民生加银蔡晓：粘性和稀缺性决定了公司的价值 对后市积极乐观 看好两大方向

导读：“人生没有白走的路，每一步都算数”，这句话在民生加银基金经理蔡晓的身上，得到了最充分的体现。

从2004年以一名券商分析师入行以来，蔡晓已经有了超过19年的从业经验。在这19年中，他做过行业分析师，负责过宏观策略，管理过量化基金，再到管理主动权益基金。蔡晓深刻地感受到，投资中很难有单一的方法能持续有效，只有掌握和运用好了不同的视角，才能更好互相验证。

用一句话总结蔡晓的投资理念“自上而下定方向，自下而上选个股，量化模型做验证”。蔡晓会先通过自上而下的视角定一个大方向：进攻还是防御，消费还是科技，银行还是煤炭，这些问题都会被纳入到大方向的考虑范围。

以2022年为例，蔡晓的组合根据宏观、行业和市场环境的变化，做了几次的调整。从年初看到全球的流动性收紧，把组合从成长转向了抗滞胀，再到年中5月开始抄底高成长的反弹，又到年底开始增配跌多了的消费。

从结果上看，蔡晓管理时间最长的民生加银研究精选，长期相对收益排名在前15%。无论是2019、2020、2021、2022、还是今年以来，都相对中证800有显著的超额收益。每一年市场的主线方向，蔡晓都能有所把握。

图表：民生加银研究精选历年收益和排名

数据来源：万得，基煜研究;数据截止日：20230411;基准指数：中证800指数

在自下而上的选股层面，蔡晓会有一个自己长期跟踪的股票池，他希望有了方向后，能提前把个股准备好。蔡晓偏好的公司，其产品、服务和商业模式大多都有着稀缺性或强粘性，认为这是一个优秀公司最本质的地方。此外，管理层的价值观也是蔡晓极其看重的。最终他的选股视角就是四个字：德才兼备。

除了主动的自下而上选股之外，蔡晓还有一套量化的多因子模型，帮他做更好的验证。在进行了多因子模型的选股后，蔡晓会和自己的主动选股股票池进行匹配，相辅相成的人机结合能带来更多指导性建议。

于是，我们看到蔡晓的选股丰富度大大超越了绝大多数的基金经理，各类类型、风格和行业的股票都在他的组合中有所体现。净值表现不被某一个贝塔的表现所约束。

最后，在价值观的层面上，蔡晓深受儒家思想的影响。他说，《论语》中的那句“志于道，据于德，依于仁，游于艺”，对他的投资和人生都有很重要的指导意义。“志于道，据于德”，即作为一个人，要追求真理，修养自己的品德，要去服务社会和大众。对于“依于仁”，公募基金是为大众理财的，作为基金经理就要管理好自己的净值曲线，努力去给大家提供良好的持基体验。对于“游于艺”，不要把自己定位成某个风格，努力扩大能力圈，理解新事物。

从本质上看，儒家思想和芒格的思想语言，有着异曲同工的地方。

以下，我们先分享一些来自蔡晓的投资“金句”：

1. 我的投资框架主要是先自上而下定方向，再自下而上选个股，最后结合量化模型进行打分评估

2. 一定要选择德才兼备的公司。对于德，是公司的企业文化、企业家精神一定要正。对于才，这家公司的产品和服务一定要有独特的竞争优势

3. 一个公司最本质的东西是X，什么决定了X?我认为就是产品的稀缺性和粘性

4. 当我做了足够多的多因子模型后就明白，量化投资和基本面投资是相辅相成的，两者其实是人机结合，能给投资带来很多指导性建议

5. 一个基金经理很重要的能力，是对信息解读，排序，赋权的能力。这是主动管理基金经理之间最大的差异

6. 我在实际的基金管理过程中，会花很多时间精力去理解市场，把握市场的脉络，而不是花大部分时间和市场对抗

7. 我记得当时看《论语》时，里面提到“君子之于天下也，无适也，无莫也，义之与比”。这句话的解释是，人生没有一定要怎样，也不是什么事情都是必须做的，任何事情也并非一种做事方式，只要合理恰当即可

8. 《论语》有句话，一直指导着我做投资，那就是“志于道，据于德，依于仁，游于艺”

自上而下定方向，自下而上定个股，量化模型做验证

朱昂：您有19年的从业经验，能否谈谈您是如何看待投资的?

蔡晓 我的职业生涯是从卖方研究员做起的，2004年加入华夏证券做电子行业的研究员(注：华夏证券就是今天中信建投证券的前身)。2年后加入了新华资产做买方研究员，开始覆盖整个TMT行业。

两年后，我加入了建信基金，这也成为我从业经历很重要的一部分。从一开始覆盖电子、计算机、传媒、家电，慢慢深入宏观、策略和各行业研究。也让我的视野从公司和行业，增加了自上而下的策略。那个时候，量化投资刚刚在A股兴起，我开始了基本面的量化研究。

2016年10月我加入了民生加银基金，一开始管理量化基金，期间也管理过研究。但我自己是做基本面研究出身，最热爱的还是主动权益投资，所以我现在专注于主动权益的投资。

入行时间可能超过18年，好处是经历了很多市场变化，包括2008年底的4万亿刺激、2013年的钱荒、2015到2016年的几轮大跌、2018年的中美贸易摩擦，对市场心存敬畏。

用一句话来讲，投资的魅力，是一种自我修炼之路。在投资的过程中，会遇到各种各样的情况，有些时候会让你迷茫，有些时候会让痛苦，有些时候会让你面临各种诱惑、挑战、考验，我们在这个过程中不断学习和思考，实现自我的提升。

朱昂：那么今天，能否谈谈您的投资框架是怎么样的?

蔡晓 我的投资框架主要是先自上而下定方向，再自下而上选个股，最后结合量化模型进行打分评估。

我是从基本面研究拓展到宏观策略的研究，可以说基本面是我研究起步的地方。为了做好宏观策略研究，我会大量阅读各种研究报告、分析拉动经济增长的三驾马车、社融数据、企业盈利等，在这过程中对各个行业的驱动力做了梳理。

这个阶段的学习，不仅让我拥有了自上而下的战略视角，也对中观层面不同行业的驱动模式有了比较扎实的梳理。和自下而上的个股研究形成了很好的互补。自上而下和自下而上互相印证，对我之后的投资带来很大帮助。

之后我转去做量化投资，通过大数据分析，寻找能解释市场表现的多因子模型。在这个过程中，开始明白量化和基本面是相辅相成的。无论是动量因子、成长因子、还是反转因子，它们发挥有效性的阶段，都有基本面的因果性。

我也理解量化投资和主观投资的优劣，量化投资的优势是纪律性，能弥补人性的随机性;劣势是当宏观层面因素出现转变时，量化模型的反应存在滞后。在类似于围棋、国际象棋这类有限参数的游戏中，人脑很难战胜机器。但在变化无穷的真实世界，人类能做出更快速的应变。

朱昂：这个框架的构建过程，有什么比较重要的时间点吗?

蔡晓 有两个时间点对我比较重要。

第一个是2015到2016年，当时资本市场有一批公司在2015年很火，站在舞台聚光灯下。但是之后，这一批公司不是因为战略问题，就是因为战术问题，最后都黯淡离场，甚至退市。

当时我就定下一条选股标准，一定要选择德才兼备的公司。对于德，公司的企业文化、企业家精神一定要正。对于才，这家公司的产品和服务一定要有独特的竞争优势。只有同时具备这两点的公司，才能在各种巨变中持续不断地创新成长。

另一个是2018年，在这之前，我花很多时间和精力去选择个股。但到了2018年，内外交迫下，国内市场震荡加剧，遭遇了较大的净值波动。这让我认识到，挖掘个股固然可以获得较为显著的alpha收益，但在极端市场环境下，远远无法弥补其在beta上的损失。所以，自上而下定方向是非常重要的。

从那时起，我都会先去分析，市场未来半年至一年的主题或者说核心点是什么，从而确定方向，再去选择个股。也就是这样，我形成了先自上而下定方向，再自下而上选个股的投资框架。

操作回顾：最近的几次重大切换

朱昂：关于如何执行您的这套框架，有没有具体的案例分享?

蔡晓 我就谈谈2022年以来具体的自上而下怎么定方向的。主要做了4-5次比较重大的调整切换。

2022年一季度，从成长转向抗滞胀。2021年底到2022年初，我主要的持仓是新能源和新能源车，组合整体偏成长。这也使得我一季度净值出现了一定程度的回撤。我清晰的认识到，重新梳理投资方向和持仓的时刻到了。在复盘中，发现煤炭和银行是正收益，其中煤炭股价已经走了快两年的牛市。

通过对煤炭板块的深入研究得出一个结论，便是当前和未来一段时间，整个外部市场环境或为类滞胀环境，这对A股市场是非常不利的。我的投资方向也从成长转向了抗滞胀，在偏右侧的位置果断增加煤炭的仓位。另一方面，我还增加了银行和地产等低估值标的来增加防御，整个组合有30%左右的防御仓位。

到了4月底，市场震荡加剧，我的调整也起到了一定作用。虽然净值也有所回撤，但相对于市场很多基金30%到50%的回撤，已经取得了一些相对收益。

2022年5到7月，从防御转向进攻。当时虽然疫情有所反复，但我判断市场应该要起来了，很多成长性较高的公司股价跌幅已经超过50%，并不合理。于是我降低了组合的防御仓位，重新把新能源和新能源车买回来，也增加了一些消费仓位。

从基本面上，五一之后全国疫情逐步得到控制，汽车产业链的生产及运输都慢慢恢复，国家也发布新能源车相关利好政策，美联储加息两次靴子落地。这些都表明市场大逻辑又在切换，从海外类滞胀，国内经济衰退的组合，慢慢切换到担忧海外经济逐步衰退，国内慢慢开始复苏的态势。所以我做了大范围快速切换，切换过后，我的主要仓位是新兴产业+消费。

2022年7月，进一步把消费切换到成长。当时最大的新变化是房地产开始大范围断供，历史上都是罕见的。断供断贷会影响新房销售、存量房价值的评估，进而影响整个居民财富的预期，从而影响经济增长动力，最后打击消费。而且当时没有看到显著的转机，所以我就把消费进行了减仓，切到了成长板块。后来，7月份消费有波显著调整，我也因此躲过了大跌。

2022年8月，增配消费，看好地产。8月又出现了新的宏观变化，央行的LPR利率下调，五年期降了15%，一年期降了5%，这也说明国家重视房地产风险扩散，至少会保证房价平稳软着陆。各个地方开始保供楼，相应金融部门也开始配合，所以我判断，房地产会好起来。另一边，消费经过调整，配置价值开始显现。

2023年1月份，消费股上涨较多而且就业数据总体偏弱，转而开始增加处于行业周期底部且出现重大技术创新的TMT方向的成长股，同时对新能源大幅度减仓，这一轮调仓，一定程度上规避了新能源板块下跌的影响。2月至3月，又减持了一部分医美股，因为部分医美股的稀缺性和强粘性出现弱化的信号，需要适当降低仓位进行冷静的重新评估，而且受整体就业环境影响，高端消费本身面临一定阶段性压力，因此，对医美板块大幅减仓，同时考虑到医疗服务方面手术费、检查费的增速高于药品增速，把更多的仓位转向医疗服务领域。

粘性和稀缺性决定了公司的价值

朱昂：在具体个股层面，您是怎么选股票的?

蔡晓 个股层面，我通过长时间积累，不断调研和读报告，形成了有100多只个股的核心股票池。经过长期的调研和思考，我对这些公司的业务、商业模式、管理层等都有较为准确的认知。一旦我定好主要方向，就能很快从核心池中选到合适的个股，组成我的持仓。

我选择具有独特竞争优势的个股。比如说我买的煤炭，是在澳洲有矿产，能够做全球定价的。另一个我买的煤炭股，则是国内成本优势最显著的公司。我买的消费，就是医美行业独特的龙头公司，免税行业的龙头，白酒中的高端白酒，以及预制菜中管理能力最强的公司。

我不会等到想到要买股票的时候，临时再去找。都是通过日常不断积累，做盈利模型拆分，大量的企业家访谈等，在买入之前已经对这家公司有了比较全面的认识。

朱昂：选股的时候，您主要关注稀缺性和商业模式或者产品的粘性，为什么主要关注这两个层面?

蔡晓 对于一家公司而言，很多东西是因变量，比如说估值是Y，是外部因素和内部因素共同决定的。某医药龙头估值可以长期维持在70倍，但集采后也可以跌到30倍。某扫地机器人龙头，在刚推出扫地机器人时估值是100倍，等到大家都推出相关产品、竞争环境恶化后，估值可以降到20倍不到。

一个公司最本质的东西是X，什么决定了X?我认为就是稀缺性和产品的粘性。值得注意的是，这两者并不是天然就有且一直保持不变的，是会动态变化的，我们也会做动态剔除。

2020年之前，我汽车股持仓是某国产SUV龙头，当时选择的原因是那个阶段的稀缺性。公司当时的车型有定位女性个性化小车型、城市轻越野等，这些都是别的车企没有的产品。但它的稀缺性能一直保持吗?不见得。汽车作为低频的消费品，老百姓看重的是性价比，一旦它的车型稀缺性被其他竞品削弱后，用户粘性也会减弱。

而后来我选择的另一家电动整车龙头稀缺性在于各个环节的自主可控，从IGBT、电池等各方面零部件，它都能做。而后续推出经济型很强的DMI技术和刀片电池等，都让它的技术更稀缺，也提高了消费者在性价比上的粘性。

再比如最初的扫地机器人龙头，通过推出洗地机实现了第二增长曲线，公司的产品销售都是满的。这种产品在那个阶段非常稀缺，我作为用户体验一下后，洗地机确实提高了一倍的效率。只是后面竞争产品多了，就不再稀缺。

总体而言，我认为稀缺性主要就是研发创新，产品粘性更多是品牌文化和商业模式等，这块需要很长时间的沉淀，一旦形成，壁垒就很高。这两者是企业核心。

量化选股和基本面相互验证

朱昂：然后，您还有一套量化的系统辅助投资，能否也展开谈谈这个量化的体系?

蔡晓 我是做基本面出身的，最开始管理的又是量化基金，当时做了很多的多因子模型，但也深知有大量的要素是无法被量化的，比如说企业家精神、公司的战略方向等等。量化投资和基本面投资是相辅相成的，两者其实是人机结合，能给投资带来很多指导性建议。

比如说今天，我会有两个不同的股票池，一个是基本面研究得出的股票池，另一个是通过多因子赋权打分后得出的量化股票池。我会把这个组合和量化模型跑出来的组合做对比，分析其重合度。如果有些股票一致性很强，从投资实践上来讲，未来的风险可控度会高一些，成功概率也会高一些。如果重合度较低，这也不能说明主动选股是错的，但能提示我们，在市场波动到来时，要首先去关注这些标的。

在我的量化模型中，核心是六因子。

第一，成长性因子，也就是收入增长率。收入是最真实的数据之一，较难作假，这个数据代表了企业的成长性，可以看出一家企业长期可持续的成长能力。

第二，扣非净利润增长率。净利润来源有很多，尽量不要把阶段性的数据比如投资收益、并购重组阶段的资产增值等算入净利润中，这样才能看到成长的质量，也就是扣非净利润高低。

第三，毛利率，这代表着成长可持续性的保障。一叶知秋，通过毛利率，我们能看出商业模式好坏，也能看出这家企业在该行业中的竞争力如何。

第四，PEG指标，也就是成长性和估值的匹配度。成长性永远是第一位的，而估值也很重要。

第五，市场关注度，通过这个指标可以防范极端市场风险。一只股票收入增长率和毛利率都很高，但市场关注度低，也就意味着这家公司可能存在道德风险，风险可控性较差。那从哪里找到这个指标呢?可以将券商研报覆盖率、雪球等平台的关注程度纳入进来作为参考。

第六，MACD指标。这是出于安全边际的考量，能帮助我做买入的时机及节奏的决策。

通过这一套模型，我们将万得4000多个股票输入进去，通过打分就能得出100个左右股票，覆盖各行各业，基本都是每个行业最好的那几个。

朱昂：从历史上看，您定行业方向时，会有一些景气度的轮动，但如何把握行业景气的变化?

蔡晓 首先，没有一个固定的套路能够把握景气度变化，这涉及宏观、行业、公司、资金面、情绪面等多个因素，恰恰很考验基金经理的能力。

其次，我认为一个基金经理很重要的能力，是对信息解读、排序、赋权的能力。这是主动管理基金经理之间最大的差异：

1)信息解读：面对同样的信息，到底是利好还是利空，这非常考验基金经理的功底;

2)排序：排序更容易理解，市场不缺信息，但哪个是重要的，哪个更次要，该判断也会对投资结果造成较大影响;

3)赋权：排序之后有赋权，通过经验积累去给信息赋予相对应的倍数。例如，这个信息是5级，那个信息是2级。

这里面的难点是，有些信息有滞后性，有些信息互相矛盾，都可能让我们误判景气度。我们举一个例子，市场普遍认为碳酸锂价格代表行业景气度变化，所以大家会去跟踪锂矿招投标价格。但这些并不直接代表行业景气度和股价方向，有可能是相反的。2022年8月份锂矿价格一直向上，但仔细研究你会发现，大部分锂矿价格和相对应的公司都没有创新高，所以不能靠单一指标。

某电池龙头公司二季度报大幅超出市场预期，但股价跌了一个月。如果看财报，可能会误判景气度，因为财报的信息有时候已经滞后了。反过来说，某硅料龙头公司在财报中提到了要降价，这其实对行业未来的景气度影响很大，代表未来组件环节的供需会发生很大变化。再看某太阳能组件龙头，过去一直很谨慎，这一年也开始变得比过去激进，这就代表设备的景气度会提升。

总体而言，把握行业景气度变化是个动态变化的过程，无法做到“一招鲜”。非要总结一些方法的话，大量研究是基础，做好信息解读、排序和赋权，形成一套自己的认知框架。

敬畏市场，理解市场

朱昂：感觉您的框架中，会有把市场因素相结合的部分，能否也谈谈背后的原因?

蔡晓 我的框架是自上而下定方向，自下而上选个股。对于自上而下定方向，有个潜在涵义就是，定方向需要你去了解各方面的信息，根据市场的反馈不断去调整你的方向。

这个底层逻辑其实就是敬畏市场。

我在实际的基金管理过程中，会花很多时间精力去理解市场，把握市场的脉络，而不是花大量时间和市场对抗。有时候某些标的估值已经很贵，但股价还在上涨，我们根本没办法去理解透背后的原因。所以不用花太多精力在不一致的地方和市场做对抗。相反，要和市场求同存异，遇到自我认识和市场产生偏差的点，可以花时间去学习思考，为什么会存在差异，而不是去对抗它。

朱昂：选股上，能否分享一个有代表性的投资案例?

蔡晓 彼得林奇对我影响很大，他提倡从生活中找到好的投资机会，而我买入某扫地机器人龙头时，和彼得林奇讲的这个理念很像，是从生活中发掘的。

2020年10月我买入这家公司的时候，静态估值超过100倍，这在家电行业是高得可怕的估值。在我买入的时候，卖方都没有怎么覆盖，毕竟和当时家电行业龙头20倍左右的估值相比，100倍的估值看着有些离谱。

我作为用户买了洗地机，发现这个产品极大减轻了我晚上做家务的工作量，对我的幸福指数得到了很大的提升。然后，我再去看数据，发现这个公司的订单爆满，一机难求。随后，我对它的业绩模型、销量数据、渗透率等进行分析，认为虽然当时它估值很高，但随着销售的发力，第二年降到30、40倍是大概率事件。基于这些判断，我买入这家公司，后来公司业绩爆发，对我的基金产品净值产生很多的贡献。

再到后面，我看到越来越多竞争对手也进入了这个方向，而且洗地机的技术壁垒并没有这么高。当竞争格局开始恶化后，公司产品的稀缺性被稀释了，我也就开始卖出。

对后市积极乐观，看好两大方向

朱昂：能否谈谈对市场接下来的展望，看好的方向?

蔡晓 对于后市，我认为战略上要积极乐观，战术上要不卑不亢。

从经济周期看，国内经济步入复苏早期，积极有利的因素在增多，比如说地产政策大幅转暖，经济复苏虽有波折但向好趋势较确定;政府预算从抗疫转移至工业和数字经济相关产业;政府开始更加重视民营企业。总的来说，整体大环境发生了积极转变。“要做到稳增长、稳就业、稳物价，就需要稳民企、稳预期，以稳民企为抓手，就业等各方面都会改善。如今，政策环境给予民营企业家的信心大幅提升，这会是未来一段时间的经济复苏的重要支撑。”

同时，在战术上仍要保持谨慎和灵活，因为一些不利的扰动因素依然存在，比如逆全球化、俄乌冲突、欧美银行业风险暴露、欧美经济下行压力、国内转型高质量发展面临阶段性挑战、房地产对经济拉动力减弱等等。

综合来看，可重点关注以TMT科技行业为代表的新兴行业和大消费板块。

看好TMT科技行业的原因，一是在国家战略支持的大背景下，政策大力扶持数字经济;二是TMT行业周期处于触底期，目前，以最有代表性的半导体行业为例，产业链或已触底，预计二、三季度会进入回升周期;三是产业创新，以ChatGPT为代表的产品，开启了人工智能的新局面，后续影响力非常强大，整个产业生态或将迎来新浪潮;四是在科技自主可控的逻辑下，国内企业的市占率将进一步提升。这四大核心力量是科技行业的主要支撑，尽管过程中波动较大，但在这些利好的支持下，未来科技成长股仍将呈现整体向上趋势。

资本支出指标十分关键。过去资本支出高，产业未来就比较艰难;相反，资本支出低，未来就有机会。疫情后，大消费行业的资本支出到了一个低点，与上一轮的低点一模一样，这是周期的力量。而医药生物、TMT的资本支出最低，从2020年四季度以来，资本支出就呈现下行趋势。消费有着广阔的成长空间。由于消费行业的商业模式稳定，扩张路径清晰，部分企业在商业模式，品牌、渠道、营销方面明显胜出，同时，品质化、品牌化的新生活方式已是未来难以逆转的大趋势，这些积极、长期的因素会持续发挥作用。对于消费股行情的启动，就业转好的幅度至关重要。就业是居民收入增长和支出扩张的前提。就业的关键看对民营企业和房地产的态度，目前都是进一步呵护的表态。医药生物是内需的重要代表性行业。在外需走弱，内需发力的大环境下，是需要重点关注的行业之一。大消费的机会或有望延续到2024年，上一轮核心资产牛市之后有两三年的调整消化期，目前已经调整了两年，今年是第三年。

对于新能源和新能源车板块，需求无虞，重视供给压力。所以，不能一味地乐观，涨得多的时候，要回头看一下产业链供给端是否变坏了。但也不要一味地悲观，跌得多的时候，要前瞻看一下长期需求端是否又有了更大的提升空间。机械设备板块，去年光伏设备、锂电设备受益于新能源产业链的资本支出大幅扩张，但未来可能增速会减缓一些，所以视野需要转向专精特新的硬核设备，比如机器人、科学仪器仪表等。对于新能源车，可多关注智能汽车这个方向，因为到今年底电动化的渗透率水平会达到一个新的高点，所以加大智能化的投入成为必然选择，这样才能形成产品之间差异化的竞争力。对于国防军工板块，这是兼顾发展与安全的应有之义，我国在、关键领域需求空间仍然很大很迫切。总地来说，机械设备、国防军工仍然有大量的机会，需要自下而上去精细化挖掘，尤其是中小市值的高成长公司。

儒家思想是重要的人生观

朱昂：后面再谈谈个人，儒家思想对您影响很大，能否展开谈谈背后的原因?

蔡晓 我本科学物理，研究生学半导体，毕业后没有想过进入投资行业。我原计划准备本硕博连读，2004年的时候觉得房价未来要涨很多，就想着自己早点出来工作，好在我的导师很支持我。后来有一次面试应聘华夏证券，因为我对电子方面的专业知识了解的比较深入，准备的也特别认真，就这样误打误撞进入了这个行业。

刚踏入社会工作的时候，经历了一段时间迷茫和不适应期，这时候通过读《论语》，帮助我度过了艰难的岁月，也树立了我内心的价值信念。

我记得当时看《论语》时，里面提到“君子之于天下也，无适也，无莫也，义之与比”。初时不解其意，后经在资本市场磨练沉浮，再回过头来看，豁然开朗。这句话的解释是，人生没有一定要怎样，也不是什么事情都是必须做的，任何事情也并非一种做事方式，只要合理恰当即可。

投资也是这样，只要服务于社会，能为公众增加福祉，无论是做科研还是做投资，都是有益的事情。一方面，基金经理管理基金，如果业绩做得不错，大家的财富也会因此而增值，也是回馈老百姓了。另一方面，挖掘能给社会带来价值的公司也是价值发现的过程，特别是成长股和科技股。资本市场可以给科技创新型企业适当高一些估值，激励它去创新，给社会创造更多的价值。

朱昂：有什么您认为重要的人生原则?

蔡晓 《论语》有句话，一直指导着我做投资，那就是“志于道，据于德，依于仁，游于艺”。

对于“志于道，据于德”，作为一个人，要追求真理，修养自己的品德，要去服务社会和大众。我们做投资的，要找准投资的方向，也就是所谓的“道”。要努力去找寻市场每个阶段的核心矛盾，挖掘市场的核心脉络，也就是我说的自上而下定方向。至于“据于德”，落实到投资中，其实就是价值投资，要去寻找德才兼备的公司。

对于“依于仁”，你要管理好自己的净值曲线，波动太大对投资人伤害也很大，我们要努力去给大家提供良好的持基体验。

对于“游于艺”，我从来不会只把自己定位为电子行业或者消费行业的基金经理，在做好本职工作的前提下，还会努力扩大自己的能力圈，去理解新事物，去提升自己的研究能力，期望能够多方面深入提升自己。

当用《论语》来指导投资后，我发现儒家思想和投资是相互认证相互丰富的过程。儒家思想帮助我更好地去做投资，投资实践中获得的认知也会帮助我更好地去理解儒家思想。

朱昂：投资压力很大，怎么抗压?

蔡晓 每个人应对压力不一样，我自己的心得主要有两点。

第一，遇到困难，或者觉得自己很惨的时候，一定不能只关注自己，而是要关注问题本身，将注意力放在解决问题上，你的压力会瞬间得到释放。比如面对净值下跌，我不会去过多的思考现在的境地有多惨，有多低迷，而是去想怎么解决这个问题。要不要调，怎么调?专注于问题本身，这样不仅能更好的解决问题，也会帮助自己减少压力。

第二，多看看这句话：“智者不惑，仁者不忧，勇者不惧”。

智者不惑，你怎么才能智呢?那就是向外界学习。我们身边都有很多优秀的同行，多尝试领会他人的见解，学习他人的思想，你才能解开更多的困惑。

另外是仁者不忧。当你专注于为老百姓做好业绩，不光盯着自己的荣辱得失，那么你就会淡然很多，也会纯粹很多。“两耳不闻荣辱事，一心只做好业绩”，自然压力也会变小。

最后一点是勇者不惧。也就是王阳明说的知行合一，经过反复谨慎的思考后，一旦找准了方向，就要大胆坚决地付诸行动。与其想很多，不如付诸行动，很多时候你的压力也会迎刃而解。

本文转载自“点拾投资”微信公众号，智通财经编辑：李东敏。