光大证券：如何看待核心通胀上行风险?

事件：

国家统计局发布了2023年1月份全国CPI和PPI数据。1)CPI同比 2.1%，前值 1.8%，市场预期 2.3%;CPI环比0.8%，前值0%;2)核心CPI同比1.0%，前值0.7%;3)PPI同比-0.8%，前值-0.7%，市场预期-0.5%;PPI环比-0.4%，前值-0.5%。

核心观点：

1月，受春节效应、疫后服务需求加快释放影响，CPI环比明显上涨，核心CPI加速回升;PPI同比延续下跌，与国际油价下跌、工业生产恢复偏弱有关。

向前看，疫后消费脉冲式修复，叠加前期服务供给约束，将带动核心通胀逐步升温。但后续上行高度仍取决于消费复苏高度，即居民收入恢复情况。在预期今年消费温和复苏、房地产市场弱复苏的情况下，核心通胀上行风险可控。

服务价格上涨，推动核心CPI加速回升

1月CPI同比连续两个月回升，至2.1%;环比上行至0.8%，为2021年2月来环比最高值。核心CPI同比自上月的0.7%上行至1.0%，呈现加速迹象。

CPI环比加快上涨，除受春节等季节性因素推动外，更为值得关注的是，服务价格出现明显上涨。12月下旬后，随着全国疫情达峰，居民出行活动明显恢复，叠加春节效应，旅游、娱乐、交通等服务价格明显上涨。1月教育文化和娱乐价格环比上涨1.3%，上月为0.1%;交通工具使用和维修价格环比上涨1.9%，上月为持平;家庭服务价格环比上涨2.4%，上月为0.5%。

PPI同比延续回落，环比降幅收窄

1月PPI环比降幅小幅收窄至-0.4%，上月为-0.5%。同比延续下跌，自上月的-0.7%回落至-0.8%，仍处在磨底震荡阶段。PPI环比下降，主要受前期油价下跌带来的输入性因素影响，内需主导的黑色金属价格涨幅扩大、有色金属价格企稳、煤炭价格小幅回落，反映市场预期有所向好，但实际改善幅度偏弱。1月，尽管防疫政策优化后，生产生活较快恢复，但部分受春节假期影响，生产强度仍然偏弱。进入2月后，中下游开工率数据、房地产销售数据均有明显改善，有望带动后续工业品价格企稳回升。

如何看待核心通胀上行风险?

当前消费恢复更多是结构性的，多集中在服务领域。并且在服务领域，总体涨价幅度也相对可控，主要受春节效应和疫后补偿式消费影响。从绝对水平上看，服务价格环比尚未超出疫情发生前年份春节月份的水平，指向报复性消费情况较少，这可能与居民收入尚未改善有关。

那么随着春节效应的结束，以及补偿式消费空间收窄，核心通胀上行速度也会开始放缓。从日本、新加坡经验看，在疫情管控放松后的一个季度内，服务消费得到最快释放，出现一轮脉冲式效应，此后呈现高位波动情况。

进一步而言，在一季度经历疫后消费脉冲式修复后，后续核心CPI上行高度，仍取决于整体消费复苏的高度，即居民收入恢复的情况。在预期今年消费温和复苏、房地产市场弱复苏的基础上，未来核心CPI同比大概率向疫情前水平逐步靠拢。参考2019年水平，核心CPI同比处在1.5%-2%区间。

风险提示：

海外能源危机再度发酵;国内需求恢复不及预期。

本文来自微信公众号“光大证券研究”;智通财经编辑：庄礼佳。