兖矿能源(01171)：业绩高增股价下探，“黑金”行情失灵

“黑金”行情下，兖矿能源(01171)Q3业绩再度实现翻倍增长。

据业绩预告披露，2022年前三季度，兖矿能源预计实现净利润约271亿元，同比增加约135%;扣非净利润约267亿元，同比增加约127%。

拉长时间线来看，不难发现，自2021年煤价因供需紧平衡开启上涨行情以来，兖矿能源业绩便走入了高增长通道——2021年和2022年上半年，该公司实现营收分别为1086.16亿元、752.75亿元，分别同比增长57.13%、76.4%;实现归属母公司净利润分别为169.41亿、184.54亿元，分别同比增长168.15%、193.95%。

而将目光聚焦到股价表现上，2021年初以来，兖矿能源股价便跟随高增长的业绩强势走高，不到2年股价翻了8.5倍。不过，自9月6日到达股价高点(36.5港元)之后，兖矿能源H股近两个月股价有所回落，30个交易日累跌近30%，目前报于25.8港元(10月20日收盘)。

从不到2年股价翻了8.5倍到30个交易日累跌近30%，难道“黑金”行情对兖矿能源不管用了?

量跌价涨 高位运行的煤价是关键

据了解，兖矿能源是一家位于中国的以煤炭、煤化工为基础的国际性综合能源公司，也是中国华东地区最大煤炭生产商。目前公司拥有山东、陕蒙、澳大利亚三大矿区，整体权益产能1.59亿吨，并且拥有包括营盘壕、石拉乌苏煤矿、莫拉本、金鸡滩等六座产能过千万的煤矿，具备一定规模优势。

今年前三季度，在产能周期推动下，叠加地缘政治及极端天气带来的能源危机影响，海内外煤价高涨，进而也带动了公司兖矿能源业绩大幅上涨——2022前三季度预计净利润同比增加135%。

结合产能表现来看，不难发现，兖矿能源这一次业绩增长，依旧是“价”的贡献较大。

据最新运营数据披露，2022年前三季度，兖矿能源的商品煤产量为7657万吨，同比下滑1.55%商品煤销量为7872万吨，同比增长1.98%，其中自产煤销量为6929万吨，同比仅增长0.34%。这也就是说，今年前三季度，该公司净利润仍能维持高增长，“量”的贡献不大，“价”的贡献较大。

(图片来源：兖矿能源公告)

这一结论，也在兖矿能源的业绩预告中有所验证。对于业绩的增长，该公司表示：“主要是由于2022年前三季度，受境内外能源价格上涨影响，本公司主要产品价格维持高位;本公司持续推进精益管理，对冲成本费用上涨影响，公司业绩大幅提升。”

而结合近一两年的煤价趋势来看，不难发现，兖矿能源业绩能够持续增长的确与“供弱需强”带来的煤价高位运行不无关系。

2021年，全国原煤产量稳步增长但增速低于下游需求增速，煤炭供需处于紧平衡状态，煤炭价格整体呈上升趋势并于2021年10月达到历史高位——譬如，10月22日中国沿海电煤采购价格指数(CECI沿海指数)5500规格品报收于1528元/吨，而动力煤期货10月19日更是一度冲高至1982元/吨，而这也使得煤炭行业盈利水平整体大幅提升。

2022年以来，受益于上年保供期间新增产能的逐步释放，全国原煤产量同比增加明显，下游钢铁和建材行业对煤炭的需求支撑有所减弱，但由于2021年煤炭行业缺口较大，煤炭供需仍处于紧平衡状态，加之政策对煤炭价格控制较为严格，煤炭价格延续了2021年末以来的高位运行态势，煤炭行业盈利规模较上年同期显著提升。

举例而言，动力煤方面，截至2022年Q3,秦皇岛港Q5500现货均价1228元/吨，同比上涨8.1%;长协均价719元/吨，同比上涨9.3%。焦煤方面，截至2022年Q3，京唐港主焦煤库提价均价2600元/吨，虽然同比下降17.5%，但仍维持高位运行。

(数据来源：国盛证券)

在这其中，由于兖矿能源旗下控股子公司兖煤澳洲定价机制具备“高弹性”特点，这也就为其业绩上涨开拓了更大空间。

智通财经APP了解到，兖煤澳洲是兖矿能源在澳洲持有的核心煤炭资产(持股 62.26%)，资源储量丰富， 产能规模较大，定价机制灵活。兖澳动力煤定价机制主要参照 API5 价格指数和纽卡斯尔指数。低热值动力煤以 API5 进行定价，而剩余少部分高热值煤使用纽卡斯尔定价;冶金煤按照基准价或现货价进行定价，也具备一定弹性，高弹性定价机制为兖澳售价开拓上升空间。

2022 年3月以来，俄乌冲突后海外煤炭需求上涨拉动煤价，兖澳煤炭售价大幅上升。2022H1 煤炭总体平均售价为 314 澳元/吨(+234%)，其中动力煤平均售价为 298 澳元/吨(+235%)，冶金煤平均售价为 402 澳元/吨(+230%)。

鉴于此，不难看出，持续高位运行的煤价才是兖矿能源业绩持续增长的关键因素。

双轮驱动 煤化工业务成新增长引擎

拆分业务结构来看，兖矿能源的主营业务包括煤炭业务、煤化工业务及电力业务这几个部分。其中，煤炭业务收入为公司的核心收入，营收占比高达80%以上，而煤化工业务则为该公司的新增长引擎，上半年营收占比达15.90%。

具体而言，目前兖矿能源煤化工业务主要由鄂尔多斯能化、榆林能化、鲁南化工以及未来能源运营。另外，该公司的化工品产能总规模已经跻身全国前列——目前具备 746 万吨/年(权益口径)化工品生产能力，其甲醇权益产能 240 万吨/年，乙二醇权益产能 40 万吨/年，醋酸权益产能 100 万吨/年、醋酸乙酯权益产能 38 万吨/年，丁醇权益产能 15 万吨/年、合成氨权益产能 24 万吨/年、聚甲醛权益产能 8 万吨/年以及 74 万吨煤制油和 7 万吨/年费托蜡生产能力(权益口径)。

除上述化工品以外，公司仍有 80 万吨/年聚甲氧基二甲醚(DMMn)和 80 万吨/年甲醇处于在建状态，2021 年年报显示，榆林甲醇厂二期工程(涉及 80 万吨/年甲醇以及 50 万吨/年 DMMn)进度已经达到 99%，项目已基本完工，剩余部分收尾工程，预计 2022 年将有产量贡献。

据最新运营数据披露，2022年前三季度，煤化工业务板块中，除了醋酸、醋酸乙酯产销量有所下滑之外，兖矿能源的甲醇、乙二醇、聚甲醛等细分业务产销量均呈增长之势。其中，尤以甲醇增长最甚：期内，甲醇产量为242.46万吨，同比增长24.97%，销量为184.50万吨，同比增长33.11%。

而将时间线再往前拨，今年上半年，兖矿能源化工产品销量291.5万吨，同比增长8.5%，销售收入119.7亿元，同比增长18.6%。

而深究兖矿能源煤化工业务保持持续增长的原因发现，与不断走高的高油价不无关联。

智通财经APP了解到，煤化工产成品与石油化工具有较高的重合性，因此价格波动与油价高度相关。2021 年以来，海外经济复苏带动油价回升，2022 年 OPEC 坚持温和供给，同时闲置产能较少，未来增产空间有限，叠加俄乌冲突加速了油价上涨的局面，EIA 短期能源展望报告称，预计 2022 年布伦特原油价格为 107.37 美元/桶;较 2021 年的 71.04 美元/桶上涨 51%。

(图片来源：民生证券)

更进一步来看，在油价仍在攀升的背景下，煤化工的经济效益大幅凸显，兖矿能源主要化工品甲醇、醋酸、乙二醇价格均处于近年以来较高水平。同时，由于煤价上升，大部分独立煤化工成本攀升明显，业绩弹性被成本侵蚀，公司自有煤炭资源丰富，化工项目配套煤矿在成本端将保障业绩弹性，原料煤成本将为公司进一步打开盈利空间。

小结

回看兖矿能源，煤炭价格的持续攀升及化工行业的高景气，促使公司近年来业绩步步走高。

展望后市，煤炭行业及化工行业的景气度或有所下行——煤炭方面，持续上涨的行情或许不复以往。其中，华泰证券指出，在2023年海外衰退对需求产生破坏以及2024年新能源装机强劲增长对传统能源形成增量替代的背景下，煤炭供应最紧张的时候或已经过去，动力煤价格中枢预计将逐步下移。化工方面，8月底以来国际油价呈现下行走势，主要是海外市场担心经济衰退和通胀的影响，而在后续宏观利空及美国施压之下，油价承压回落之势或仍将持续，进而也将带动化工行业景气度有所下行。

此发展背景下，亦为兖矿能源在二级市场的走势蒙上了一层“阴影”。同时，由于该公司股价前期受益于高位运行的煤价及高景气度的化工行业猛涨约8.5倍，现如今，在发展之势不确定之际，股价回落似乎也是情理之中的事。