美股新股解读|最大市场需求回落，利航国际(PSIG.US)能否在剧烈竞争下破局?

作为中国大陆与海外国家之间的门户，奉行贸易自由的香港凭借独特的地理优势已成为了全球陆海空货运和运输路线的中心。据2019年世界经济论坛的一项调查显示，从航班频率、准点率和手续费等综合因素来看，香港国际机场是世界上效率最高的两个机场之一。且香港已连续十年位居最繁忙货运机场榜首。

在货运繁荣的背后，是香港货运产业集群的发达，数以万计的玩家充斥其中，随着行业的发展不断壮大，为整个产业添砖加瓦。而已启动赴美上市征程的国际货运代理服务商利航国际便是其中之一。

智通财经APP了解到，利航国际货运(香港)有限公司的控股公司PSI Group Holdings Ltd(以下简称：利航国际)已于3月1日正式向SEC递交了IPO申请，并于3月23日对招股说明书进行了更新。

事实上，早在2022年的3月22日，利航国际便向SEC递交秘密文件，此次正式递交招股书表明其IPO进程进一步提速。据F-1/A文件显示，利航国际申请以“PSIG”为代码在纳斯达克上市，预计在此次IPO中发行325万股普通股，每股价格在4-6美元，即公司最高募集资金1950万美元。

从业绩来看，随着疫情影响的消除，利航国际2021年的业绩也有明显改善。据招股书显示，利航国际2021年的收入为1.3亿美元，同比增长85.19%，净利润则暴增236.78%至1255.64万美元，业务复苏势头十分明显。

那么进入2023年后，利航国际是否能保持高成长?公司又面临着怎样的机遇和挑战?通过招股说明书，我们便可一探究竟。

来自美国市场收入超八成

总部位于香港的利航国际成立于1993年，其已在货运行业深耕近30年之久。公司作为货运代理服务供应商，可为客户提供空运和海运进出口货运代理服务，并提供可选的辅助物流相关服务(如货物提货、港口货物处理和当地运输)和仓储相关服务(如重新包装、贴标签、打托盘、准备货物、装运文件、清关安排和仓储)等，以满足客户的一站式需求。

经过多年的沉淀，利航国际已建立起了庞大的业务体系，在供应商、服务网络、客户等方面有了深厚积累。据招股书显示，利航国际的供应商包括了航空公司、货运代理和货运班轮，以及其他物流相关服务(如运输和仓储相关服务)的供应商。公司可根据不同的安排，采取包括直接预定、集体仓位安排和包机的方式，从上述供应商处采购货舱，以为客户提供及时高效的服务。

而在服务网络方面，利航国际的业务网络已覆盖全球，可为客户提供前往90多个国家/地区的航线。不过，美国是利航国际的主要市场，2021年时，利航国际按目的地划分的货运代理服务收入来自美国市场的比例为82.8%，来自法国、英国、荷兰的收入分别为3%、2.1%、3.5%，来自其他国家和地区的收入占比为8.6%。

在客户方面，利航国际可为500多家客户提供服务，其中包括了货运代理客户和直接客户(从利航国际处购买货运空间并直接装运其货物的客户)，但货运代理客户仍是利航国际主要的客户类型，2020、2021、2022年上半年中，来自货运代理客户的收入占比分别为98.2%、98.9%和99.1%。

从业绩来看，利航国际2021年收入增长85.19%至1.3亿美元主要得益于“量价齐升”。据招股书显示，在报告期内，利航国际对美国和荷兰的货物出口量同比分别增长46.37%、105.1%，这带动了公司货物总出口量增长45.68%至1.458万吨;同时，由于疫情造成的供应短期，报告期内运输到美国的平均运费从6.5美元/每公斤增至8.5美元/每公斤，平均运费涨幅超30%。

在“量价齐升”的带动下，利航国际2021年的盈利水平明显提升，毛利率从10.5%提升至14.2%，提升近4个百分点;再加上公司营业费用温和增长，增速远小于收入增幅，因此净利率从5.31%提升至9.66%。

进入2022年上半年，虽然货运供给端因疫情的影响持续短缺，这使送往美国的平均运费升至约7.7美元/每公斤，同比增长11.6%;但公司需求端的大头美国市场在持续的加息周期下导致需求明显回落，因此总出口量从7915吨减至5994吨，降幅达24.27%。价涨难抵量跌，因此利航国际报告期内的收入下降16.39%，净利润亦在运营费用大增的共同作用下大跌67.98%。

从资产负债表来看，截至2022年6月30日，利航国际的总资产为2415.53万美元，总负债为1211.86万美元，资产负债率为50.16%，资产结构相对良好。但报告期内应收账款超1千万美元，占总资产的比例为42.85%，应收账款比例较高，这虽然符合货运行业的惯例，但有一定的坏账风险。

供给端恢复与需求端回落的“双杀”?

从上文的分析中不难发现，决定利航国际业绩表现的关键因素便是向美国出口的货物数量以及平均运费价格，那么在我国疫情影响自2023年完全消除后，利航国际的业绩能否重回增长轨道?答案或许并不乐观。

利航国际主要是以空运为主，2021年来自空运的收入占比高达94.4%。在2021、2022年上半年中，飞往美国的平均货运价格确实有不同程度的增长，但这是因为疫情影响下供给端受限，即货运飞机数量减少抬升了平均货运价格。但步入2023年后，随着疫情的远离，大众生活步入正轨，生产经营活动亦持续恢复，中美航班数量亦有所增加，供给端受限的局面已被打破，货运价格的增长大概率难以为继，甚至有下跌可能。

从需求端来看，利航国际面对的市场主要是美国，但自2022年为降低通胀开启加息周期以来，美国需求持续受到抑制，且美国已逐渐寻找替代中国的其他新产业链，这导致美国市场对国内货物的需求进一步受到了影响，这从今年的进出口数据中也能有所佐证。

数据显示，1-5月时，美国的个人消费支出同比增长6.9%，但同期美国从中国进口的商品额却同比下降了24.3%，而对墨西哥、欧美等国家的进口则有所增加，显然，美国的货物供应已有部分向西方转移，在这种情况下，利航国际的需求端肯定会受到冲击，若公司不能开辟除美国为主的新航线，那么公司出货量将不可避免的受到影响。

不过，开辟新航线亦非易事。由于货运代理行业进入门槛低，因此行业竞争剧烈且高度分散，据CIC的报告显示，2020年时，香港的综合航空货运代理玩家便已超过1000名，利航国际需要和不同规模的货运代理商做竞争。

此外，利航国际还有对单一客户高度依赖的潜在风险。据招股书显示，2020至2022年上半年，利航国际来自前五大客户的收入占比分别为68.1%、62.2%和65.7%，其中，同期来自最大客户的收入占比分别为41%、40.5%、51%。显然，至2022年上半年时，利航国际对这单一客户的依赖度进一步提升，若该客户需求降低，公司的业务经营将受到明显影响。

综合而言，利航国际2021年在“量价齐升”的带动下实现了业绩的大幅增长，但至2022年上半年，公司最大的市场美国需求已有明显回落，这导致业绩大幅下滑。展望未来，利航国际若不能开辟除美国市场外的航线新增长点，那么其或许将面临着供给恢复下平均货运价格的下跌以及需求端回落的“戴维斯双杀”，且过度依赖单一大客户也成为了公司的业务经营的潜在风险。因此，即使利航国际此次能成功登陆纳斯达克，公司仍有较长的路要走。