盈利遭遇上下游夹击，山水水泥（00691）何时触底？

在需求端弱势寻底，而供给端面临上游原材料涨价、错峰停产等多重利空夹击的背景下，今年来水泥企业的日子并不好过。

一个最新的例证是，8月5日晚间，山水水泥（00691）发布中报，2022年上半年公司实现收入101.32亿元（人民币，单位下同），同比下降2.5%；归母净利润4.77亿元，较去年同期骤降60.4%。

盈利遭遇“腰斩”，与此同时山水水泥的股价走势也显出疲态。

智通财经APP注意到，自今年4月开始，山水水泥的月K线已连续四个月收阴线。另外，从换手率来看，山水水泥的交投表现清淡，近几个月的月度换手率均不足0.1%，市场热度可谓已降至“冰点”。

盈利遭遇上下游夹击

山水水泥业务单一，公司专注于生产和销售水泥、熟料及混凝土。地域来看，公司业务分布于山东、山西、新疆以及东北地区。

拆分结构来看，水泥是公司的收入支柱。2022年上半年，山水水泥通过销售水泥实现收入83.28亿元，占收入比重的82.2%，规模同比下滑1.6%。

同期，山水水泥的熟料、混凝土业务分别实现收入8.87亿元、6.58亿元，占比为8.8%、6.5%，同比增幅分别为-15.9%、11.3%。此外，公司销售其他产品实现收入2.58亿元，占比2.5%，规模同比下降9.6%。

核心业务水泥、熟料的收入均见收缩，但这或许并不在预期以外。宏观视角来看，今年上半年国内经济发展面临需求收缩、供给冲击和预期转弱三重压力。

而在上述背景下，全国水泥市场整体呈现“需求收缩、库存上升、价格探底、成本高位、效益下滑”的运行特征。水泥行业的疲软，亦可从相关数据中得到印证。根据国家统计局数据，今年上半年我国累计水泥产量为9.77亿吨，同比下降15%，产量创11年新低，产量增速更是创下本世纪最低值。

分季度来看，Q2水泥行业更是出现了“旺季不旺”的尴尬局面。彼时，受疫情多点散发、房地产工程项目资金不足、道路运输不畅等多重不利因素影响，水泥产量继续向下寻底，4、5月单月水泥产量同比增速分别为-18.9%、-17%，为历史同期最低水平。

在重重压力之下，H1山水水泥的水泥产能为9679万吨、熟料产能5047万吨；同期，水泥、熟料的销量合计为2384.85万吨，同比缩水了18.2%。

诚如前文所述，相比于收入情况，山水水泥在盈利端的压力显然更大。一方面，受原材料成本、煤炭价格以及电力成本上涨影响，公司营业成本显著上升，H1山水水泥的销售成本达到78.27亿元，同比上涨5.8%。

另一方面，报告期内山水水泥错峰停产的天数同比增加，亦导致公司停产损失加大。根据财报，H1公司非高峰停产期间产生的费用为5.96亿元，而上一年度同期仅为5.17亿元，增幅高达15.3%。

上下游夹击的背景下，H1山水水泥的盈利能力承压显著，当期毛利率降至22.7%，而上年同期则为28.8%。与此同时，公司的归母净利润亦遭遇“腰斩”，仅为4.77亿元。

基本面有望边际修复

往者已不可谏，但今年H2水泥或许会出现行业基本面边际修复的情况。若真如此，则相关标的的业绩有望环比改善，同时板块情绪也会回暖。

据智通财经APP观察，中短期来看，行业的积极因子主要可归纳为三个方面：首先是政策端，最近一周宏观政策针对扩大有效投资密集发力，如发改委召开2次会议、发布2份文件，反复明确有效投资对稳经济的关键作用，并从协调机制、前期工作等多方面保证重点领域重点项目的实施推进。

宏观层面对于基建的支持亦可以从数据上得到印证，据悉，今年前7个月地方债发行规模为5.66万亿元，其中，新增专项债发行规模3.45万亿元。另据相关媒体不完全统计，7月全国合计开工重大项目3876个，投资总额达到2.39万亿。在政策加码的背景下，水泥基建端的需求恢复仍可期待。

其次，价格层面，近期水泥价格的变化亦趋于正面。根据天风证券研报，8月第一周全国水泥价格423元/吨，周环比高1.1元/吨，年同比低4.7元/吨。8月初，受持续大范围高温天气和资金短缺影响，国内水泥市场需求环比呈现弱复苏态势；供给侧，水泥企业继续开展错峰生产，供给继续收缩，支撑价格小幅上行。

最后，从时间上看，Q2、Q3属于水泥需求的传统旺季。尽管今年Q2受多重因素影响，水泥“旺季不旺”，但后续考虑到疫情缓和后基建实物工作量加速落地，以及前期停建、缓建项目进入赶进度阶段，叠加政策端的加码，预计今年Q3或会迎来全年水泥需求的高峰。

行业存在边际改善的可能性，不过从投资者的角度来看，水泥行业的值博率或许仍然不高。一方面，在全球大通胀的背景下，上游原材料价格或继续维持高位震荡，同时长期资本开支的不足亦使得煤炭价格易涨难跌，因此水泥成本端的压力恐难消减；另一方面，下游需求的恢复程度及持续时间均存在较大不确定性，在此背景下投资者做多的意愿也料将受到压制。

身处期间，山水水泥恐怕亦难有趋势性行情。更不消说该股今年来成交尤其清淡，在缺乏资金关注的背景下，公司的股价走势或不容乐观。