兴业策略：谁在买入谁在流出 后续市场资金面将如何演绎？

引言：年初以来A股市场整体迎来修复，外资单月流入超1400亿元，成为近期最主要的增量资金。相比之下，内资流入的幅度相对偏缓，市场对于内资最新动向的关注度有所提升，对于内资何时有望接力外资、增量入市的企盼也有所升温。本报告梳理了A股市场近期公募、私募、险资、两融、产业资本这五类内资的最新动向，并对后续资金面进行展望，供投资者参考。

一、外资大幅流入下，哪些内资在买入，哪些在流出？

北上资金节后继续大幅流入，成为近期最主要增量资金

北上资金1月大幅流入超1400亿元，成为近期最主要增量资金。11月中旬以来，北上资金大幅回流A股市场，成为近期最主要的增量资金来源。年初以来，随着国内政策宽松持续加码、疫情高峰回落、居民生活逐步正常化，北上资金对于国内经济复苏的预期继续升温，增配A股市场的步伐也进一步提速。1月净流入共计1412.9亿元，创历史单月流入新高。在内资整体流入相对有限的环境下，北上资金近期大幅流入为A股市场贡献了重要的增量资金。(外资深度分析详见《百页外资研究笔记》)

北上资金节后继续大幅流入，但内资增量入市的信号尚未明确。春节假期结束后的两个交易日内，北向资金流入斜率进一步抬升，共计流入近300亿，但内资增量入市的信号尚未明确。因此，投资者普遍关心近期哪些内资在买入，哪些内资在流出。

近期哪些内资在买入，哪些内资在流出?

我们跟踪了近期公募、私募、险资、两融、产业资本这五类主要的内资流向。

公募基金：发行尚未明显回暖，赎回压力或迎来阶段性增强。从偏股基金(股票型+混合型)的口径来看，虽然1月以来A股市场明显回升，但发行端尚未回暖。老基金申赎方面，12月偏股老基金净申购规模大幅转正，达到1467亿份，创下2021年3月以来新高，也成为12月公募基金增量入市的重要驱动。但行至1月，随着基金收益率进一步回暖，老基金赎回压力阶段性增强。根据Choice数据显示，1月基金申赎比多处于1以下(代表赎回压力较大)。同时从历史上看，市场从大级别底部回升的初期，老基金赎回压力往往阶段性增强。以2019年为例，尽管市场于2018年底已逐渐企稳，但老基金于2019年1-4月遭遇大幅赎回，因此公募基金在2019一季度、乃至上半年贡献的增量资金较少。

私募基金：1月仓位逐步回升。去年11月市场回暖以来，私募基金的风险偏好并未明显回暖，仓位甚至一度逆势回落。不过，年初以来私募仓位逐步企稳回升。从股票私募多头仓位变动(估算)上看，截至今年1月20日，股票私募多头的仓位比例较去年年底回升1.19pct至67.30%，处于三年滚动20.0%的较低水平。因此，预计私募基金1月以来为市场带来一定增量资金，并非近期流出项。

保险资金：当前仓位处于历史中等偏低位置，11月以来流入较多。去年11月以来保险资金仓位明显抬升，截至12月底仓位已回升至12.71%，处于2016年以来44.5%的历史分位，仍处于中等偏低位置。在股债性价比较高、经济复苏预期持续升温的当下，保险资金近期配置权益资产的意愿迎来提升。

两融资金：春节前有所流出，但节后两天大幅回流。1月两融净流入123亿元，较12月多流入318亿元。虽然由于节前效应等因素影响，12月中旬至春节前两融资金整体流出，但春节后两个交易日内(1月30日至31日)，两融净买入共超270亿元，驱动两融月内净流入转正。因此，虽然两融资金春节前带来一定流出压力，但1月中旬以来流出斜率明显趋缓，同时节后已大幅回流。

产业资本：净减持规模1月环比回落，但仍带来一定资金流出压力。1月产业资本净减持325亿元，净减持规模环比回落172亿元，净减持绝对数值处于2020年以来30.5%分位的中等偏低水平。不过由于1月交易日较少，产业资本减持带来的流出压力预计并未明显回落。

综合五类内资来看，偏股基金发行端、私募基金、保险资金、两融资金预计是近期主要的内资流入项，而偏股老基金赎回、产业资本减持为市场带来一定流出压力。

二、后续来看，市场资金面将如何演绎？

近期海外风险偏好持续修复，我们认为外资的流入大概率将延续。一方面，美欧经济韧性仍存，美国四季度 GDP 初值超预期，缓解市场对于经济衰退的担忧。另一方面，美联储 2 月加息 25bp 落地，加息节奏如预期放缓，同时鲍威尔在会后提及“通胀放缓”，释放一定鸽派信号。后续来看，市场预计 3 月美联储大概率以加息 25bp 结束本轮加息周期，市场风险偏好修复下，外资的流入大概率将延续。根据我们的测算，保守估计外资今年将流入 3000 亿元，而考虑到资金回补、全球流动性由紧转松、中国资产优势重现，流入规模或有望达到 4000-5000 亿元超预期水平，成为 A 股市场今年最重要的增量资金来源之一(详见 20230118 报告《外资流入空间还有多大?》)。

随着市场回暖，内资机构也有望提供增量，与外资共振。1)历史经验上看，新基金成立份额与基金重仓股过去一季度收益率呈较强正相关。2022年11月以来市场迎来修复，公募基金的业绩表现也已在改善，预计后续基金发行也将回暖。2)与此同时，我们观察到随着近期市场修复，私募仓位略有回升，从去年底的66.11%回升至67.3%，整体仍处在历史低位。后续，私募基金存量仓位回升和发行回暖有望带来双重增量。3)险资方面，自2022年11月权益资产(股票+基金)头寸也已开始底部回升。因此，今年的A股将从去年的存量博弈、甚至缩量市场，重新回到增量市场。

此外，偏股基金赎回和产业资本减持的的压力后续也预计逐步缓解，当前不必过度担忧。一方面，同样是熊市之后的底部修复，2019年一季度尽管市场出现整体性的修复行情，基金仍然出现赎回压力，反而到19年4月指数接入震荡后，基金开始赎回压力缓解，到5月开始与发行回暖逐步形成共振，偏股基金入市规模迎来明显提升，当下与2019年较为类似，后续市场有望见证偏股基金增量入市的逐步发力;另一方面，2月开始A股市场限售解禁规模有望明显回落，减持带来的资金流出压力也有望逐步缓解。

风险提示：关注经济数据波动，政策超预期收紧，美联储超预期加息等。

本文选自微信公众号：尧望后势。作者：张启尧，程鲁尧。智通财经编辑：张计伟。