特海国际(09658)：翻台率or新店数量 股价新高背后一场“虚火”？

不少机构展望2023年港股餐饮业之时，总离不开“修复”“反转”“回暖”等高频词汇，让投资者对餐饮股充满希望。

近期，特海国际(09658)的表现亦没有辜负投资者的信心。2月27日盘中，公司触及上市以来新高点20.70港元。截至收盘，公司收报19.18港元，总市值达118.79亿港元。

消息面上，恒生综合指数调整名单预计于2023年2月24日公布，并于3月13日正式生效。通过本轮恒生综合指数的检讨结果，可以初步锁定港股通调入名单。华泰证券、华西证券、中金公司均表示，特海国际有望被纳入港股通。

智通财经APP认为，受益于疫情防控措施优化后的行业回暖，餐饮股的报复性反弹是大概率事件，且具备阶段性。而从长期投资的角度来看，特海国际是否是具备持续复苏能力的标的呢？

年营收预计同增78.6% 流血扩张是否可持续？

特海国际是海底捞国际业务的载体，按2021年的收入计，特海国际是国际市场第三大中式餐饮品牌。自去年12月登陆港股，如何平衡成长与盈利便成为摆在其案头的问题。

“不求顶天立地，只求铺天盖地”，这无疑是初期海底捞的成长法则。这一法则也适用特海国际。即使在疫情期间，也没有停下扩张脚步。截至2019年底，其在5个国家拥有24家餐厅，过了两年半餐厅数量已经变成了103家、分布于11个国家。

毫无疑问的是，新开门店在疫情结束后将会为特海国际回馈更多营收，其收入规模从2021年开始持续向好。于2019年、2020年、2021度以及2022年上半年，公司实现营业收入2.33亿美元、2.21亿美元、3.12亿美元、2.46亿美元。2022年，特海国际预计其收入预计不低于5.58亿美元，同比增加约78.6%。

然而，在利润端，特海国际仍是捉襟见肘。2019年度、2020年度、2021年度以及2022年上半年，公司均出现亏损，亏损金额分别达到0.33亿美元、0.53亿美元、1.51亿美元及0.56亿美元。2022年，公司预计亏损净额在0.36亿美元至0.45亿美元之间。

出乎意料的是，疫情期间逆势扩张，是大多数餐饮企业的选择。百胜中国、海伦司、奈雪的茶、百福控股的净增门店数更是在三位数以上。可以想象的是，逆市布局，新增门店将成为餐饮企业的某种提前布局。而开新店代表了相关餐饮企业对2023年业绩复苏的信心。

然而，流血扩张的不可持续性在于，翻台率和门店数量指标并非呈正比。高翻台率之下，餐饮公司选择扩张门店以获得更高的收入；当门店数到达某一体量后，食客被分散，翻台率有下滑的可能性。这样来看，特海国际面对的其实是一道二选一的选择题。

招股书显示，随着新店数量增加，公司翻台率持续下滑。2019年至2021年，公司餐厅翻台率从4.1次/天下滑至2.1次/天。尽管2022年上半年，翻台率回升至3.0次/天，但顾客人均消费金额下滑只25.8美元，低于2019年以来的平均水平。若新店数量持续增加，翻台率的改善成效仍待检验。

“走出去”的两道坎儿

对于特海国际而言，“走出去”仍需迈过两道坎儿。

其一，扩张计划少不了现金和杠杆的加持。因此，对餐饮企业而言，现金流至关重要。

特海国际的现金流紧张，显然易见。2019年至2021年，公司经营活动所得现金净额分别为1652.9万美元、275.7万美元、438.2万美元，而同期投资活动所用现金净额均高于8700万美元，公司每年经营和门店扩张需要上亿美元的融资加持。

融资的同时，公司的负债规模持续扩大。从2019到2021的三年，特海国际的流动负债净额不断扩大，从1.68亿美元增加到3.89亿美元。在流动资产上资不抵债的情况在2022年才得到改善，原因是在重组后，特海国际在2022年6月通过向海底捞国际的全资附属公司newpai发行股权的方式结清贷款债务。

更为重要的是，海外扩张的成本不容小觑。根据特海国际招股书，

在除亚洲以外的洲际开一家新店的开支在250万到650万美元，折合人民币1724万人民币到4483万人民币。而作为对比，在国内平均每家新店的资本投资在800-1000万人民币，不到前者的四分之一。

海外高成本导致特海国际需要不断投入大量现金维持营业，这样来看，盈利对于其而言更是遥遥无期。

其二，海外火锅赛道竞争对手活跃。据不完全统计，除了海底捞的特海国际之外，香天下、小龙坎、刘一手等川渝火锅品牌都在不断扩展海外业务。

赛道选手跃跃欲试，与增长的市场空间不无关系。据弗若斯特沙利文报告测算，2021年国际火锅餐饮市场规模为289亿美元，预计未来5年的CAGR为10%。也就是说2026年，该市场规模有望达到465亿美元。

此外，由于火锅店数量越来越多，火锅越来越受欢迎及更易于通过本地化吸引当地顾客，以及其高度可扩张性及标准化，火锅店在国际市场的增长速度预期将超过其他中式餐饮的增长速度，2026年将达到465亿美元，复合年增长率为10.0%。可见，国际火锅餐饮市场不仅规模大，而且有望保持快速增长。

对特海国际而言，若要在竞争对手的挤压下享受增长红利，做大规模是其首要考虑的问题。然而，扩张高成本背后，是迟迟未至的盈利。

不过，券商则对其成长给予积极肯定。兴业证券表示，随着全球疫情进入常态化阶段，店效正在逐步复苏，同时公司预计接下来开店速度将进一步加快，因此收入端预计将迎来高速增长。另一方面，公司过去的短板主要存在于利润率端，管理费用、员工成本、租金折摊费用高企，接下来固定成本刚性，随着收入恢复、上市后更加主动的管理人员费用，预计利润接下来有望逐步扭亏为盈。

总而言之，在对开店节奏、产品迭代、品牌升级的把控中，餐饮公司将从防守姿态回到有序的扩张，是大概率事件。而对于特海国际而言，大快朵颐之时是否已至，仍未可知。