌过程中约有2-3批猪让全行业再次经历深度亏损，再次使资产负债表进入受损阶段，产能又开始去化。正常周期产能去化从100分位到90分位，企业处于乐观的预期中不断补栏。活下来的企业供给总量是90分位，他们重新加杠杆把行业供给补到110分位，价格往下走后企业变得谨慎，此时的110分位供给对应100分位的需求使价格下跌一半。而上一轮猪周期中非瘟使得行业供给从100分位下降为50分位，企业就特别乐观，在这种乐观预期下，赚钱的企业就不断重新加杠杆，可能把行业产能一下子补到120分位，120分位的供给对应90分位的需求又导致价格开始暴跌，在这一批猪上也就造成了史无前例的亏损。

生猪养殖行业不同于股票，每次博弈均有时间限制，每一批猪压栏时间最多6-9个月、不会更长。

因此，行业去产能存在时间表，史无前例的高毛利造成了史无前例的巨额亏损，使得行业的资产负债表迅速进入紧张状态。因此猪周期并不是固定资产产能周期，也不是能繁母猪周期，原因是：1)固定资产的产能弹性太大：农户/企业的固定资产产能弹性很大，农户后院养100头还是200头都有可能，而目前集团企业的产能也大都是产量的2倍以上，但由于行业悲观情绪养殖主体均会控制投产，目前也还没有出现能够不计亏损持续投入的大企业，因此规模企业占比提升无法平滑周期，搭建模型时也不必太注重固定资产产能这一因素。2)能繁母猪只是跟踪指标而非核心指标。决定能繁母猪数量的是其背后的想法、资金和能力，中国年6亿出栏有3亿母猪，这3亿头商品母猪也可以生产60亿头(需求量10倍)。即能繁母猪从来都是效率问题，不存在长期无法补栏的问题。

综上，猪周期是一个资产负债表周期和利润率周期。

当行业进入深度亏损，部分企业主动/被动退出，一旦产能退出达到5%-10%，价格便会进入上升通道，上升空间根据以往经验在成本价1倍。可见当前时点周期最低迷的时期已过，只需等待未来最后一次出清，价格冲高再无阻力。我们团队的观点是，近期猪价虽已经比较超预期，但真正的高点可能在2023年下半年。2022年对于行业而言还是低位，企业盈利在2023年达到非常不错的水平，对于投资者而言未来一年的潜在回报率会很高。

从产业视角来看，生猪养殖想要同时兼顾低成本、高速扩张和控制资金风险，难度极高且非常依赖经验。

关于周期本质，可以用十人养猪的模型来理解，猪价下跌行业濒临破产，磨底一段时间后尾部1-2人被迫退出，周期才进入上行通道。头部1-2人在底部补栏，而其余6-7人没有能力补栏，因此当周期上行时，头部人的猪最先出栏，中间的人需等待一段时间，尾部的人仍在修复资产负债表。当6-10名的猪出栏时，价格最高点已过、周期再次下行，如此往复玩家的盈利能力逐渐拉开。其实这也源于对周期位置的判断，在此过程中有的企业30年逐渐壮大，出栏规模从万上升至千万量级，有的则原地踏步，更多则是退出了行业。

上市公司如果类比这十个人，大多位置也靠后，部分优秀的企业非常靠前，因为该行需要在周期的每个阶段去关注企业能否兑现业绩。

当前属于预期阶段，中小企业弹性确实较大，而价格上涨后，真正能够兑现基本面的公司会在周期的第二个阶段走出独立行情。同时这也意味着行情才刚起步，未来周期和需求的大方向均是上行，股票仍处于头均市值历史低位。哪怕目前走势没有上一轮非瘟时那么波澜壮阔，但在一个正常周期中来看这个位置也拥有充足的赔率。看1年维度绝大部分公司都有50%以上确定性的空间，部分公司甚至有翻倍以上空间

风险提示：动物疫病扩散;原料价格上涨;成本下降不及预期;猪价上涨不及预期。