银河证券：维持消费三大投资主线 重点关注永辉超市(601933.SH)等

智通财经APP获悉，中国银河证券发布研究报告称，继续维持2021年年度策略中“数字化”、2022年年度策略中“中高端消费下的‘专精特新’”以及2023年年度策略中“文化为‘国潮’品牌赋生机”这三大投资主线，重点推荐经营确定性较高、具备一定品牌影响力的制造品牌商与具备一定保价和顺价能力的渠道品牌商。 建议重点关注永辉超市(601933.SH)、家家悦(603708.SH)、红旗连锁(002697.SZ)、天虹百货(002419.SZ)、华致酒行(300755.SZ)、上海家化(600315.SH)、珀莱雅(603605.SH)、贝泰妮(300957)、水羊股份(300740.SZ)、豫园股份(600655.SH)、周大生(002867.SZ)、老凤祥(600612.SH)、中国黄金(600916.SH)。

中国银河证券主要观点如下：

事件

国家统计局发布最新社会消费品零售数据。2023年上半年实现社会消费品零售总额22.76万亿元，同比名义增长8.2%。其中，限额以上单位消费品零售额8.53万亿元，同比增长7.4%;除汽车以外的消费品零售额为20.52万亿元，同比增长8.3 %。

2023年6月份实现社会消费品零售总额3.99万亿元，同比名义增长3.1%。其中，限额以上单位消费品零售额1.67万亿元，同比增长2.3%;除汽车以外的消费品零售额为3.54万亿元，同比增长3.7%。

分析与判断

2023年6月增速表现环比上月出现进一步回落，将至年初水平附近。2022年上半年社消增速呈现出“V”型趋势，3月开始的疫情反复对整体消费形成拖累，单月社消增速步入负增长区间并在4月增速进一步下行触底，后续跌幅收窄直至6月方才再次步入正增长区间;考虑到基数影响，本年1-6月份恢复性增长趋势表现符合预期，料三季度单月增速会保持相对稳定，四季度会因基数因素再次出现增速表现的波动。

横向对比历史数据可以发现，1-6月份累计零售额较上年同期规模提升约1.72万亿元，增幅环比延续了逐月改善的趋势，在疫情发生前(以2010-2019年十年区间为参考)，前六个月的同比规模提升中枢水平约为1.37万亿元，本年度表现优于前期均值水平，但近两年的均值水平(7842亿元)与近四年的均值水平(8095亿元)均明显低于该水平。

其中，6月单月环比上月规模增长约2148亿元，近两年均值约为3672亿元，近四年均值约为2634亿元，往期(以2010-2019年十年区间为参考)中枢水平约为156亿元，具体规模随时间不断扩张，自2010年的-125亿元逐步转正并增长至2019年的922亿元，其中与电商平台的不断发展，以及“618”大促的影响逐步提升相关;同时6月单月较上年同期规模增长约1209亿元，近两年均值约为1183亿元，近四年均值约为1518亿元，往期(以2010-2019年十年区间为参考)中枢水平约为2394亿元，具体规模在1034 -3114亿元范围内波动。由此数量关系可以看出，目前年内的消费改善主要集中在3-5月，以4月表现最为突出，6月增幅较前几月已经出现明显收窄。若不考虑负值低基数的影响，当前单月与累计表现均已恢复回升至前期的低位区间，复合增速仍有提振改善空间。

从节假日的角度来看，6月主要关注“618”线上大促以及月底的端午假期消费情况。今年“618”大促活动全网累积成交额7987 亿元，同比增长14.77%;成交额创近6年来新高，但交易总额的增速已连续3年放缓，增速降至近3年来最低点。消费者购物热情不比往年，行业整体趋于平淡。分平台看，综合电商平台稳定增长，直播电商强势分流，增长亮眼，新零售、社区团购平台也纷纷加入此次大促活动。直播间成为各个电商零售平台的“主战场”，直播与短视频成为卖货潮流新方式。综合电商平台从价格、服务等多方发力，提高客流量，实现稳定增长。美妆在综合电商平台表现并不亮眼，但在抖音平台仍处于高速增长状态。护肤品类国际大牌持续主导，“高端化”明显，珀莱雅等国货品牌表现突出。彩妆类目中，新品牌快速入场，花西子霸榜4大电商平台。珠宝品类方面，硬奢珠宝爆发出强劲潜力。

月底端午节假期，文化和旅游行业复苏势头强劲。商务部全国重点监测省市北京、上海、重庆、安徽省、陕西省等披露端午消费数据，全国各地端午假期消费表现亮眼，增速较去年同期明显回升，但未突破疫情前同期水平。具体结构来看，文化和旅游融合的特征更加明显：各地商圈举办各具特色的主题活动，叠加暑期档新片陆续上映，提升潜在消费可能;演唱会和音乐节与旅游体验高度融合，拉动周边商圈消费猛增。端午期间全国多地持续高温，选择夜间错峰出行的游客数量上涨，“夜经济”成为文旅消费市场亮点。

除此之外，多地发放的文旅消费券也进一步激发端午期间消费活力，为消费持续恢复注入强劲动能。尽管消费增长承压的现状仍未得到实质性改善，但各地在营造良好消费氛围、打造更有获得感的特色消费等方面积极作为，有助于进一步扩大内需，持续激发消费潜力，助力国内经济向好向稳发展。7-8月更多表现为学生、家庭主导的暑期出行，但需要综合考虑炎热天气带来的影响，我们维持认为全年的节假日零售市场增速将呈现企稳向好的迹象。

从具体业态划分来看，上半年内包含餐饮体验业态的购百业态恢复弹性空间较大，2023年1-6月份餐饮收入的增速表现明显优于整体商品零售表现(6月单月增速16.1%，累计增速21.4%)，与之对应，限额以上零售业单位中的百货店同比增速达到9.8%，在各零售业态中位列第一，改善显著。

考虑到消费者信心指数以及其中包含的消费意愿指数自2022年4月以来持续处于低位区间波动，2023年一季度已经明显抬升至相对彼时的较高水平;随着未来稳经济、促消费政策等积极鼓励效用逐步显现，当前社消表现阶段距离疫情前的增长均值水平仍有一定的提振空间。

综上，今年上半年单月增速呈现倒V型的走势，受上年同期基数变化的影响较大，实际绝对值与最新增速表现仍处于相对低位区间，复合增速表现依旧有较大改善空间，我们认为当前政策环境较为积极乐观，国内经济有望逐步恢复至前期增长轨迹;同时伴随居民的消费信心以及国内消费市场活力稳健恢复，未来社消增速也有望进一步向疫情前水平靠拢。为了合理引导消费市场预期，结合商务部《“十四五”商务发展规划》中的2025年国内消费市场发展规划，我们预测2023年全年社消同比增速大概范围为5%-5.5%。

超市渠道相关必选品：从增速的角度来看，前期基本生活类粮油食品正增长走势最为稳健，是近三年除中西药品类以外唯一一个全年各月均可保持正增长的品类，但5月受价格持续低增速等因素的拖累短暂出现负增长，本月再次回正;该品类需求走势更为稳定，价格主要关注CPI波动带来的潜在影响。6月CPI由上月上涨0.2%转为持平，其中食品价格上涨2.3%，涨幅比上月扩大1.3个百分点;食品中，受高温、降雨天气影响，鲜菜价格上涨，鲜菜、薯类、鲜果和禽肉类价格上涨较多，涨幅在4.3%-10.8%之间，其他食品供应总体充足，价格稳中有降;猪肉价格下降7.2%，降幅比上月扩大4.0个百分点。

由于需求表现韧性，综合价格因素考量，食品价格涨幅回落至低位水平或在一定程度上影响整体规模增速;对应超市等必选消费渠道的表现承压，1-6月限额以上零售业单位中超市零售额同比下降0.4%，跌幅较上月进一步扩大0.1个百分点，是年内至今唯一负增长的渠道。饮料类走势与粮油食品类类似，上年同期并未受疫情影响出现负增长，反而是年内增长相对承压，增速表现出现波动，在3-5月持续单月负增长后，本月增速转正，这与该品类上年基数相关，上年6月系该品类的增速低点。烟酒类今年同比与环比增速表现均有提振，消费场景包括五一、端午等节假日的备货与补偿性聚会宴请等，表现回升符合节假日特征，该品类的增长趋势也与餐饮大类消费相对应，本月烟酒类增速表现位列各品类之首位。日用品类表现波动较大，受上年同期增速基数影响，同时结合相关产品囤货属性较强，临近“618”线上大促节点，可能出现消费集中在个别月份的情形;但整体来看，该品类表现相对承压，本月并未体现电商大促的销售优势，且增速跌至负增长区间，是本月负增长的五个品类中消费需求较大，受众较广，频次较高的韧性品类。

百货渠道相关可选品：服装鞋帽前期受疫情影响线下客流、整体需求不景气等因素的影响，持续承压，今年在低基数的基础上有望延续恢复趋势;CPI中服装价格表现较优，夏装换季上新，服装价格上涨0.9%;在实物商品网上零售额中，穿类表现也优于吃类与用类，累计增速达到13.3%。化妆品自2022年下半年开始表现相对承压，考虑到品类销售数据为限额以上企业经营情况，因此不排除消费需求向海外品牌溢出、向国产头部品牌集中的情形，对于行业整体增速表现不必过分担忧，重点关注头部企业的经营数据;同时观察到自上年末至今年6月化妆品类单月增速已经出现明显的环比改善趋势。年初开始的“情人节”、“三八妇女节”等一季度内的重要动销时点以及二季度内母亲节、“520”以及上半年重要大促活动“618”中优质国产品牌均有亮眼表现。从护肤类目来看，国际大牌持续主导，“高端化”明显，国货品牌表现亮眼。天猫和京东美容护肤类目总GMV为300亿元，国货品牌中珀莱雅是最大赢家，欧莱雅、兰蔻、雅诗兰黛屹立不倒。国际大牌仍是主导，天猫美妆榜单中欧莱雅居于首位，京东、抖音美妆首位为雅诗兰黛。国货美妆表现亮眼，增势突出，珀莱雅牢牢占据国货美妆销冠宝座，旗下品牌彩棠、悦芙媞等表现不俗，多个产品位列细分类目排行榜首。除珀莱雅外，贝泰妮旗下薇诺娜、水羊股份、华熙生物旗下润百颜、鲁商发展旗下瑷尔博士等亦有亮眼表现。彩妆类目中，新品牌快速入场，花西子霸榜4大电商平台。天猫和京东两个平台香水彩妆类目总GMV为106亿元，抖音彩妆类目GMV同比增长78.02%。

金银珠宝类前期连续四个月的增速表现位居各品类之前列，该品类一方面有上年同期低基数的增长基础，另一方面本年年初持续表现出高景气趋势。黄金的市场价格虽有波动，但自22年7月开始整体遵循波动上升趋势，现阶段金价已经处于历史高位水平，同时婚庆等补偿性消费需求热情较高，且年轻消费者对于黄金类饰品自用的需求观念逐步转变，量价齐升的共同推动下黄金珠宝整体的消费表现值得关注。同时关注到硬奢珠宝在“618”爆发出强劲潜力，珠宝首饰GMV同比增长109.50%，周大福等黄金珠宝头部公司“618”的销售额都有不同程度的增长;在京东开门红4小时中，黄金珠宝品类整体成交额同比增长超100%，黄金、K金、珍珠、彩宝品类成交额同比增长超200%，其中彩宝增长3倍，黄金品类增长5倍，中国黄金与周大生分别位列好物节品牌带货榜第三名和第四名。

专业连锁渠道相关耐用品：与房地产周期相关的家用电器和家具等品类，其中前期家具类受房地产影响更大，与建筑及装潢材料类的增速表现更为趋同，结合房屋施工面积、竣工面积、销售面积的累计同比增速来看，表现依旧承压，但随着政策带动房地产行业回暖，同时针对家具、家电等品类出现特定指向的促消费政策，家具类单月跌幅呈现收窄趋势，并于年初增速由负转正但仍在低位增速区间内波动;对于家电品类而言，前期促消费政策中对于家电的帮扶，品类增速表现可观，但总体符合地产相关产业链的大趋势表现，品类消费相对处于后置环节，近期增速下跌明显且改善幅度有限，年初仍为负增长，近两月增速转正，当前表现不及家具类;根据历史数据来看，后续“618”大促对于家电3C类产品的销售提振效果显著，且叠加夏日降暑预期，该品类的消费表现或将出现进一步改善。随着前期供给端政策的落地及房地产行业长效机制的完善，以及国内经济复苏与消费修复，目前房地产市场热度有所回升，我们认为供需两端政策共振将带来的新一轮增长机会，相关产业长期表现或将值得期待。

投资建议

2020年疫情对于零售行业的冲击严重以及2021-2022年开始的波动恢复表现，整体零售市场表现分化;目前受基数影响较大，应更关注长期复合增速表现，未来消费的恢复程度有待进一步观望。从品类的角度来看，必需消费品抗周期性的优势显现，其中以粮油食品为代表的基本生活消费，增速表现相对平稳，韧性极强;升级类消费包括线下渠道内的非耐用品消费(化妆品)，以及商务宴请、婚庆相关等线下消费场景中的品类(餐饮、烟酒、黄金珠宝等)存在可选属性，前期受冲击影响更大，但现阶段以及未来长期恢复值得期待，经营弹性更高，消费升级改善的长期大趋势不会发生改变。

从规模体量来看，限额以上单位消费品零售额2023年上半年份累计增长7.4%，表现略弱于社零整体走势，这体现出规模体量相对较大的公司企业在疫情期间防风险抗压能力更强，维持经营的优势明显;伴随疫情影响逐步减弱，国家针对中小企业高质量发展的政策有效落地，限额以下单位强劲增长的情形符合我们前期的判断，对应限额以下企业经营弹性更高。

此外，疫情期间对于消费者消费习惯、消费渠道产生深远影响，线上频发的促销活动也将进一步提升渠道表现。我们维持认为，线上份额占比逐年提升的大趋势不会发生变化。商务部、中央网信办、发展改革委印发《“十四五”电子商务发展规划》，明确了聚焦电子商务连接线上线下、衔接供需两端、对接国内国外市场的三个定位，赋予电子商务推动“数字经济高质量发展”和助力“实现共同富裕”的新使命。

线下渠道按零售业态分，2023年上半年限额以上零售业单位中便利店、专业店、品牌专卖店、百货店零售额同比分别增长8.2%、5.4%、4.6%、9.8%，超市零售额同比下降0.4%。上述业态的发展也与我们前期的判断基本一致，其中便利店作为相对新兴、朝阳的零售渠道，符合便捷化、快速化的消费趋势，也可以满足消费者基本即时的必选消费需求，因此增速高企;超市作为传统必选消费渠道，增速韧性更强，增速表现更为稳定，但近期受CPI增速下行等价格层面的因素影响，表现相对承压;百货店作为线下可选渠道的代表，前期受疫情冲击影响更大，现阶段出现增速强劲复苏的态势。

2023年政府工作报告再次强调扩大国内有效需求，围绕构建新发展格局，立足超大规模市场优势，坚持实施扩大内需战略，培育更多经济增长动力源。其中包括着力扩大消费，推动消费尽快恢复;推动线上线下消费深度融合。此外，商务部深入贯彻落实党的二十大精神和中央经济工作会议部署，将2023年定为“消费提振年”，会同有关部门和地方开展“6+12+52+N”系列活动，做到“季季有主题、月月有展会、周周有场景”。现已成功举办迎春消费季、全国消费促进月，6月开展绿色消费季、国际消费季等系列活动。全国暑期消费季作为商务部“2023消费提振年”6大主题活动之一，结合暑期消费旺季，组织举办各类消费促进活动，更好满足居民消夏避暑、房车露营、休闲旅游、夜间消费、欢度暑假等多元消费需求，活动将持续至8月底，7月12日“2023全国暑期消费季暨不夜重庆生活节”已经拉开帷幕，其间商务部将组织各地举办北京“夜京城”、江苏“苏新消费·夏夜生活”、浙江“暑期来消费”、青岛国际啤酒节、四川举办成都端午食品博览会等重点活动，有关商协会也将推出形式多样、亮点纷呈的配套活动，为消费市场增添更多信心和活力。

在此背景下，我们继续维持2021年年度策略中“数字化”、2022年年度策略中“中高端消费下的‘专精特新’”以及2023年年度策略中“文化为‘国潮’品牌赋生机”这三大投资主线，重点推荐经营确定性较高、具备一定品牌影响力的制造品牌商与具备一定保价和顺价能力的渠道品牌商。 建议重点关注永辉超市(601933)、家家悦(603708)、红旗连锁(002697)、天虹百货(002419)、华致酒行(300755)、上海家化(600315)、珀莱雅(603605)、贝泰妮(300957)、水羊股份(300740)、豫园股份(600655)、周大生(002867)、老凤祥(600612)、中国黄金(600916)。

风险提示

消费者信心持续不足的风险，各渠道发展不及预期的风险，品牌发展效果不及预期的风险。