国金证券：看好啤酒产业升级提效的中长期趋势 看点在成长期、能力全面的高端大单品

智通财经APP获悉，国金证券发布研究报告称，啤酒行业从17年底开启集体提价，竞争格局趋缓;19年高端化序幕拉开，也带来了新变化。该行预计未来3年：8元以上复合+14%，12-15元增速最快，10-12元、8-10元小双位数增长。看好啤酒产业升级提效的中长期趋势，看点在成长期、能力全面的高端大单品，推荐升级空间广+喜力有预期差的华润啤酒(00291)，品牌底子好+升级稳健的青岛啤酒(600600.SH);建议关注重庆啤酒(600132.SH)、燕京啤酒(000729.SZ)的改革机会。

国金证券主要观点如下：

区域格局之变：过去啤酒因单价低、运输半径受限而区域割据，高端化带来新变化，1)高端啤酒附加价值高、利润厚，可拉长销售半径;2)高端渗透率低、尚处于成长期，抢夺高端份额是提升市占率的关键。该行将市场分为3类：1)绝对垄断市场(龙一份额>60%)近几年大多份额稳定，龙一引领当地主流价格带升级，并继续在高端占据领先份额。个别龙头丢份额，如：青啤山东/燕京北京/百威福建，系：①错失升级机遇;②成熟期后渠道利润率降低，但竞品大力度费投;③管理问题。青啤、燕京积极变革(如：管理层变更、薪酬调整、区域费投加大、重点发展高端新品)，开展基地保卫战。2)半强势市场(龙一份额40-60%)中双寡头市场两强相争，龙三或得利(叠加升级机遇)，格局变为三足鼎立，如青啤在吉林和黑龙江;而单一强势市场龙一能延续优势、引领升级。3)多品牌分散市场(龙一份额<35-40%)百家争鸣，也是各家高端α大单品必争之地，如：广东/浙江/湖南的喜力、乌苏、U8快速增长。

高端化行至何处?1)回顾历史：8-10元、12-15元增速最快(低基数+避开成熟大单品)。据该行测算，21年8元以上占比+6pct至33%，10元以上占比+3pct至15%;22年疫情下高端化放缓，占比变动不大。22年8元以上百威、青啤份额25-30%，龙三华润(近20%);10元以上龙一百威(份额45-50%)、龙二华润(24%)。2)未来3年：预计8元以上复合+14%，12-15元增速最快，10-12元、8-10元小双位数增长。预计25年8元以上占比提至50%+(年均+5pct多)，10元以上提至接近25%(年均+3pct)。预计25年8元以上3家份额差距不大，10元以上百威龙一(40%)、华润龙二(30%)。预计到25年行业吨价4600-4700(复合+5.3%);叠加包材、大麦成本优化毛利率+7pct(年均+2-2.5pct)，对应净利率17-18%(对标百威中国15-20%，青啤山东、重啤重庆基地市场可做到25%+)。

高端β、α大单品分别有何特征?1)相对成熟的β单品(40-60万吨或150-200万吨)由于推出时间长(普遍10年以上)、基本盘稳固、渠道利润优势不突出，增长更依赖于行业升级的β性机会(重点是基地市场)，增速一致性强，如：纯生、青岛经典、百威经典。决定β单品天花板的有：①占据多少基地市场;②基地市场消费水平、意愿。以青岛经典为例，增长动力为沿黄提升占比(陕西、河北不足20%，对标山东27%+)+非基地市场破局(吉林、黑龙江经典占30%以上)。2)19年后涌现出大量8元以上新品，他们通常在价格、口味上有差异化(例如：乌苏大容量易醉、全麦白啤高性价比、U8小度数大滋味、喜力醇厚泡沫足)，渠道利润高，资源投放重点倾斜。他们往往能在2-3年内实现翻倍以上增长(从10-20万吨迈向40-50万吨)，而后出现分水岭。部分单品由于渠道、品质、价格定位问题增长失速，哪怕疫后也难重回高增;另一些则经受疫情考验(疫情年份仍+30%以上)，并在疫后增速更快。3)该行认为，未来高端格局的看点是有α、能力全面的高端大单品，单靠产品力或者渠道力驱动都较难迈过40-50万吨的门槛;百万吨级别单品需要产品、渠道管理、品牌均全面发展，各家都在加快补齐短板、复制样板市场。

新兴渠道带来的变化?我国非现饮占比50%不到(低于平均15-20pct)，差异源自更社交化、场景化的饮酒习惯。1)小酒馆替代部分夜场需求，各家夜场占比低(大部分仅5-10%、百威整体20%多)、影响有限;且喜力、1664也在主动与小酒馆合作获取更多年轻人。2)社区团购、零食特渠：渗透率天然低，替换的是一部分KA、便利店、杂货店需求，现饮底盘稳定。建议关注新渠道产生的价盘冲击，但酒企大多渠道管理成熟，并积极与平台签署协议共同监督。

风险提示：区域市场竞争加剧;原材料成本上涨过快风险;宏观经济下行风险。