巨子生物（02367）：消费回暖，轻医美敷料迎强复苏？

疫情放开后，消费回暖，具有成长属性的医美企业成资本的心头肉，上市首日表现平平的巨子生物（02367）在短短的两个半月时间内，股价累计涨幅近8成，市值一度接近500亿港币。

那么，靠着胶原蛋白起家的巨子生物到底还能涨多久？

乘“颜值经济”之风，巨子生物快速发展

据智通财经APP了解，巨子生物成立于2000年，主要专注于重组胶原蛋白及其他生物活性成分的研发。目前，公司旗下设有八大主要品牌，包括可复美、可丽金、可预、可痕、可复平、利妍、欣苷(SKIGIN)和参苷，全品类产品组合共计 106 项 SKU，涵盖功效性护肤品、医用敷料和功能性食品三大领域。两大拳头品牌分别为可复美和可丽金。

由于胶原蛋白具有良好的生物相容性、可生物降解性以及生物活性，加上其特有的止血和细胞再生特性，因此被广泛应用于食品、医药、组织工程、化妆品等领域，尤其在皮肤护理和医疗健康领域，胶原蛋白是一种理想成分，具有丰富的应用场景。

胶原蛋白可分为重组胶原和动物源性胶原，重组胶原蛋白具备更多优势。透明质酸、胶原蛋白和植物活性成分是最广泛应用于护肤类产品的三种生物活性成分，三者都具备各自特有的护肤功效。透明质酸主要功能为皮肤润滑和保湿，植物活性成分主要用于缓解过敏和炎症、抗氧化，胶原蛋白能够提供结构支撑、促进止血及细胞黏附、刺激细胞再生及增殖、修复受损皮肤屏障等多项功能，相较来说胶原蛋白有更广泛的应用场景和受众群体。

胶原蛋白又可进一步分为重组胶原蛋白和动物源性胶原蛋白。动物源性胶原蛋白为直接从动物组织中提取得来，生产成本较低且工艺较为简单；而重组胶原蛋白由基因工程合成，可以放大动物源性胶原蛋白的优势特性并消除负面作用，实现进一步加工的内在优势，因此重组胶原蛋白在专业皮肤护理市场规模十分可观。

据弗若斯特沙利文统计，2017-2021年中国重组胶原蛋白应用于专业皮肤护理的零售额复合增速为 67.5%，超过动物源性胶原蛋白（32.4%）、透明质酸（44.4%）和植物活性成分（17.6%），是增速最快的专业皮肤护理材料。预计至2027年重组胶原蛋白市场规模将达到901亿元，渗透率达到29.1%。

专业皮肤护理市场分为功效性护肤品和医用敷料两大板块。专业皮肤护理可用于解决皮肤敏感、皮肤衰老、慢性湿疹及过敏等皮肤问题，亦可用于消费者的一般用途。据弗若斯特沙利文，2021 年，专业皮肤护理整体市场规模为566 亿元，其中重组胶原蛋白专业皮肤护理产品市场的整体规模为94亿元，预计专业皮肤护理 市场规模至2027年将增至 3097 亿元。CR5市占率为44.7%，巨子生物位列行业第二，竞争格局较为集中。

具体来看，功效性护肤品市场方面，销售额由2017 年的133亿元提升至 2021 年的 308 亿元， CAGR 为 23.4%；据沙利文，预计 2027 年销售额将达到 2118 亿元，2022 年至 2027年 CAGR 为 38.8%。该细分领域参与者上百家，行业集中度高，CR5 达 67.5%，其中巨子生物销售额位列第三，占比 11.9%，次于贝泰妮和欧莱雅，且在胶原蛋白功效性护肤品市场中排名第一。

医用敷料市场方面，销售额由 2017 年的 67 亿元增长至 2021 年的259 亿元，CAGR 为 40.0%；在“颜值经济”的催化下，消费者的美容保养、抗衰意识日渐增强。当前大部分医美项目的作用原理是将针剂送入皮肤深层注射营养成分或通过刺激手段让肌肤重塑生长，会造成破皮或者皮肤屏障受损，因此术后须及时使用修复类产品，医用敷料作为理想的医美术后修复产品将伴随着医美项目的增长实现高增。预计行业规模由2022年的 347 亿元增长至 2027 年的 979 亿元，CAGR 为 23.1%，渗透率将进一步提升至2027年的26.1%。

医用辅料领域的主要参与者有敷尔佳、巨子生物和创尔生物，其中敷尔佳主打透明质酸敷料，巨子生物和创尔生物分别专注重组胶原蛋白敷料和动物源胶原蛋白敷料，行业CR5 约为 26.5%，竞争格局较为分散。

另外，由于监管行业标准逐步规范。 2018 年国家卫健委出台《食品安全国家标准胶原蛋白肽》标准，对胶原蛋白肽的定义及技术标准进行规定；2021 年 3 月国家药监局批准《重组胶原蛋白生物材料命名指导原则》，有助于规范因命名而带来的市场乱象；2022 年国家药监局发布《重组胶原蛋白》行业标准，规定了重组胶原蛋白（作为原料和终端产品）在医疗和制药行业的标准；并正编制用于化妆品的胶原蛋白原料的技术标准。

目前械字号产品按照风险等级划分为一、二、三类，其中二类及三类医疗器械的注册要求较高，批文获取需要经过产品注册管理、临床验证等流程，耗费时间较长（三类医疗器械审批时间长达3-8年），医疗器械注册证有效期为五年，且重续须向国家药监局或其主管分支机构提交重续申请，因此存在一定的进入壁垒。2017 年，国家药监局发布了《医疗器械分类目录》，将所有动物源胶原蛋白产品都纳入三类医疗器械管理。截至2021年底，医用敷料市场以一类、二类管理为主，一类敷料的批文占比超过 80%，三类医疗器械批准文号仅有5个。而重组胶原蛋白处于产业发展前期，迄今为止仅锦波生物旗下重组人源化胶原蛋白填充剂“薇旖美”在 2021 年成功获批为三类医疗器械。

在此背景下，功能性护肤以及医用敷料需求快速提升，巨子生物的功能性护肤以及医用敷料也得以快速发展，其营业收入由2019年的9.57亿元增长至2021年的15.55，年复合增长率为27.39%；同期净利润由5.52亿元增长至8.28亿元，年复合增长率为19.99%。未来，随着国内医美渗透率的提升，功能性护肤品以及医用敷料需求将进一步提升。

核心产品面临竞争加大的风险，在研管线丰富但进展有限

巨子生物的拳头产品主要为可复美以及可丽金。可复美的核心品类为医用敷料，由于胶原蛋白成分的医用敷料价格高于透明质酸成分，因此在竞品中，竞品中的斐思妮的定价要远低于其他公司的产品。可复美价格与创福康近似，区别在于可复美使用重组胶原蛋白技术，而创福康使用的胶原蛋白来自动物源提取，而创福康的认证为Ⅲ类器械，而可复美为Ⅱ类器械。在可比的Ⅱ医用敷料产品中，可复美并不具价格优势。

不过在重金营销下，巨子生物的可复美终端获得较广泛的消费者认可，截至 2022年12月29日，可复美重组胶原蛋白敷料在天猫医用敷料热销榜排名第二。按2021年的销售费用率来看，巨子生物的销售费用率达22.3%，同期敷尔佳的销售费用率为16.01%。值得一提的是，Ⅱ类器械的取证时间大概在3年左右，因此其竞争壁垒并不算高，后续可能面临竞争加大的风险。

可丽金是巨子生物的第二大拳头品牌。公司将不同类型组合的专有重组胶原蛋白应用于可丽金品牌产品，得益于专有重组胶原蛋白的安全与高效性，其与护肤品中的其他成分良好配合后可有效提高护肤性能。目前，可丽金旗下产品组合包括60款SKU产品，涵盖了喷雾、面膜、面霜、精华、乳液和凝胶等多种形式，具备不同的抗衰老、紧致、美白、补水和保湿复合功效。2021年可丽金品牌实现收入5.3亿元，营收占比33.9%。

此外，巨子生物对可丽金的成分与功效不断进行创新，推出系列重组胶原蛋白产品，如 2022年可丽金全新推出抗衰力作保龄瓶抗衰精华，主要聚焦25-35岁的抗衰核心女性用户群体。全方位覆盖产品，不仅能贡献更多业绩，而且也能进一步提升品牌价值。但是，目前国内抗衰市场仍被欧美护肤品所垄断，国内不少品牌也在发力这一市场，可丽金的保龄瓶抗衰精华能否从中突围而出尚未可知。

后续在研管线方面，目前公司共有102种在研产品，包括美丽领域产品组合下的 49 种功效性护肤品、37种医用敷料及4种肌肤焕活产品；健康领域产品组合下的2种生物医用产品、7种功能性食品及3种特殊医学用途配方食品。美丽领域产品组合包括4种肌肤焕活产品（重组胶原蛋白液体制剂、重组胶原蛋白固体制剂、重组胶原蛋白凝胶及交联重组胶原蛋白凝胶）及健康领域产品组合下的 2 种生物医用产品（骨修复材料和可吸收生物膜），预计首批作为第三类医疗器械产品的肌肤焕活产品最早将在2023年后获批，骨修复材料和可吸收生物膜预计取证时间分别为2024年和2026 年。

也就是说今年公司仍旧只能靠两款核心单品，不过明年会有两款产品上市，催化相对较多，但后续的产品管线进展相对较慢，中间有近2年的空白期，因此在2024年后，公司的股价表现可能会相对较差。

结语

在“轻医美”盛行下，功能性护肤以及医用敷料确实大有可为，凭借着可复美和可丽金这两款核心产品，巨子生物快速发展，不过可复美的成功并非不可复制。其成功的因素一方面为产品先发优势，国内医美发展相对较晚，而大部分医美项目的作用原理是将针剂送入皮肤深层注射营养成分或通过刺激手段让肌肤重塑生长，对医用敷料需求高，因此借助医美机构渠道，可复美得以快速发展；另一方面，通过广告营销，占据消费心智，使得其在同类产品中，定价高于同行也得以畅销。由此不难看出，尽管该行业有准入门槛，但Ⅱ类类器械的取证时间也就3年左右，目前国内医美行业盛行，势必会有竞争者进入，因此要持续成长，除了继续夯实渠道外，研发新品，必不可少。

预计今年及明年，巨子生物分别会有一款新品上市。新品上市，对公司的业绩以及股价都有提振作用。但是2024年后，公司的在研管线将面临近2年的空白期，这期间可能有更多的胶原蛋白类产品上市，届时公司的业绩及股价或受到影响。