招商证券：金融地产PB不断创历史新低 静待重估

智通财经APP获悉，招商证券发布研究报告称，目前金融地产的PB估值不断创历史新低，等待未来新的变化进行重估。金融地产对宏观经济的敏感性极高，受到金融周期和信用周期的影响。但是分行业来看，金融地产四大行业各自的行业逻辑和走势形态大不相同，有攻守兼备的银行保险，具备逆周期能力的地产，受益流动性改善的券商。投资者可以根据相应的宏观环境和经济形势选择响应的板块，从而能够在行业轮动中取得一定的相对收益。除此之外，目前市场对于金融地产整体预期悲观，可以密切关注能够带来金融地产估值提升的逻辑演变，适时参与这些低估值板块重估的投资机会。

招商证券主要观点如下：

金融地产通常被看成一类资产，实际上，金融的三大行业，银行保险券商以及地产从经营逻辑有较大差异，体现为不同宏观因子驱动的特征。

五大评价维度描述宏观变量：金融地产行业受宏观经济影响呈现出明显的周期性特征，通过走势对比和思考，总结出五个维度来描述宏观变量：社融敏感性、超额流动性敏感性、利率敏感性、经济敏感性、防御/进攻性，进而对金融地产的超额收益做出合理的分析。

金融地产行业逻辑：在过去经验框架里面，金融地产行业在业务上采取的都是类似利用融入资金和资金使用利差，或者通过资金运作过程提供服务来赚钱。银行、保险、地产、券商虽然在业务领域与监管层面大有不同，但是却暴露于同样的风险因子：金融周期和信用周期。随着时间的推移，金融地产板块也开始出现新的逻辑。

金融地产整体攻守兼备：当高新增社融、盈利增速回升或高位、市场上涨、利率中枢高位或上移时，金融行业以上涨获得正超额收益；当低新增社融、盈利增速低位、市场大跌，货币政策走向宽松时，金融行业以小涨或者相对抗跌获得正超额收益。

金融地产行业逻辑比较：银行的进攻性和防御属性。进攻性体现在高新增社融、盈利增速回升或高位、市场上涨、利率中枢高位或上移因为超越市场的上涨获得超额收益；防守性体现在市场大跌期间，凭借其低估值和业绩增速波动较小获得超额收益；保险攻守兼备但逻辑复杂，保险的低估值和利率同向变动使得该行业攻守兼备，但是复杂的负债端又使保险走出独立行情；券商在“增量扩容改革”+“宏观流动性充裕”才会出现超额收益；地产的逆周期性演变，2014年后地产销售增速下滑，进攻属性偏弱，但是政府宏观调控和稳增长预期使得地产防御属性和逆周期属性增强。

金融地产的买入时机：对于银行和保险，进攻性买入时机发生在社融尤其是中长期社融回升至一定幅度，利率中枢开始上行，经济明显好转时；防御性买入时机是在新增社融增速明显下行了一段时间，上市公司盈利增速从高位掉到一定幅度；对于券商，一般都是在超额流动性转正，货币政策正处在宽松阶段，现在还要增加看有没有增量扩容改革的措施，或者有没有促进行业集中度提升的措施；对于地产，板块从销量改善驱动，变为政策放松驱动；在经济下行期地产的防御性带来的超额收益更加明显。

金融地产未来估值展望：银行板块未来估值提升的根本在于资产质量的改善，若是未来房地产行业转好，投资者对银行估值有望提升；券商板块未来估值提升除了流动性环境好之外，还需要有增量扩容改革的逻辑支撑；地产板块未来估值提升的根本在于是否会发生类似白酒煤炭行业一样的“类供给侧”改革。

本文来源于微信公众号招商策略研究，作者为张夏、涂婧清、陈星宇；智通财经编辑：文文。