香港的网红奶茶要上市，但买股可能不如买茶

本文来自微信公众号“港股大时代”，作者为“沙小漠”，文中观点不代表智通财经观点。

说来奇怪，虽然香港的丝袜奶茶名声在外很多年，但现在，除了游客捧场的兰芳园这种老店，本地最火的茶饮反倒都是舶来品——早些年打入市场的都可茶饮、茶汤会、贡茶和至今仍然常年排队的天仁茗茶，都是台湾的连锁品牌。

内地有喜茶，香港能拿出手的就是天仁茗茶了。5年前，诚品在香港开了第一家店的时候，很多人都操碎了心，担心书店在寸土寸金的铜锣湾活不下去。估计，谁也没想到一家奶茶店带热了诚品的人气。

铜锣湾诚品的这家天仁茗茶，也是最近计划上市的宾仕国际拿到天仁茗茶的授权，在香港开的第一家店。五年时间，门店数量已经增加到29家，以最近一年的收入计（2016年11月1日至2017年10月31日），天仁茗茶在香港连锁茶饮市场已经排位第一，市场份额约24.3%。

问题是，天仁茗茶够好喝，在香港卖天仁茗茶的公司足够好吗？

宾仕国际是一个相对年轻的公司，27年历史，分销代理玩具起家，从1996年开始分销糖果玩具、甜点，之后种类不断扩大。2012年增加零售业务，引进天仁茗茶的“吃茶趣TOGO”。

目前，分销和零售食品饮料是公司的两大业务。分销业务下代理的品牌包括日本“味觉糖”、马来西亚泽合怡保白咖啡、台湾新东阳糕点等总计100个品牌。

天仁茗茶虽然过去几年发展迅速，但目前超过一半的收入仍是来自分销业务。

零售业务，主要是海外品牌的授权经营。除了天仁茗茶，还有日本芝士蛋糕品牌彻思叔叔、英国巧克力品牌Hotel Chocolat以及台湾的日式拉面品牌九汤屋。除彻思叔叔已经营两年，Hotel Chocolat和九汤屋都是2017年新引进的品牌，三个品牌共9间门店，但收入贡献仅10%左右。过去3年（财年截至3月31日），天仁茗茶在零售业务总收入的占比分别为92.2%、90.6%和88.9%。

宾仕国际的分销业务模式和十几年前可能没什么不同，或者说，整个香港的食品饮料分销行业都还活在传统模式下——从海外进口产品，依赖本地建立起来的仓储和分销网络，卖给本地的超市、百货公司等客户，拼的主要是手上产品的差异度。

整个市场高度分散，2016年有超过8000名分销商（进出口贸易及批发商），同比来看，一些玩家已经被淘汰出局。从2015年至2016年，市场上全部从业者总数从超过1.9万减少至1.84万。

这种传统模式，在香港房租和人工成本飞涨的背景下，一个问题是对资金的要求越来越高。过去三年，宾仕国际的仓库已经超负荷，整体使用率超过100%，仓储设施还需要增加64.8%，上市筹集的资金，一部分就要用于增加仓储容量。

另一个问题是，一般与供应商之间不会订立长期协议或独家分销协议。过去的风险是市场/消费者偏好的变化，现在增加的风险是，互联网的发展让中间商没有存在的必要。好在，香港在互联网方面还比较落后，但网购越来越受欢迎，宾仕国际代理的几个主要品牌也并没有不可替代性，分销业务继续发展的空间相当有限。

招股书里还有两个有趣的事实。一个是在宾仕国际的分销品牌中，有少数几个已经签订独家分销协议，范围涵盖香港和澳门，但公司却并没有打开澳门市场，而且明确表示没有计划在香港之外扩展分销区域。另一个是，弗诺斯特沙利文的数据显示，香港食品及饮料分销市场销售总值在2015年下滑，原因是访港游客减少，反映出本土市场增长潜力有限，要依赖于外来需求。

去台湾玩时，特地比较过香港和台湾的天仁茗茶价格，一杯招牌鲜奶绿，香港大概贵6港币。但再看宾仕国际的财务数据，高售价基本被成本吃掉了，以天仁茗茶为主的零售业务2017财年的毛利率只有17.6%，远低于分销业务的28.5%。

天仁茗茶已经在台湾上市，毛利率维持在50-60%的水平，远高于宾仕国际手中的香港业务。当然，零售的毛利率也可能是受其他新开业品牌的拖累，17年零售业务的毛利率已经有所提高，未来还要看其他几个品牌的发展情况。

如果看天仁茗茶的收入增长空间，香港茶饮市场2012-2016年的复合年增长率为3.8%，2017年市场规模5.61亿港元，未来5年预计复合年增长率2.2%，接近行业周期的成熟阶段。连锁茶饮市场已经高度集中，过去一年（2016年11月1日至2017年10月31日），三大从业者收入占比62.4%，其中天仁茗茶收入1.35亿港元（不包括茶叶和配件）。宾仕国际2017年签订新10年期特许经营协议后，计划在2018年1月底前再新开4家天仁茗茶的门店。在热度不减的情况下，门店数量的增加还会继续带动收入增长。

但剥开了看，天仁茗茶并没有想象中那么赚。29间门店、5年积累，2017财年的单店销售为383万港币，以每天营业8小时计，差不多每小时要卖出40杯（按30港币/杯计），基本达到极限水平，总体收入的增加或者靠提价，或者靠增加门店。相比之下，2015年底才开店，目前只有3间门店的“彻思叔叔”，单店收入已经有311万港币；而天仁茗茶在香港聘用了350名员工，“彻思叔叔”只有19个雇员，招股书没有披露更细的数据，但不难想象天仁茗茶的成本要比“彻思叔叔”高出很多。

相比分销业务，零售业务未来的增长潜力会更高，但天仁茗茶的成功是不是能复制到其他品牌上？宾仕国际过去20多年的分销经验，能有多少转化到零售业务上？我虽然是天仁茗茶粉，但对宾仕国际，还是宁愿做个旁观者。

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