国泰君安：满库入冬 欧洲能源危机解除了吗?

智通财经APP获悉，国泰君安发布研究报告称，欧洲天然气能够实现接近满库入冬，但是冬季后，过去两个月的乐观因素即将出现扭转。近期俄罗斯的最后一条主要管道也接近断供，美国天然气持续低库存压力下，其LNG出口在近几个月有退坡趋势，后续欧洲库存将进入加速去化的阶段，预计在2023年初再次降至历史同期最低水位。长期看，本轮能源危机的本质是市场份额的掠夺，当前欧洲能源变局下的危机只是开端并非结束。

国泰君安主要观点如下：

1)近期欧洲出现“负气价”的根源是储气率接近临界点。

近期欧洲天然气TTF next hour现货价格两个月内从302欧元/兆瓦时暴跌至10欧元/兆瓦时，甚至在交易日内曾出现过“负气价”的情况。其原因类似 “倒牛奶现象”，具体来说：无论是管道气还是邮轮运输的LNG，其仓储成本都非常高昂，因此当天然气售价无法覆盖其成本时，厂商将面临越卖越亏，且储存时间越长越亏的局面，同时目前多国的库存容量已经到达极限，仓储难度加剧，因此存在厂商愿意以极低价甚至负价交割的情况。

2)为何俄气断供背景下，欧洲能够顺利累库？

首先，俄气虽然退坡但依然存在贡献，年初以来，俄气对于欧洲的供应持续退坡，这一趋势在近三个月明显加速，目前北溪1号已经连续断供3个月，且北溪2号已经被炸，仅Velke Kapusany管道存在小幅供应;其次，美国的LNG带来了持续增量，年初俄乌冲突开始没多久，美国就与欧盟签署能源合作协议，承诺在2022年给欧盟额外15bcm的LNG增量，目前欧盟LNG增量基本来自于美国的贡献，填补了约八成的俄气空缺;最后，欧洲积极在需求端采取能源替代(重启煤电、加速制氢、挖掘生物质能)，天然气需求降至近几年最低点，叠加过去几个月处于天然气需求淡季，库存才得以回补。

3)过去两个月的乐观因素即将出现扭转：

11月初，俄罗斯的最后一条主要管道也接近断供，此外，美国天然气持续的低库存压力下，其LNG出口在近几个月有边际退坡的趋势。进入欧洲的需求旺季(11月至次年3月)，接下来5个月的天然气需求占全年56%(约320bcm)，若俄气持续全面断供，那么带来的缺口大概有80bcm，即使缩减15%的需求(48bcm)，仍然存在32bcm的缺口，其中美国LNG的增量最多可以弥补10bcm，剩余的缺口只能通过加速去库来补足，意味着后续欧洲库存将进入加速去化阶段，预计在2023年初再次降至历史同期最低水位，老能源价格在冬季将再次冲高;

4)长期看，能源危机本质是市场掠夺，当前只是开端并非结束。

美国和俄罗斯是全球最大的天然气生产商，产量占全球40%，美国的需求方相对分散，包括北美、亚洲、欧洲、中南美等地，主要产品以LNG为主;俄气的买家主要集中在欧洲和少数亚洲国家，管道气是其主要供应方式，对欧管道气供应占其出口约七成。从趋势来看，近几年美国天然气生产在加速攀升，同时碳中和背景下天然气由于其清洁性又是老能源中唯一的增量能源，因此美国扩张天然气市场的需求十分迫切，其对于俄欧之间的能源贸易干预可能成为常态。当前的能源危机只是开端，并非结束，当本轮库存消耗殆尽，欧洲如何再次进行补库?这是留给欧洲的长期命题，长期能源价格中枢上移是老能源成为稀缺物资的必然结果。