海通证券：出入境客流恢复大势所趋 市内免税消费潜力有望释放

智通财经APP获悉，海通证券发布研究报告称，出入境客流的恢复是未来的趋势，被疫情阻断的市内免税店政策优化进程也有望重启并继续推进，市内免税是免税的重要部分，也有望成为吸引消费回流的重要渠道，中国中免(601888.SH)是国内免税龙头，综合实力强劲，已拥有相对完备的市内免税店体系，未来市内业务发展也有望为其带来收入和业绩增量;王府井(600859.SH)作为有税龙头，在政策的支持下，依靠自身强大的物业和品牌资源，也有望在市内渠道取得亮眼表现。

推荐：中国中免，王府井;建议关注：海汽集团(603069.SH)，海南发展(002163.SZ)。

海通证券主要观点如下：

市内免税政策改善空间大，政策风向积极。

市内免税店指将出境的外籍人士，及自国外返回后180日内的本国人士可光顾的位于市中心的旅游零售商店。对于国人而言，出境返回后市内免税店交易额度不得超过5000元(部分地区额度为8000元)，额度、购买时间和方式均受到一定限制;对于外国游客而言，市内免税店购物便利性有待提高。2020年以来，市内免税政策暖风频吹。22年4月25日《国务院办公厅关于进一步释放消费潜力促进消费持续恢复的意见》中提出：“完善市内免税店政策，规划建设一批中国特色市内免税店。”22年12月26日国家卫健委通知，23年1月8日起逐步恢复水路、陆路口岸客运出入境，有序恢复中国公民出境旅游。该行认为，随着出入境客流的恢复及积极的政策风向，市内免税消费潜力有望释放。

中免中出服已布局市内免税业务。

①中免：中国内地拥有5家面向外国游客的离境前免税店、1家面向国人的入境后免税店。②中出服：开设国人入境后市内免税店，现已布局北京、上海、青岛、重庆、南京等12座城市。

韩国市内免税蓬勃发展。

①韩国政策大力支持市内免税，供给完善：韩国政府出台一揽子放开购物额度、市内牌照等措施，促进韩国免税业发展;其市内免税店主要位于首尔市中心商业繁华路段;品牌方面，乐天明洞店共计492个品牌，而仁川机场免税店品牌数目不足150个，市内免税店供给优势明显。②韩国本国人市内免税高渗透、高客单：该行推算疫情前韩国市内免税在本国人中的渗透率超30%;2022年11月韩国本国人市内免税客单价为215.9美元(1463元人民币)，高于同期机场免税消费的客单价。③市内免税对外国游客吸引力较高：外国旅客韩国市内免税消费占比近90%，市内客单价为机场免税的8倍。

全国/北京/上海市内免税市场规模测算和分析。

①国人市内免税规模测算。若市内免税店额度不变：该行假设25年全国/上海/北京的国内居民出境人次恢复至19年的100%/100%/140%，市内免税渗透率各3%/12%/12%，客单价各1700/2600/2600元，测算得25年全国/上海/北京国人市内免税规模可达86/37/29亿元。若额度放开至3万元：在25年全国/上海/北京客单价各6375/9750/9750元、渗透率各3%/12%/12%的中性假设下，测算25年全国/北京/上海国人市内免税规模各324/140/110亿元。②外国人市内免税消费羽翼未丰：该行判断，外国人市内免税的发展主要受市内免税店品类配臵和东南亚等周边国家的竞争情况影响。

中免/王府井市内免税业务有望发力。

①中免：市内免税店布局有望逐步丰富。 已与成都、武汉、长沙、天津、广州(母公司国旅集团牵头)5个城市达成市内免税店合作意向。②王府井： 有税龙头品牌资源、管理能力等方面实力强大，其市内免税业务受到官方大力支持，假设王府井市内免税业务在北京地区市占率50%，那么该行测算在国人市内免税额度不放开/放开情景下，25年王府井市内免税收入分别为15/55亿元。此外，万宁王府井国际免税港于1月18日试营业，该行测算25年万宁项目离岛免税收入约35亿元 。

风险提示：疫情风险，政策推进不及预期，居民消费能力下滑，机场渠道竞争和分流风险。