新股前瞻丨米高集团递表港交所，“家中无矿”难题何解?

随着疫情及俄乌冲突引发的全球粮食危机的到来，联合国数据显示，过去一年来全球化肥供应量减少近一半，同时化肥价格飙升，部分类型的价格几乎达到过去的3倍。在化肥供应减少、价格飙升的背景下，各国越发重视对本国粮食安全的保障，全球肥料需求增速加大。为应对高涨的全球肥料需求，各肥料企业加速布局产能，各相关企业也加快了上市融资的步伐。

7月6日，钾肥公司米高集团控股有限公司（简称“米高集团”）向港交所主板递交上市申请，广发融资（香港）为独家保荐人。

值得一提的是，这已不是米高集团第一次上市，公司曾在2006年在加拿大多伦多证券交易所上市，不过在2016年私有化后退市。

智通财经APP了解到，米高集团成立于2013年，主要从事包括氯化钾、硫酸钾、硝酸钾以及复合肥等各类钾肥产品的生产和销售。截止2022年6月27日，米高集团拥有在中国黑龙江省、吉林省、贵州省以及广东省五个主要的生产设施。

据弗若斯特沙利文报告，按2021年度钾肥销量计算，米高集团在中国钾肥公司中排名第五，在中国非储备型钾肥公司中排名第三，市场份额为7.6%。按2021年度的氯化钾、硫酸钾及硝酸钾销量计算，于中国钾肥公司中，米高集团分别排名第四、第五和第五，市场份额分别为8.9%、4.4%及1.3%。

（来源：招股书）

市场供需失衡，公司钾肥业务量价齐升

智通财经APP了解到，中国农业近几年出现蓬勃发展，因此对钾肥需求日益增加。中国钾肥的市场规模已由2017年的1942万吨增至2021的2048万吨，年复合增长率为1.34%，预计2026年将进一步达到2274万吨，年复合增长率为2.12%。

（来源：招股书）

受益于中国市场稳定增长的钾肥需求，米高集团的业绩增长迅速。截止3月31日的2020财年、2021财年及2022财年（报告期，下同），公司产品总销量分别为99.85万吨、124.88万吨及148.93万吨，实现营收18.21亿元（人民币，下同）、20.82亿元及38.41亿元，复合年增速为45.23%。

（来源：招股书）

2020年以来，受全球粮食安全问题影响以及地缘政治导致钾肥供需紧张，除了销量大增，公司钾肥产品的价格也大涨。在2022财年，氯化钾作为公司的主营产品，其平均售价同比飙升66%至2867.7元每吨。在此影响下氯化钾的收入占比也迅速增长，由2020财年的61%大幅增至2022财年82.8%。

（来源：招股书）

得益于此，公司净利增长迅速。报告期内公司分别实现归母净利润0.28亿元、2.02亿元及3.96亿元，复合年增速高达266.66%。

家中无矿，销货成本大增

一直以来，氯化钾都是公司钾肥生产的主要原材料。报告期内，公司的氯化钾采购额占其采购总额的75.0%以上。在全球钾盐资源储量分布不均的背景下，公司的原材料主要依靠进口。根据弗若斯特沙利文报告，钾盐探明及可开采储备的环球分布集中于加拿大、白罗斯及俄罗斯。于2021年，这三个国家的钾盐储备占全球钾盐储备的60%以上。

（来源：招股书）

据招股书显示，报告期内公司来自白罗斯及俄罗斯的合计海外及国内氯化钾采购额分别约占各个年度氯化钾采购总额的77.6%、43.3%及53.0%。虽然公司表示已建立了全方位的氯化钾采购渠道，由以上数据也可看出公司对海外原材料采购的依赖程度有所下降，但值得注意的是，报告期内余下的国内采购额大部分仍间接来自俄罗斯。

智通财经APP了解到，2021年年中以来，针对白罗斯钾碱领域的制裁已导致白罗斯对全球的氯化钾供应中断。2021年12月，米高集团的其中一家来自白罗斯的主要供应商被列入相关名单，受此影响，公司不得不中断采购，转而增加向俄罗斯采购氯化钾。

其实白罗斯的供应缺口无法在短期内替代，这已导致全球氯化钾供应短缺。除此之外，乌克兰在2022年3月宣布暂时禁止各类化肥的出口，以维持国内供应。进一步加剧了全球氯化钾市场的供应短缺，对全球钾碱市场产生重大影响，尤其是对于没有自供钾矿资源的米高集团而言。

米高集团也于招股书中坦言，公司目前的氯化钾采购十分依赖其从俄罗斯所采购的氯化钾，若俄罗斯的钾肥相关市场遭受到任何进一步的制裁都将对公司业务产生重大不利影响。

除了面临原材料“断供”的风险，公司还要面对不断上涨的原材料价格。报告期内，公司销货成本分别为17.07亿元、18.31亿元及32.08亿元，其中，氯化钾的采购成本不断上升，分别占其直接材料采购总额的76.5%、77.7%及86.6%，每吨氯化钾单位销货成本已由2020财年的1827.1元增加至2022财年的2438.9元。若在外部原因的影响下，氯化钾价格进一步上涨，而公司无法将上涨转嫁给客户，公司利润率将会降低，且财务表现可能会受到重大不利影响。

值得注意的是，目前公司毛利率水平虽有上升，已由2020财年的4%增至2022财年的16.5%，但仍远低于同业40%的毛利率均值。

除此之外，公司还面临着客户集中度较高的风险。公司主要向烟草公司、农垦公司及农业综合服务公司出售化肥产品。报告期内，公司对前五大客户的销售额分别占公司总收入的48.1%、58.1%及59.4%，可见公司对其依赖性持续提升。其中，最大客户销售额分别占总收入约11.7%、27.9%及22.4%。

综合来看，在地缘政治危机及粮食安全问题的双重影响下，钾肥市场供需失衡的危机短期内难以缓解，作为行业参与者的米高集团将会积极受益。不过据弗若斯特沙利文报告显示，于2021年中国有超过200家钾肥生产商，中国钾肥行业面临激烈竞争。

除了激烈的行业竞争，面对原材料成本的进一步上行，公司的利润也将持续被蚕食。长期来看，若行业景气度褪去，无“矿”的米高集团如何在激烈的市场竞争中脱颖而出，这是值得公司深思的问题。