华西证券：2023年国内供增有限需求转暖 电解铝盈利有望迎来修复

智通财经APP获悉，华西证券发布研究报告称，目前我国电解铝产能已达4500万吨天花板，未来新增产能以置换为主，海外2023新增产能亦有限。展望2023年，随着国外经济增速下降和库存增加，铝材出口或从高位有所回落，但国内经济增长可期，多方面需求有望转暖，有望弥补出口减量，我国将成为拉动全球铝消费增长的主要力量。2023年氧化铝、火电成本、阳极等影响电解铝成本的主要因素均存在一定回调空间，全年原铝生产成本中枢有望下移，仍有望获得合理的利润空间，迎来盈利修复。

投资建议：A股受益标的包括：原料及电力自给率高，电池铝箔增长迅速的天山铝业(002532.SZ);拥有完整产业链的高端铝加工行业龙头南山铝业(600219.SH);产能产量成长性高，低碳优势显著的云铝股份(000807.SZ);综合实力位居全球铝行业前列，现有电解铝产能产量大的铝行业龙头中国铝业(601600.SH)。

华西证券主要观点如下：

海外铝土矿供应增长潜力大，上游铝土矿预计不会构成约束性因素

2022年，我国进口铝土矿约1.25亿吨，同比增长17%，进口依存度进一步提升至65%。展望2023年，整体上来看，当前国内国产铝土矿供应增量有限，氧化铝产能还在增长，未来进口依存度有望继续抬升。海外方面即使2023年印尼铝土矿开始禁止出口，但一方面我国企业已在印尼成功布局投建氧化铝厂，可就地利用原料;另一方面几内亚出口中国量继续快速增长、巴西铝土矿再次出口我国，共同弥补印尼的出口减量，禁矿出口的影响将进一步削弱。未来海外铝土矿供应方面还有较大的增长潜力，预计上游铝土矿供应不会构成约束性因素。

2023年氧化铝供应过剩格局将加剧，氧化铝价格或沿成本低位运行

2022年新增产能持续投放之下，我国氧化铝已呈现过剩格局，相较于国内4500万吨的电解铝产能天花板需求而言，当下氧化铝产能明显过剩。而展望未来，我国仍有较多新建氧化铝产能在路上，预计国内氧化铝产能过剩的格局将进一步加剧。海外方面，近年最大的氧化铝增量来自印尼，铝土矿禁令之下，除了2022年落地的中资氧化铝厂之外，未来印尼本土仍有8家氧化铝厂待投，共计增量在千万吨级别。

除此之外，印度Rachapalle项目在解决铝土矿问题之后也即将贡献增量，酒钢牙买加Alpart的扩产项目也正在进行中，远期则有几内亚氧化铝产能的计划投放。2022年氧化铝价格总体呈现逐步回落走势，而氧化铝成本则一路上涨，进入2022年9月底后行业开始出现亏损，且至今利润仍处于低位。展望2023年，国内氧化铝产能进一步投放，海外新增产能继续投放而电解铝厂的氧化铝需求阶段性减少，氧化铝过剩格局将加剧。预计未来氧化铝价格沿成本低位运行，价格或仍有下行空间。

2023年全球电解铝新增产能有限，有望获得合理的利润空间，迎来盈利修复

目前我国的电解铝产能已达4500万吨的电解铝产能天花板，新增产能空间极为有限。同时，主要产地山东、内蒙古、云南有显性或隐形的产能红线。展望未来，近年来新投项目呈现显著的产能置换特点，且多位于电力优势地区，而近年来水电资源丰富的地区频繁受到限电扰动，给电解铝供应带来较大的不稳定性。预计我国电解铝新增几无，且整体格局以置换为主。从而全球电解铝的增量主要看海外，海外2023年电解铝新增产能较为有限，在2024年及之后远期年份各企业规划较多增量，但投产节奏是否及预期仍有待观察。

整体而言，2023年国内及海外电解铝新增产能有限，欧洲电解铝减产产能目前仅少量恢复，且未来仍将面临电价波动带来的不确定性，同样国内电解铝运行产能仍可能受到来自电力方面的扰动。在供应增长有限的背景之下，展望2023年，随着国外经济增速下降和库存增加，铝材出口或从高位有所回落，但国内经济增长可期，有望弥补出口减量，预计将继续维持国内铝行业的平稳运行。2023年氧化铝、火电成本、阳极等影响电解铝成本的主要因素均存在一定回调空间，全年原铝生产成本中枢有望下移，电解铝类似2022年上半年高利润时代虽再难出现，但仍有望获得合理的利润空间，盈利有望迎来修复。

2022年全球铝消费量增速下滑，2023年我国有望成为全球铝消费增长主力

全球消费格局来看，中、美、欧电解铝消费占比达80%以上，中国是最重要的消费变量。2020-2021年，我国铝消费保持较快增长速度，虽然2022年我国面临经济下行压力，铝消费增速有所回落，但仍保持1.67%的消费增速。2020-2021年，全球铝消费增速亦保持较快增长，2020/2021年同比增速分别为4.01%、6.62%，2022年1-10月同比增速下滑明显，为0.03%。在2022年我国经济面临下行压力的背景下，我国铝及其制品出口量同比增长9.7%，是支撑国内铝行业平稳运行的重要增长极。

进入2023年，美国加息、欧美衰退、俄乌冲突、缺芯等因素叠加作用下，欧美铝消费量或进一步降温;而我国持续出台各项经济刺激政策，2023年我国经济有望走出正增长步伐消费，有望弥补出口减量，继续维持国内铝行业的平稳运行。国内最大的消费领域为地产，地产“三支箭”等政策令地产消费预期边际好转，“保交楼” 有望带动竣工端铝消费见底回升。铝合金在车身渗透率及新能源车渗透率二者的快速提升有望加速汽车用铝增长;光伏装机蓬勃发展，光伏铝边框以及铝支架同比有望继续上量;电网基建托底，特高压高增速有望带动铝需求;动力电池及储能电池扩张之下电池铝箔需求空间广阔，随着电池铝箔项目落地，电池箔产量增长放量带动铝需求。作为铝消费占比全球60%左右的国家，多方面需求有望转暖，我国将成为拉动全球铝消费增长的主要力量。

风险提示：1)电解铝产能投放超预期;2)传统及新能源需求不及预期。