面对激进的永达，正通汽车（01728）如何才能后来居上？

最近一年，正通汽车（01728）股价涨幅达280%，完胜永达汽车，超出汽车行业指数收益182.4%，堪称汽车牛股中的牛股。不过上述两家公司估值上不分伯仲，目前正通的PE值为21倍，PB值为1.7倍，而永达PE为14倍，PB为2.5倍，如果从PE估值上看，市场给正通的估值更高，但从PB上，永达则占上风。

我们知道一只股票涨跌均有它的逻辑存在，实际上正通的业绩表现是不如永达的，正通2017年上半年的营收增速为7.07%，近五年的营收复合增长率为3.3%，而永达2017年上半年营收增速为18.5%，近五年营收复合增长率为18.7%。

那么我们如何理解正通汽车股价的这一年超额涨幅的逻辑呢？

核心产品：永达的激进和正通的保守

正通汽车和永达汽车的业务模式很像，有豪华及超豪华车4S店及中高端品牌4S店业务、二手车销售、售后服务业务以及汽车金融业务，而且两者销售的收入构成中，豪华及超豪华车收入占比是最大的，在收入规模上较为接近，两者构成真正意义上的竞争关系。不过永达和正通在具体业务发展模式上，又有不一样的地方。

智通财经APP在2017年11月26日出了一篇《超额收益超7成，永达汽车（03669）靠啥支撑起它的股价？》的报告，谈到永达的具体业务模式，包括降低销售的豪华及超豪华车的售价，提高中高端品牌车的售价，扩张4S店以及二手车的新零售模式等，而正通有啥应对的策略呢？

既然豪华及超豪华车和高端品牌车是永达和正通的核心产品，那我们先对比这两类产品的具体表现：

从4S店数量上看，永达采取的是双向策略，即上述两类产品4S店均不断扩张，而正通则重点发展豪华及超豪华车4S店，不过永达的扩张的速度要快的多。从收入表现上看，2016年，正通汽车的2016年豪华及超豪华车收入235.22亿元，同比增长7.4%，占比收入74.6%，而永达的豪华及超豪华车收入292.98亿元，同比增长16.6%，占比收入68.1%。

值得注意的是，在2015年，正通在豪华及超豪华车收入为219亿元，每店收入2.46亿元，而永达在豪华及超豪华车收入为251.3亿元，实现每店收入2.92亿元，比正通每店收入高出18.8%。智通财经APP发现，2015年永达汽车收入比正通高出63亿元，2016年扩大至115.11亿元。

永达的核心产品战略较为激进，一方面扩张4S店面分布，另一方面采取价格战略，降低豪华车价格，提高中高端车价格，2016年永达中高端品牌为78.5亿元，同比增长达31.3%，而正通则较为保守，专注扩张豪华车，但步子有点慢。

因此，我们可以发现正通的资产负债率2015年为63.3%，2017年上半年为68.7%，而永达汽车2015年为73.3%，2017年上半年为72%，永达的负债水平要比正通要高。

竞争力加码，汽车金融闭环思路和经销商管理输出模式

上文谈到，永达的收入扩张比正通要快主要源于核心产品激进的门店扩张方式，智通财经APP发现，正通的扩张思路有了一些变化，或可能不再进行大范围的门店扩张，开拓了轻资产型新的扩张思路，这将可能是该公司赶上永达的最好路径。

2017年8月2日，正通汽车公告称公司的全资子公司与两名自然人就其在中国宝马汽车经销业务、汽车维修服务及其他相关业务之战略经营合作计划订立框架协议，合作范围涉及分布于深圳、广州、佛山和揭阳的6 家宝马4S 店、1 家MINI 4S店、2 家宝马展厅及1 家维修中心，预期战略合作为期10 年。这项合作基于正通通过输入管理的方式分享目标集团的收益。

实际上，这样经销商的管理模式，在一定程度上缩减了正通对4S店的扩张成本，同时又起到扩张的作用，而且这种模式对于合作双方来说均有利可图，在推广障碍上较少。正通或可通过这种管理输出方式，一方面既保证了账目财务的健康，另一方面也可以和永达激进的4S店扩张形成较为有力竞争。

在助销领域，比如汽车金融板块，永达也在做，也有加码投资，但是正通采取了不一样的策略，2016年5月该公司参股厦门国金，2017年9月份，和厦门国金成立合资公司正源科技公司，补充原本的东正金融在汽车金融上的业务需求。其中厦门国金股东中包括了腾讯、大公国际资信评估、永安金控等，具有大数据风控和ABS 云平台的优势。

正通打造的汽车金融生态全闭环平台，将形成以东正金融和正源科技为汽车金融业务的驱动力，东正金融经过积淀，享有正通的4S 客户资源，而正源科技拥有厦门国金的ABS平台，不仅仅在于助推豪华车的销售，该公司亦通过两项不同的金融系统应用于新车销售、二手车销售和汽车抵押等场景。

当然正通汽车的两项措施均在助销上下功夫，包括管理输出的经销商模式，和闭环的汽车金融平台，若运行成熟，可为该公司和永达的竞争上带来一定的优势。

正通汽车能否后来居上？

我们回到正通汽车各项业务的业绩情况，2017年上半年，该公司的最大收入业务为销售乘用车业务，收入为132.15亿元，同比增长6.6%，收入占比84.6%，第二大业务为提供保养服务业务，收入为15.27亿元，同比增长11.5%，收入占比9.8%，金融服务利息和服务收入占比最小，收入2.43亿元，占比1.6%，但增速很快，同比增长37.5%。

图片来源：正通汽车2017年中报

在整体业绩上，正通汽车的2017年上半年业绩报告显示，营收为156.28亿元，同比增长7.07%，股东净利润为5.16亿元，同比增长103.57%。净利润的高速增长无疑是正通的重要看点，毛利率提高是主要原因之一，毛利率为11.1%，比2016年同期的9.2%增长1.9个百分点，而且该公司行政费用同比下滑了19个百分点。

以期内添置非流动分部资产上，2017年上半年正通在4S经销店业务为6.24亿元，同比增长117.4%，供应链业务为1048.1万元，同比增长327.4%，虽然正通在经销商上采取了一定的轻资产战略，但4S店仍是需要扩张的，不过不会像永达那么激进。

综上内容，正通面对永达的激进战略，一方面在豪华车上稳健推进4S店的扩张，一方面通过经销商管理模式的输出降低开店成本，获得成本优势，而且在汽车金融上采取了闭环平台的思路，这些举措将有可能是该公司与永达竞争的筹码，或可能实现后来居上。