行业复苏春节旅游大旺，复星旅游文化（01992）2023年高增长可期

兔年旅游大旺，经文化和旅游部数据中心测算，2023年春节假期全国国内旅游出游3.08亿人次，同比增长23.1%，各大旅游平台、酒店以及度假村等也相继公布期间经营数据，部分企业已超越疫情前水平。

如华住集团，春节期间旗下酒店的数据平均每间可供出租客房收入同比增长超120%，中、高档酒店增长明显，西南地区平均出租率将近80%；锦江集团中国区酒店入住率创三年同期新高，基本恢复至疫情前水平。复星旅游文化（01992）作为全球最大的休闲度假村集团，经营数据也备受市场瞩目。

根据披露的数据，除夕至初六春节假期，复星旅游文化旗下Club Med中国区度假村入住率基本都超过90%，Joyview安吉与千岛湖度假村入住率达95%以上，而三亚亚特兰蒂斯1月9日至31日预计连续22天接近满房，1月全月入住率超97%。值得一提的是，元旦和春节是疫情放开后的两个假日周期，该公司均实现了远超同行的业绩，超越行业四五十个百分点。

实际上，2022年11月，疫情防疫放开，旅游板块也迎来的反弹，根据相关交易行情软件，港股及度假村板块于彼时开始反弹，并持续三个月阳线，累计涨幅达43%，今年1月份开局良好，板块保持向上趋势。而作为板块龙头，复星旅游文化期间涨幅超过66%，市场资金持续抢注布局。

复星旅游文化业绩也遥遥领先于行业，在全球化布局优势下，2022年海外复苏迅猛，驱动首三季收入翻倍，持续性经营利润扭亏为盈，Q4及2023年Q1预计仍保持高增长趋势。2023年是疫情防控放开第一年，行业复苏预期明确，该公司也将是最大的受益标的，业绩确定性高，有望驱动估值进一步修复。

2023年将为旅游行业“元年”

疫情三年，给全球旅游行业带来前所未有的重创，2020年全球旅游人次及收入基本腰斩，之后进入缓慢复苏。根据相关研究机构，2022年，美洲市场恢复（相比于2019年）最好，恢复超80%，欧洲市场恢复接近80%，而亚太市场恢复不到70%，中国作为主要市场由于疫情严控，复苏停滞。

欧洲和美洲恢复较快，主要是疫情放开较早，在2021年下半年基本解除出行限制，2022年11月后，以中国为代表的亚太市场多个国家也放开疫情防控。亚太区人口多，在出行旅游中占据最大比重，出行需求旺盛，同时旅游资源也比较丰富，2023年具有较强的复苏预期，有望超越欧美市场。

中国是全球最核心的旅游市场，以2019年来说，旅游人次占据全球的48.79%份额，但旅游收入占比不到三成，提升空间非常大。2020-2022年，疫情虽然阻碍国内旅游市场复苏，但出游人数仍占据全球核心地位，2022年按季度来说，Q4预计会比前三季度好，尤其是11-12月份，处于防疫放开关键节点。

2023年中国市场预计将带动亚太区快速复苏，以此次春节假期期间，旅游人次较前两年有很明显的提升，旅游收入创下3年来最好的成绩，旅游人次恢复（较2019年）近九成。

值得注意的是，旅游产业链在全球GDP中占重要比重，以2019年数据来看，占据了近7%的份额，部分国家以旅游作为核心收入来源，中国份额超过10%，超过汽车产值比重。可以预见2023年将是旅游产业链的元年，主要为：一是全球防疫政策基本放开，不可抗力解除；二是产业值比重大，将持续出台扶持及刺激政策；三是出行需求释放，尤其是亚太区。不过新冠三年淘汰了部分参与者，行业龙头具有丰富且优质产品供给，在稀缺市场占据主导，具有定价筹码，将获得更大的市场份额。

业绩将重回疫前增长轨道

复星旅游文化是全球最大的综合旅游集团，同时也是国内亲子游龙头，产品类型包括度假村、旅游目的地及度假旅游解决方案。度假村以Club Med为主，旅游目的地有三亚亚特兰蒂斯、丽江和太仓复游城，而度假旅游解决方案主要为内容IP和平台及渠道。

2015年，复星2015年收购Club Med，为海内外游客尤其是以家庭为主导的群体提供丰富的产品供给。Club Med品牌核心市场在海外，国内均以轻资产模式，以“酒店+配套”一站式服务定价获得市场认可，2022年前三季受益海外强劲复苏，营业额翻倍，驱动整体营业额高增长。

旅游目的地市场主要在国内，2022年因疫情防控表现较差，不过三亚亚特兰蒂斯韧性十足，仍保持了盈利能力，在国内算遥遥领先了。根据复星旅游文化最新披露，三亚亚特兰蒂斯于2023年农历新年假期期间共16天（2023.1.21-2023.2.05）实现营业额约1.6亿元，客房入住率达98.6%，平均每日房间价格达3950元，远高于同地区行业水平。此外，春节期间亚特兰蒂斯总接待游客47.4万人次，同比增长13.2%，同时也较2019年同期增长4.4%。

丽江度假村已实现运营，但也因疫情营业额不佳，太仓多个项目仍在加紧建设，主要贡献为地产项目，爱必侬管理地产物业，业绩表现理想，预计将加大第三方项目的扩张接管。度假解决方案品牌为度假村及旅游目的地提供更丰富的内容服务，吸引更多的游客，虽然业绩贡献低，但品牌协同作用大。

2023年将是旅游行业元年，从Q1预测看，出游主要集中在元旦和春节两个假期，海内外表现都非常理想，Club Med和亚特兰蒂斯均有望实现高增长。从全年上看，Club Med拥有全球化优势，近几年持续高端化，四五星度假村占比达95%，单价提升带动利润率提升，且独特的G.O体系形成差异化优势，有望保持高增长趋势。亚特兰蒂斯坐标三亚，是国际旅游胜地，没有防疫限制，海内外游客出游需求释放将刺激业绩井喷。

目前Club Med和亚特兰蒂斯两大品牌贡献复星旅游文化核心业绩，当然复游城项目也持续贡献业绩，太仓地产项目仍有部分可售，部分项目相继完工，运营后将带来可观营业额，其他品牌保持对增长的正向贡献。从整体上看，2023年将重拾增长轨道，利润率有望回归疫前水平。

高度关注估值修复机会

复星旅游文化的业绩一直保持着行业领先的增长水平，2015-2019年收入复合增速18.13%，2020年因疫情影响导致营业额大幅下滑，但2021年开始恢复性增长，2022年收入预计将恢复至2019年的水平，2023年仍具有继续保持高增长的预期。该公司市值也于2021年持续反弹上涨，但目前估值仍比较低。

2022年上半年经调整EBITDA利润率约19%，其中Club Med已恢复至20%，2023年随收入成长，预计EBITDA利润率有望上望22-23%；亚特兰蒂斯22年受疫情影响有所下滑，但就旅游重启后整体盈利能力逐步恢复疫前水平，2023回到43%的EBITDA水平。2023年旅游EBITDA有望达到35-37亿水平，虽疫情原因财务费用较2019年有所增加，但预计净利润可以恢复3.5-5亿之间水平。

以现在的市值计算，复星旅游文化企业价值为242亿元，对应2022及2023年预估价值倍数分别为10倍及6.7倍，横向比远低于行业水平，纵向比估值持续低估。不过很多投资者对价值倍数没有概念，以EBITDA/市值来说，核心利润下投资回报率分别为10%及15%，估值具有较大诱惑力。

各大券商投行纷纷看好该公司发展，近期包括申万宏源、中金及国金证券等均对该公司发布买入评级报告，其中申万宏源目标价为17.5港元，较现价溢价56.3%。春节假期数据公布之后，预计将有更多的投行覆盖买入评级，市场保持高度关注，随着该公司业绩持续释放，估值也将得到修复。