智通港股高阶投教(二):一篇港股研报背后的秘密

在本系列的第一部分——如何看懂港股公告上、下集中，智通财经APP已经对港股市场的一大重要组成部分，即港股公告做出了全方位的梳理。而如果说公告是港股信息的最初形态的话，那么下面要说的研报，应该就是港股信息的完全体了。

在开始聊港股市场的研报之前，我们有必要先了解一下港股市场这样一个与A股市场截然不同的背景，而这样一个特殊的背景也给香港的“研报江湖”带来了一丝别样的风味。

港股“研报江湖”：内资与外资的角力

作为亚太地区最重要的金融中心之一，香港一直都是全球资本竞相追逐的主战场，港股市场也早已成为一个高度开放的资本市场，更是全球资产配置中不可缺少的一环，因此港股的核心参与者主要为来自海外的、以全球配置为目的的机构投资者。

港交所2016年7月发布的数据显示，在除香港本地投资者以外的外地投资者中，尽管近几年来内地资金大幅南下，但港股市场上交易总额占比最大的仍然是来自英国的投资者：

更重要的是，从这些外地投资者的个人/机构投资者交易占比来看，欧美地区参与港股市场投资的接近九成都属于机构投资者，与中国内地个人投资者占据较大份额的情况截然不同：

所以算上自有资金以及旗下的大客户，目前外资券商在港股市场依然拥有着最高的资金占有率，这种资金量级与内地散户北上的资金不可同日而语。也正是因为这一原因，外资研报在港股市场仍紧紧握着定价权，有着相当大的杀伤力。

当然凡事都有其两面性，随着越来越多的内地企业赴港上市，外资券商在港股市场的劣势也日渐显现，其中最重要的一点就是，除了对中资金融股等一些大盘股研究得比较透彻外，外资对于很多中小盘中资股的理解都具有局限性，有的甚至没有覆盖，而谨慎起见，他们会给这些股票一个保守的估值。

举个简单的例子，对于外资机构的研究员和基金经理来说，中国内地的中小型城市对于电动自行车的需求就是他们所无法理解的，因为在国外或是香港，他们甚至都没见过电动自行车，自然也无法给港股电动自行车电池公司一个合理的估值。

另一方面，近年来内资券商在香港的崛起有目共睹，华夏、光大、兴业等券商纷纷建立起海外团队对港股市场进行渗透，其重要性也与五六年前早已不可同日而语，业界甚至还有“在香港中环，不会普通话都找不到工作”这样的说法。

对于内资券商来说，其优势除了对内地市场更加熟悉之外，更重要的是比起外资券商，内资券商更加勤奋，在调研方面也更为扎实，不像某些外资券商，只消一个电话，一篇“深度”研报就完成了。

而前段时间对于内房股的沽空，更是外资券商在港股市场的一次“滑铁卢”。

港股市场内房股龙头之一碧桂园(02007)，在2016年年中发布亮眼半年业绩后股价呈上涨趋势，但从10月份开始，却在二级市场上屡遭外资大行大幅沽空，10月11日当天沽空占成交比例更是高达58.01%，瑞信更是毫不留情地将其对碧桂园的目标价调低至3元。

不过在公司大力回购撑住股价之后，其走势却狠狠地打了外资大行们的脸：

半年后的2017年3月底，外资大行似乎并没有吸取教训，这次他们选中的是中国恒大(03333)，同样是甩出一份报告给予沽售评级，其中给出的目标价较当日股价腰斩，截至4月28日，恒大地产空仓达到申报标准以上的超过了52亿港币。

接下来的事情估计大家也都猜到了，恒大同样用股价回了一个响亮的耳光：

这些事件也进一步印证了外资大行研报并不是一剂“万能药”，在港股这样一个充满无限可能的市场，未来哪家研报说了算仍然是一个未知数。

一篇港股研报的产生

说完了内资与外资暗潮涌动的“研报江湖”，接下来回到研报本身，有句老话说得好：“知其然知其所以然”，知道一个事物产生的过程，是全面了解它的最好途径，研报同样如此。

对于研究员团队而言，完成一篇港股研报远不像看上去那么简单，前后都需要经过层层审查，以保证成品的绝对严谨性，毕竟一个数据的纰漏就可能造成股价的大幅波动，不过程序上的细节这里就不再赘述了，研究过程才是应该关注的重点。

首先，大行对于个股的研究报告主要分为首次覆盖和跟踪报告，首次覆盖即该投行首次对这一个股进行研究并给出评级，一般内容上都会较跟踪报告更加详尽，一般也会在研报开头加以标注：

在研报开头的第一段，研究员一般会先对目标公司的概况、股权结构、资产结构做出一个简单的介绍，给出大致的行业及公司印象，包括行业是怎么经营的，卖什么产品(或服务)，产品卖给谁，用户怎么用，怎么给客户创造价值等问题。

如果是首次覆盖，还会出现为什么要写这家公司研报的理由，这里面又有一定的学问：每一家大行其实都有自己的一个“选股池”，研究团队会筛选市值及成交量达到一定水平，或者提出了极具市场感染力的主题的个股进入“选股池”，再在这一范围内进行研究。

随后便是对公司各项资产的分析，先从整个行业的角度给出数据，直观地介绍目前行业的现状、竞争格局及未来展望，并给出这一行业的关键性指标，即什么指标决定了未来的利润情况，比如寿险行业的内含价值增长、银行业的不良贷款率以及重资源型行业的成本支出等等。

最后再从公司自身出发，对其财务数据及估值进行全方位的介绍，判断其目前的股价是否低估或高估。总之一句话：确立一个评价体系才能了解行业的经营关键，找到行业关键指标并对其有深入的理解，才能了解行业的经营逻辑。

小研报里的大乾坤

别看有些研报洋洋洒洒几千字，事实上对于投资者而言有用的东西并没有看上去那么丰富，这一点倒是与上回说到的公告有些类似，抓住重点能节省下来不少时间。那么一篇研报一般会包含哪些要素呢?

这里我们先以个股研报为例。首先，在每篇个股研报第一页最醒目的位置，都会出现两个最为重要的、代表大行对股票未来走势看法的关键点：评级与目标价：

如上图中金对中兴通讯(00763)的研报截图以及下图银河对信义玻璃(00868)的研报截图：

在评级方面，由于业界对此并无统一的规范，因此各证券公司的研报往往会给出不同分类的股票评级，有时即使是称谓相同的评级，其具体的定义也可能存在明显的差异。

最常用的评级系统分为五个档次：买入>增持>中性>减持>卖出，以“买入”为例，大部分投行对其的定义为：报告日后的6个月内，股票相对强于市场表现20%以上，“增持”则是相对强于市场表现5%-20%。

除了上面这个评级系统，也有用“推荐”和“谨慎推荐”代替买入和增持、“回避”代替减持和卖出，用“跑赢大市”、“跑输大市”代替增持和减持，以及在买入前面再加上“强烈推荐”评级的情况，但万变不离其宗，各个评级的涵义也都能从字面意思理解。

关于评级又不得不提及内资与外资的角力了，这回合的胜者是外资研报，经过了这么多年的“业界认证”，外资行在评级方面是有口皆碑的，有一说一，不存在给企业留情面的情况，当然被打脸时也会打得特别狠。

与之相对应的是A股市场多年来一直存在的一种怪现象，简单地说就是所有评级都得降低一级看，中性当减持、增持当中性，好在南下的内资券商并没有把这种“不良习气”带到香港市场，倒也算是“入乡随俗”了。

说完了评级，再说说总是与其一同出现的大行对个股给出的目标价。比起评级来，目标价的重要性相对就弱很多，一张某港股15-17年外资行目标价的记录或许就能从某一个侧面体现这一点：

说实话，大行可不是公益机构，所作所为自然有其动机在里面，所以评级与目标价这类结论性的东西并没有看上去那么重要，归结起来两个不等式：事实>观点，逻辑>结论。

这里提到的事实，首先就是研报中出现的“硬数据”，即企业的实际产品数据，包括产品种类、产量、价格等数据，以及企业财务方面的数据，这些都是实事求是的数据，通过券商报告可以省去查资料并总结数据的时间和精力，这也是大行研报最重要的作用之一。

此外在一些深度研究报告中，会有一部分内容是介绍相关产业政策、发展前景、宏观数据类的资料，这些资料也是作为个人不易收集的资料。打个比方，如果目标个股属于新能源企业，那么这类深度报告中就肯定会包含整个新能源行业的发展趋势、税收政策以及个股在行业中的地位，而这些因素也将对个股走势起到相当大的影响。

另外还有一些研报是以调研报告的形式出现的，有可能是机构研究员到企业实地考察后发回的第一手资料，也有可能是通过各种方式的采访，企业对机构提出问题的解答。阅读这种报告，可以从中了解到企业近期的发展状况，以及对焦点问题的处理情况，同样也是了解企业近期发展的直接途径。

总之对于一篇港股研报而言，出现在文章开头最醒目的评级和目标价并不应该是投资者关注的重点，反而是推出这一结论的逻辑，才是这篇研报给予投资者最宝贵的财富。

港股研报“藏宝图”

最后，当然还是回到最实际的问题——去哪看上，研报可不像公告那样，有港交所给出的一个官方发布平台，毕竟研报的来源是海内外大大小小的投行，还有很大一部分是需要付费才能阅读的，投资者也只能在一些交易软件上看到零星的研报。

对此，智通财经APP也将来源广、篇幅长的港股研报进行了系统化的整理，为诸位投资者提供了一个全方位覆盖的港股研报“藏宝图”。

首先，在智通财经网站首页滚动图文的下方就有“研究”栏目，为投资者提供即时的港股研报新闻：

此外，智通财经APP还会不时地对大行研报评级与目标价进行整理，以表格的形式列出各大行对某一只个股的所有评级/目标价，或者某一个大行近期对研究对象的评级/目标价情况统计：

如果投资者想系统地浏览某只股票的研报，则可以在智通财经网站首页上方点开数据栏目，进入智通数据中心：

数据中心右侧菜单栏中的个股数据，就包含有近期以来各家大行对其发表的所有研报，点开研报页面后右上角还可以查看并下载研报的PDF原文：

另一方面，智通财经APP则为移动端用户提供了更加便利的研报信息平台，首先在APP起始页面上方菜单栏同样可以找到“研究”栏目：

此外，在下方的行情板块中，选择数据栏目，同样也可以在“研报”频道中对港股研报进行搜索及查阅：

“研报”频道中以时间轴顺序列出了各大行最新发布的研报，上方的搜索栏可以输入个股名称、代码或简拼对某一只个股的所有研报进行查阅，点击研报名称还可以阅读及下载研报原文PDF：

至此，公告和研报这两大港股世界的敲门砖也算是正式介绍完毕，不过从现在开始，港股世界的大门才刚刚向你敞开。