伯克希尔股东会前瞻：有关“后巴菲特时代” 我们知道些什么？

北京时间5月6日，全世界将迎来两个重要事件：近70年来的首次英国国王加冕礼，以及巴菲特、芒格将领着他们选定的继承人一同回应全球股东的炙热提问。

与英王加冕的每一个流程都有数百年前的范例可循不同，伯克希尔的“后巴菲特时代”如同镜花水月一般，似乎清晰又难以言喻。毫无疑问，92岁的“股神”至今仍然光芒万丈，但随着他主动把继承人推向台前，有关伯克希尔金融帝国未来走向的话题也被正式放上台面。

作为一家奉行“永远不退休”理念的公司，巴菲特显然不会主动扔出一张“接班人路线图”震惊市场，但从他刻意而为的点滴细节中，已然能找到扶持接班人上位的迹象。

巴菲特的接班人们 到底要继承点啥?

要理解巴菲特的接班人，首先需要理解投资这件事情对伯克希尔帝国的重要性，这得从这家公司的性质开始说起。

伯克希尔与哈撒韦分别创立于1839年和1888年，特别是后者也与美国最早的对华(当时为清朝)贸易有关，1955年两家公司合并。1962年，捕捉到纺织品巨头关闭工厂的动作与股价关联的沃伦·巴菲特开始买入公司股票，但很快就意识到这家公司很难有所提升。他曾经与当时的大股东达成股权回购协议，但后者临时调低收购价格的行为激怒了巴菲特。

1964年，30岁出头的巴菲特成为这家纺织品巨头的大股东，也因此蹉跎了数年才踏入自己的长期事业——保险行业。

面对每况愈下的纺织业务，伯克希尔哈撒韦在1967年收购国家赔偿公司，随后当政府雇员保险公司(GEICO)在70年代后期陷入危机时，巴菲特又开始购入这家车险巨头的股票，这也成为巴菲特金融帝国的基石。

在巴菲特的投资帝国中，有一个非常重要的概念——保险浮存金。保险公司收取保费，并支付赔偿金，浮存金就是两者之间的差额。逻辑上这笔钱是保险公司的负债，但也是投资的资金来源。保险公司需要投资这笔钱，产生收益来覆盖未来的保险金支出。

伯克希尔的2022年报显示，随着收购保险公司Alleghany的交易完成，去年末其账上的保险浮存金已经达到1641亿美元，大约是1967年公司刚进入保险行业时的8000倍。

(剧烈膨胀的浮存金，来源：伯克希尔年报)

伯克希尔的独特之处就在于，在监管严格箍紧保险公司投资限制之前，就已经通过几十年的成功投资构建起了极为强劲的资产负债表。因此，对于股神而言，虽然保险业务也偶有亏损的时候，但把时间跨度拉长到半个世纪，伯克希尔持有这些浮存金的成本其实可以被看作是负的。

在2021年的股东信中，巴菲特也提到：

到目前为止，我们为这些浮存金支付的成本依旧“低于0”，虽然过去有不少年份我们的保险损失和运营费用加起来超过保费，但总体来说，我们从这项业务中获得了长达55年的适度利润。

因此，对于巴菲特的金融帝国来说，自然也会更偏好能长期带来持续增长现金流的生意。在1994年，伯克希尔完成了对可口可乐公司的建仓，总共花费了13亿美元。到2022年，可口可乐达成了分红持续增长60年的成就，而这些年伯克希尔光是分红，就从可口可乐公司手里拿到7.04亿美元。非常凑巧的是，可口可乐的股价也在今年4月重回历史高点附近，使得这笔投资目前的账面价值超过250亿美元。

从这个角度来看，其实巴菲特爱喝可乐部分理由，很可能与汽水瓶蹦开时传递出的盈利欣喜有一定的关系。

(可口可乐分红走势，来源：seekingalpha)

这样的投资逻辑，也贯穿了巴菲特的投资生涯。对于他的继承者来说，接下来几十年里一共只需要做好两件事情：定期从这些被投公司手里领巨额的现金支票，以及寻找能够在未来几十年产生类似收益的标的。

难言意外：伯克希尔的下一代领导集体早已确立

到2023年再度讨论伯克希尔的继承人问题时，其实大家都已经有了明确的答案：格雷格·阿贝尔将会是巴菲特的继承人。

阿贝尔是伯克希尔扩张版图过程中涌现的人才。在上世纪80年代完成学业后，阿贝尔曾短暂效力普华永道，之后跳槽进入小型电力公司CalEnergy，历经多轮扩张，最终这家公司被伯克希尔收入囊中，成为今天的伯克希尔哈撒韦能源公司(BHE)。

在巴菲特长期助手大卫·索科尔(当年奉命来中国考察比亚迪的老哥)突然离职后，阿贝尔便进入了“巴菲特继承人”的名单前列。2018年，伯克希尔宣布阿贝尔升任非保险业务副总裁，并与保险业务副总裁阿吉特·贾恩一同进入伯克希尔董事会。

虽然巴菲特和芒格并没有详细说过，为何在两位副总裁中挑选了阿贝尔，但表面上也有一个显而易见因素——阿贝尔今年才59岁，而贾恩已经71岁了。考虑到伯克希尔“永不退休”的文化，若巴菲特再执掌伯克希尔五年、十年或者更久，阿贝尔的年龄优势将更为显著。

需要说明的是，阿贝尔并不会完全接过巴菲特的职能，他将会是伯克希尔的CEO，但伯克希尔的董事长一职很有可能会交到霍华德·巴菲特手里。贾恩将继续负责公司的保险业务，理论上也是潜在的CEO候补——如果阿贝尔出现任何变故的话。

在投资者更关心的二级市场领域，伯克希尔的投资经理Todd Combs和Ted Weschler也将会被赋予更大的职权。

继承者们正逐渐走到台前

与阿贝尔类似，在巴菲特和查理·芒格的强烈光环下，伯克希尔的继承者们鲜少在公开场合露脸。巴菲特也很少讨论，投资组合中买入哪些股票的决策其实与他自己关系不大。

在2017年的访谈中，巴菲特透露，很长一段时间里只有他和芒格负责管理公司的投资，大概在2009年前后，年逾80的两人开始讨论引入其他的投资经理——以备当他们不再管事时，得有人继续管理庞大的投资组合。所以他们先是找来了对冲基金经理Todd Combs，另一名投资大咖Ted Weschler则是在2010和2011年两度拍下“巴菲特午餐会”后加入了伯克希尔的投资团队。

巴菲特此前也讲过，由于法律方面的限制，他、芒格、Ted和Todd不能公开荐股或讨论与伯克希尔有关的具体投资问题。所以在我们能找到的公开资料里，当这两人罕见接受媒体专访时，巴菲特都会亲自坐在一边。

据巴菲特本人透露，从最初的20亿美元开始，他一直在增加他们的投资额度，现在他们管理的资金早已超过百亿美元。之所以选择他们，有很大的原因是这两位投资经理不仅有成功的投资履历，也是“他和芒格见过阅读量最大的人”。

Todd Combs也透露，他在伯克希尔的日常工作包括了大量的阅读，可能要从早上7、8点一直读到晚上7、8点，回家后又在床上阅读1-2个小时。

Todd Combs：我每个季度都关注大约250家上市公司。所以我会查看这些公司每个季度的季度报告。因此，有很多美国证券交易委员会的文件，还有很多文字记录。我阅读文字记录的速度比听电话会议快得多。

还有很多行业杂志，我订阅了几十种。然后我有一个非常出色的分析师帮助我进行渠道沟通，我们会与客户、供应商、前员工等进行交流。我们真的在努力了解投资的每一种证券，试图了解拥有整个业务是什么感觉。”

不过正如巴菲特强调的那样，相较于二级市场的证券，伯克希尔更希望持有可以运营的资产，但这一点不会影响Ted和Todd在公司里的作用。对于伯克希尔的下一任CEO而言，这两位投资经理不仅能够处理证券资产，也能在评估收购价值方面提供非常大的帮助，因为他们了解企业。

与两位投资经理一样，已经被“钦定”为巴菲特继承人的阿贝尔公开表达观点的记录也非常少。因此，近期赴日本访问期间，阿贝尔和巴菲特一同接受CNBC主播丽贝卡·奎克的专访堪称信息量满满，除去大量有关日本资产和五大商社的讨论外，未来的伯克希尔CEO也大大方方地讨论了接班问题。

阿贝尔表示，自从公开他是继承人后，他在伯克希尔内部的职责并没有发生改变，同时与贾恩等其他高管的关系也没有发生变化。主要的变化来自于公司外部，他接到了许多电话，甚至跟他住在一个社区的人，之前都不知道他为伯克希尔工作，实际上他的生活仍沿着过去的轨道继续前进。

巴菲特则详细介绍了他与阿贝尔的工作日常，并强调“阿贝尔是升级版的巴菲特”，目前伯克希尔的日常工作早就由他事无巨细地管理着了。

他做所有的工作，而我则收获掌声——这正是我想要的。他比我更了解那些人和业务。就像在伯克希尔·哈撒韦北美圣达菲铁路公司(BNSF Railroad)，可能已经有十、十二年之久没有见过我了。格雷格在那里，他了解我们每一个业务。无论是铁路运营还是其他任何业务，他都全面了解。格雷格的思考方式和我一样，但不同之处在于他喜欢工作，而我喜欢躺着。我喜欢配置资本，他也喜欢——他的想法和我一样，但他还喜欢与经营业务的每个人见面。他了解他们，而且他在完成事情和其他方面可能比我更严格。因此，伯克希尔的管理已经有了显著改善。我们在收购方面想法一致，在资本配置方面也想法一致。我的意思是，他比我要好得多，但别告诉任何人。

巴菲特强调，伯克希尔不喜欢去干预公司的运营，因此阿贝尔不仅继续给予他们自主性，也从管理者那里获得了更多的纪律性。

在这次的访谈中，阿贝尔也被问及一些非常尖锐的问题，例如“当巴菲特不在了，如何说服伯克希尔的团队继续围绕着你”。阿贝尔坦诚地表示，虽然管理团队之间的关系很好，但“为巴菲特工作”的确意味良多，实际上他已经为这样的(潜在)结果多次“道歉“。这些管理人员也很清楚，他们未来仍然有机会去经营他们热爱的业务，我们现在提供这样的机会，未来也会长期提供相同的机会。

巴菲特特别提及，被外界视为“竞争者“的保险业务副总裁贾恩，并没有兴趣来经营伯克希尔，他的乐趣来自于运营保险，并给公司带来大量低成本或完全没有成本的资金，然后交给巴菲特和阿贝尔打理。

关于伯克希尔下一任CEO的关注焦点，阿贝尔也透露，他对于能源行业的关注程度天然会更高一些。相较于铁路业务，他在能源领域花的时间显然会多一些。由于他的职业背景就来自能源产业，自然也会了解到更多的机会。整体来说，伯克希尔的前12大业务占据集团基本现金流的85%或86%，所以会给这些业务分配更多的时间。

对于Ted和Todd，阿贝尔强调会关注他们正在做的事情，但就像巴菲特一样，放手让他们自己去打理资产组合。

本文选编自“财联社”，智通财经编辑：魏昊铭。