国泰君安:2022年需求端压力测试已经结束 老能源盈利中枢上移已成定局

经济修复预期的上行将给煤炭盈利带来新的边际增量,不应忽视2023年老能源的景气周期。

智通财经APP获悉,国泰君安发布研究报告称,2022年需求端压力测试已经结束,老能源盈利中枢上移已成定局。老能源经受住了考验,即使在11月的需求最低点,煤炭依然能够维持两倍于疫情前的高盈利。反而在2023年随着线下活动的加速修复,秦皇岛的港口煤炭吞吐量已经来到了近几年的同期最高点,未来无论是地产链的修复还是冬季电煤需求的提升,经济修复预期的上行将给煤炭盈利带来新的边际增量,不应忽视2023年老能源的景气周期。

国泰君安主要观点如下:

老能源产能利用率维持历史高位,国内产能瓶颈依然存在,短期释放空间十分有限。

该行在前期提出一个重要观点:长期低资本开支决定2~3年内产能上限是硬约束。也就意味着,即使我国在近两年大幅提升煤矿资本开支,但是远水解不了近渴,当前的低产能环境将延续2~3年。产能利用率的数据可以与之印证,即使在当前疫情制约下的弱需求环境,Q3的煤炭产能利用率依然达到了75%的历史高位。再往后看,双碳目标导向下,煤矿大规模扩产的可能性很低,未来供给侧的冗余度并不高。

全球煤炭供给紧俏格局不变,国际煤价高位震荡。

近期随着海外进入衰退期,能源价格出现回调,但该行发现,国际煤价依然位于高位—纽卡斯尔NEWC动力煤现货价将近3000元/吨,而我国当前煤价仅不到1000元/吨。显然,煤炭供给端的脆弱性在衰退环境下依然没有明显缓解,原因有二:一是由于我国是全球最大的煤炭生产国,却不外供,反而近期还提升了煤炭进口;二是由于煤炭具有比价优势(即:单位热量的价格低于天然气和原油),因此能源危机导致欧盟积极重启煤电,煤炭需求存在韧性。

地缘局势本质上是资源国在争取定价权,“灰犀牛”并没有远去,警惕能源危机重燃。

资源紧缺的阶段往往会发生资源战争,本质上是由于资源国有通过供给定价推升资源品价格的诉求。资源国的国运就系在资源品的价格上,2001~2010年间,CRB价格指数年均上涨了8.0%,主要的资源国GDP年均变化如下:俄罗斯(+12.4%)、澳大利亚(+13.1%)、沙特(+19.5%)、南非(+13.3%);而在2011~2020年间,CRB指数年均下跌了3.5%,相应的:俄罗斯(+0.5%)、澳大利亚(-0.6%)、沙特(-3.5%)、南非(-3.4%)。从这个维度,该行不难看出俄乌冲突以及能源博弈的本质—为了摆脱过去十年经济停滞的困境,资源品库存底部是资源国抬升资源品价格中枢的最好时机,地缘摩擦只是表象。了解资源国的诉求,也就理解了地缘风险的“灰犀牛”并未远去。

逆全球化背景下能源安全将被进一步认知,通过提升进口来缓解供应压力的方式概率不大。

我国煤炭相对自主可控,油气的进口依赖度非常高,其中原油72.1%、天然气45.5%,意味着在全球能源不确定性持续的环境下,我国能源安全将面临挑战,这也注定我国大概率不会通过提升进口来缓解供应压力,该行看到2022年我国能源进口全线下滑,截至目前,煤油气进口累计同比分别为-10.1%、-1.4%、-9.7%。往后看,该行认为逆全球化背景下能源外供偏弱的长期趋势不变。

2022年需求端压力测试已经结束,老能源盈利中枢上移已成定局。

本质上,2022年的疫情环境给老能源提供了一个很好的压力测试—类衰退的需求环境下高盈利是否能持续?事实证明,老能源经受住了考验,即使在11月的需求最低点,煤炭依然能够维持两倍于疫情前的高盈利。反而在2023年随着线下活动的加速修复,秦皇岛的港口煤炭吞吐量已经来到了近几年的同期最高点,未来随着疫情缓解,春季复工的开启,无论是地产链修复还是冬季电煤需求的提升,都将给煤炭盈利带来新的边际增量,不应忽视2023年老能源的景气周期。

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