长江证券：存在确定性利好，保险NBV从高增长走向稳增长

智通财经APP获悉，长江证券发表最新研报，维持保险行业“推荐”评级，推荐中国平安、新华保险。长江证券认为，从行业短期来看，保险业依然存在确定性利好兑现，关注利润上行改善和税延养老政策落地催化;从中期来看，重视行业新单结构优化、NBV稳定增长预期带来的行业估值中枢提升。

情景假设下NBV增长平稳

从趋势来看，2017-2019年将是NBV从高增速向稳增速过渡阶段，期间伴随的是新单结构中保障型保费占比逐步提升至50%和NBV贡献提升至70%。考虑134号文实施临近，市场对2018年NBV增速多有疑虑。

长江证券在不同基数和不同新单增长情景下预期2018年NBV中性增长幅度位于7%-15%，高增速位于20%-30%;而2019年NBV增速将稳定在25%左右。2018年中性假设下新单保费中保障型保费占比将从20%-40%大幅提升至30%-50%区间，保障型保费NBV贡献将从35%-60%提升至50%-70%，2019年结构优化有望持续提升。保障类保费稳定性优于非保障类业务，行业新单保费和NBV增长将从高增长向稳增长过渡。

长江证券假设情景包括：当前新单保费结构为20%-80%和40%-60%两种情形，新单利润率参照当前保障类保费75%、非保障类保费30%的假设。

核心结论：

1、NBV保持正增长是基础，增长区间在7%-15%左右;当前保费结构越好，2018年NBV增长越稳定有效;

2、保费结构优化、新单利润率提升以及保障类保费NBV贡献提升是重要的变化，将会增强新单保费和NBV增长稳定性预期。

利率上行传导或将启动

四家公司净投资收益率4.7%~5.1%，相较于2016年中期均无明显提升;太保净投资收益率有所改善主要是受益于基金分红策略，剔除基金分红策略，固收类资产收益率略有所下滑。考虑到上半年5年期国债利率上行70bp，大部分固收品种收益率上行幅度在100bp区间;同时2016年下半年部分险企把握好利率上行窗口加大非标类资产配置，预期险企净投资收益率有望逐步改善。

年初市场比较担心因为债券价格下行对于保险公司债券投资的影响，目前来看这一影响在逐步消化。

从财务逻辑来看，保险公司仅可供出售债券价格受公允价格变动影响较大，从数据分析来看，太保和国寿受到的影响略大，数据基本上呈现了这一特征，截止2017年二季度末，国寿、平安、太保和新华利润表中的其他综合收益规模分别为-3.88亿元、99.27亿元、-4.26亿元和8.24亿元，国寿和太保有少量浮亏。上半年债券价格的下跌和股票的盈余相互有所抵消。

从变动趋势来看，账面浮亏整体是呈现改善趋势，2017年二季度国寿、平安、太保和新华的其他综合损益分别为+2.71、+36.16、+6.07、+1.78亿元，主要受二季度股债市回暖影响。

累积浮盈表现有所分化，整体来看浮盈依然处于改善趋势。2016年末国寿、平安、太保和新华累积浮盈分别为39.93、282.88、35.45、17.45亿元，占净资产比重分别为1.2%、6.0%、2.2%和2.5%，占比较年初变化有一定差异，国寿和新华提升1.8和1.2个百分点，平安和太保占比下降0.1和0.3个百分点。随着权益市场走势稳定，利率走势振幅收窄，险企浮盈也将保持平稳，未来减值压力可控。

准备金压力改善明晰

责任准备金评估利率下行趋势放缓，预计将在今年四季度开始转向。根据750日国债收益率移动平均的走势，长江证券假设以3.5%的收益率水平进行预测，则评估利率大约在2017年四季度开始反转，届时险企长达两年多的准备金计提压力将明显缓解，进而逐步开始推动利润改善。

从实际多提准备金规模来看，去年下半年计提规模较大，预计下半年利润同比将有较大改善;上半年多提准备金占归属净利润的比例较大，国寿占比超过100%，新华和太保在60%以上，接下来的利润改善弹性较大。

税延养老方案渐行渐近

历经8年，税延养老概念迎实际发展契机。2017年7月国务院办公厅印发《关于加快发展商业养老保险的若干意见》，明确税延养老12月底前启动试点，对于此次实际性的推动政策，保监会表示已在监管制度、产品条款、信息系统等领域做好准备，并持续推动政策方案的制定，税延养老政策推出迎来新机遇，预期税延养老渐行渐近。

投资策略及建议

长江证券维持保险行业推荐评级。行业短期来看，依然存在确定性利好兑现，关注利润上行改善和税延养老政策落地催化;从中期来看，重视行业新单结构优化、NBV稳定增长预期带来的行业估值中枢提升，个股推荐：中国平安、新华保险。