美股新股解读|收缩业务战线降本增效，筑梦之星(BDS.US)亏损缩减能否获市场认可?

共享办公作为新兴办公模式，正被大众接受并在市场中快速渗透。据弗若斯特沙利文数据显示，就市场规模而言，中国共享办公行业的空间从2015年的32.8亿元增至2020年的306.4亿元，年复合增速高达56.3%，这其中也孕育出了一批诸如优客工场(UK.US)、筑梦之星等在内的优秀企业。

但从二级市场来看，投资者对共享办公运营商的兴趣可谓是近乎于无，比如优客工场赴美IPO几经波折，最终选择借道SPAC模式曲线上市;上市首日该公司总市值为6.18亿美元，但截至目前，其市值仅有2600万美元，仅剩了零头。

若说优客工场的例子不具代表性，那可以再看看共享办公巨头WeWork(WE.US)。该公司2019年第一次申请上市时的估值高达470亿美元，但它的IPO路途同样不平坦，最后也是通过SPAC模式于2021年10月21日曲线上市，挂牌首日市值为79.21亿美元，两年时间，估值大幅缩水。且截至目前，WeWork的市值已跌破30亿美元。

优客工场、WeWork上市后的表现让仍在IPO路上的筑梦之星压力山大。智通财经APP了解到，筑梦之星于2021年2月25日首次向SEC递交了招股说明书，在此后的一年半中，公司前后共9次对招股书进行了更新，最近的一次，是在9月14日。

据招股书显示，筑梦之星计划在此次IPO中发行460万股普通股(超额配授权未行使)，每股价格为5-6美元，欲募集资金2300万至2760万美元。其中约40%的资金将用于公司空间和服务的扩展，约35%将用于潜在的战略收购和投资，剩余的25%用于一般公司用途。

出租率高于行业平均水平

作为快速发展的综合共享办公服务商，筑梦之星已于市场中获领先地位。据弗若斯特沙利文数据显示，截至2021年12月31日时，该公司已成功构建了遍布中国29个城市的46个联合公办空间所组成的网络;若按覆盖城市的数量来看，筑梦之星位列行业第二位，若按运营的办公空间数量来看，则位列行业第五位。

筑梦之星的办公空间主要分为两个类型：其一是常规共享办公空间;其二是企业孵化和加速项目共享办公空间。截至2021年12月31日，公司共有46个空间，为约1731家企业客户和485家非企业客户提供服务。其中共有26个空间具有企业孵化和加速项目，该等项目覆盖客户1101名。

为吸引更多客户加入该项目，筑梦之星目前免费向客户提供企业孵化和加速服务，因此此类服务并不额外收费，相关的收入来自工作场所的租赁和政府补贴。

从运营指标上看，由于疫情的影响，2021年筑梦之星的大部分指标均呈下滑趋势，除覆盖城市数量增加1个外，办公空间下降3个至46，工位数量下降14%至36246个，客户数量下降7%至2216个，出租率从81%下滑至73%。

但筑梦之星的出租率整体高于行业平均水平。据弗若斯特沙利文数据显示，2020年时，中国所有共享办公空间的平均出租率约为61%，而筑梦之星同期为81%，公司经营水平高于行业平均。

从客户所处行业的类别来看，商业服务行业的占比为41.3%，批发、信息技术、软件开发、其他行业的占比分别为8.7%、8.6%、7%、34%，客户整体行业分布相对分散。且从结构来看，2021年时，大型客户占比18.66%，中小企业占比72.93%，初创客户占比17.58%。中小企业与初创客户占比高达90%。

收缩业务战线实现“降本增效”

资本市场对共享办公企业“冷眼”的背后，与该行业的玩家在重资产运营下的持续亏损有直接关系，这也在筑梦之星的财报中有所体现。

2021年时，疫情影响虽有所减弱，但宏观经济的疲软导致企业扩张需求收缩，这对筑梦之星业务的开展仍构成了较大挑战。为改变不利局势，公司采取了多方位的举措，其一是通过调升部分城市项目的租赁价格从而实现了整体收入的增长。

由于筑梦之星的收入主要来源于工作空间的出租和服务，该业务的占比高达97%，因此上调租赁价格可明显的带动公司收入增长。虽然2021年筑梦之星的客户数量、出租率等指标均下滑，但通过调价，公司总收入增长12%至3879万美元。

于此同时，筑梦之星落实了“降本增效”策略。2021年时，公司的收入成本占比降至101%，而2020年时高达121%;且期内总运营费用也从2020年的43%降至33%，进一步提升了运营效率。

但即使基于调价带动收入增长以及“降本增效”的落实，筑梦之星仍是处于亏损状态，仅是亏损额度从2020年的2000万美元缩减至983.86万美元。

若再结合出租率以及工位数量的变化可以看到，筑梦之星2020年的出租率、工位数量更高，但亏损额度却明显高于2021年，这说明“降本增效”的实现从另一个角度而言是以牺牲扩张为代价的。

且从资产负债表上也能看出共享办公商业模式的弊端。据招股书显示，筑梦之星2021年的总资产为8279.69万美元，总负债为1.26亿美元，资产负债率高达151.8%;且流动资产为683.29万美元，流动负债为4328.85万美元，即使剔除客户预付款约500万美元，流动负债仍高达3828.85万美元，流动比率仅0.178，资金流动十分紧张。

高负债、盈利困难背后的逻辑揭秘

事实上，高负债、盈利困难是共享办公服务商的共同特征，亦是相关企业不被资本市场欢迎的主要原因，之所以呈现出这样的行业特色，主要有以下两个方面的因素，其一是共享办公作为重资产行业，房屋租赁成本相对刚性、难以缩减且占比较高，因此规模效应近乎于无，所以随着规模的扩大，房屋租赁成本规模亦会同步扩张，从而呈现出了越扩张越亏损的财务特征。

其二，收入模式单一，不利于变现效率的提升。目前的共享办公服务商，虽然手握上千家的客户资源，但收入的主要部分仍是房屋租赁收入，变现模式缺乏，不能将已投入的成本以多元化的方式扩大变现。

此外，共享办公行业竞争剧烈也是对市场玩家的一大考验。据弗若斯特沙利文数据显示，若以收入计算，2020年中国共享办公市场前10名玩家的总市场份额为15.9%，其中第一至第十名的市场份额在0.8%至3.2%之间。而筑梦之星2020年的市场份额为0.7%，这就意味着公司的排名已在10名开外。

弗若斯特沙利文预计，我国共享办公的市场规模有望从2020年的306.4亿元增至2025年的1138亿元，年复合增速高达30%。但基于共享办公商业模式的特征以及竞争剧烈且高度分散的行业现状来看，市场向集资能力较强的头部玩家集中将是大势所趋。

对筑梦之星而言，上市虽能缓解公司短期内的资金压力，但将来发展的路上仍充满挑战，公司能否抓住未来三年的行业机遇期而实现快速崛起仍有待继续观察。